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Wirtschaftliche Reflation, Inflation und der Anstieg der Renditen von Staatsanleihen
05.05.21 10:45
ETHENEA
Munsbach (www.anleihencheck.de) - Seit Ende letzten Jahres sind Reflation, reflationäre Maßnahmen und reflationäre Geschäfte beliebte Diskussionsthemen unter Ökonomen und in Finanzkreisen, so Dr. Andrea Siviero, Investment Strategist von ETHENEA Independent Investors S.A.
Die Märkte würden aufmerksam den Anstieg der Inflationserwartungen beobachten und die Auswirkungen der zyklischen Erholung auf die Renditen von Staatsanleihen und die Maßnahmen der Zentralbanken bewerten. Aber warum sei das so wichtig und welche Auswirkungen könnten die aktuellen makroökonomischen Entwicklungen für die Märkte in den kommenden Quartalen haben?
Um nachzuvollziehen, warum das Thema Reflation derzeit so stark im Fokus stehe, müsse man zunächst einmal verstehen, was Reflation bedeute, was ein reflationäres Umfeld ausmache und wie es sich von einem inflationären Umfeld unterscheide.
Man könne Reflation allgemein als die Anfangsphase einer wirtschaftlichen Erholung nach einer kontraktiven oder deflationären Phase definieren. Zudem umfasse sie auch die Aussicht auf eine schrittweise Rückkehr von Produktion und Inflation zu ihren langfristigen Trends nach einer Rezession oder einem deflationären Schock (wie zum Beispiel dem, den man durch die Pandemie erlebt habe).
Obwohl ein reflationäres Umfeld einen Anstieg der Inflation mit sich bringe, werde dies allgemein als positiv für die Weltwirtschaft gesehen, da es mit einer Rückkehr zur Normalität in Verbindung gebracht werde. Ein reflationäres Umfeld sei durch einen Anstieg der Gesamtnachfrage, eine Annäherung an die Vollbeschäftigung und ein Preisniveau gekennzeichnet, das sich schrittweise dem 2%-Ziel der Zentralbanken nähere.
Der Unterschied zu einem inflationären Umfeld liege darin, dass dieses normalerweise mit einem schrittweisen Anstieg des allgemeinen Preisniveaus zu einer Zeit verbunden sei, in der die Wirtschaft mit voller Kapazität arbeite. Eine Reflation werde also als eine positive Entwicklung gesehen; eine Standardinflation hingegen eher als negativ, sofern die Preissteigerungen dazu tendieren würden, die langfristigen Trends und die Ziele der Zentralbanken zu übersteigen.
Nach der Pandemie im Jahr 2020 hätten die Regierungen und Notenbanken auf der ganzen Welt beispiellose politische Unterstützungsmaßnahmen auf den Weg gebracht, um die durch die Pandemie verursachten deflationären Kräfte umzukehren und zu verhindern, dass die globale Rezession zu einer Depression werde. Diese reflationären Maßnahmen in Verbindung mit der Entwicklung und dem fortschreitenden Einsatz von Covid-19-Impfstoffen hätten die Voraussetzungen für ein reflationäres Umfeld im Jahr 2021 geschaffen.
Im Jahr 2020 sei die Weltwirtschaft um etwa -3,5% geschrumpft. Angesichts der außerordentlichen politischen Unterstützung und des Einsatzes von Covid-19-Impfstoffen erwarte der IWF nun, dass sich die Weltwirtschaft im Jahr 2021 um etwa 5,5% erholen werde. Wenn weitere Schocks oder unerwartete größere Rückschläge ausbleiben würden, sollte das reflationäre Umfeld zu einem soliden Wirtschaftswachstum beitragen. Allerdings werde dieses Wachstum auch im Jahr 2021 regional ungleichmäßig ausfallen und weiterhin erheblich von der Entwicklung der Pandemie bestimmt werden.
Nach der globalen Finanzkrise vor mehr als einem Jahrzehnt seien die Inflationsraten in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften über einen längeren Zeitraum hinweg auf einem niedrigen Niveau geblieben. Viele Länder hätten Phasen mit negativem Preiswachstum erlebt. Als die Covid-19-Pandemie die Weltwirtschaft getroffen habe, habe die Inflation noch nicht wieder das Vor-Krisen-Niveau erreicht.
In der ersten Hälfte des Jahres 2021 werde die Inflation in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften tendenziell ansteigen, was vor allem auf höhere Energie- und Rohstoffpreise, Angebotsengpässe und einen positiven Basiseffekt zurückzuführen sei. Die Experten von ETHENEA würden davon ausgehen, dass die Inflation im zweiten Quartal dieses Jahres ihren Höhepunkt erreichen werde.
Insgesamt dürfte die Inflation jedoch auf absehbare Zeit verhalten bleiben. Dies sei auf eine negative Produktionslücke, Gegenwind durch strukturelle Kräfte (wie Demografie, Globalisierung und Technologie) und ein wachsendes Ungleichgewicht zwischen Ersparnissen und Investitionen zurückzuführen. Da die Inflation derzeit unter dem Zielwert liege, würden die Zentralbanken in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften wahrscheinlich über vorübergehende Inflationsschübe hinwegsehen und ihre lockere Politik über einen längeren Zeitraum beibehalten - das sogenannte "Low for Long".
Ein reflationäres Umfeld, das durch eine zyklische Konjunkturerholung, eine äußerst unterstützende makroökonomische Politik und moderat steigende Preise gekennzeichnet sei, werde als positiv für die Aktienmärkte und Risikoanlagen im Allgemeinen angesehen.
Die wichtigsten Aktienindices seien von den Tiefstständen im März 2020 um etwa 75% gestiegen und hätten im März dieses Jahres neue Höchststände erreicht. Diese Aktienrally sei durch eine von den Zentralbanken herbeigeführte Liquiditätsflut und einen verbesserten Wirtschaftsausblick angetrieben worden. Die Wahl von Joe Biden, die Aussicht auf zusätzliche fiskalische Unterstützung in den USA und die Entwicklung von Covid-19-Impfstoffen hätten die Reflationsdynamik verstärkt und sogenannte "Reflation Trades" ausgelöst.
"Reflation Trades" würden tendenziell Vermögenswerte begünstigen, die mit einem schnelleren Wirtschaftswachstum verbunden seien. Zudem würden sie in der Regel eine Rotation in die Vermögenswerte fördern, die während der Rezessionsphase am meisten gelitten hätten. Aktien- und Rohstoffmärkte würden sich tendenziell besser als andere Märkte, Aktienmärkte in Schwellenländern besser als die in fortgeschrittenen Volkswirtschaften und Small Caps und zyklische Sektoren besser als Large Caps und Wachstumswerte entwickeln.
In einer Reflationsphase würden die Wachstumsaussichten und die steigenden Inflationserwartungen dazu führen, dass die Renditen von Staatsanleihen steigen und hochverzinsliche Anleihen besser abschneiden würden als Investment-Grade-Anleihen. Zyklische Erholungs- und Reflationsphasen würden in der Regel auch mit schwächeren Safe-Haven-Währungen (typischerweise dem US-Dollar, dem Japanischen Yen und dem Schweizer Franken) einhergehen, da Investitionsströme in Regionen mit besseren Wachstumsaussichten und höheren Zinsen gelenkt würden.
Die Verabschiedung des 1,9 Billionen USD schweren US-Pandemie-Hilfsgesetzes habe zusammen mit der allmählichen Wiederbelebung der US-Wirtschaft und besseren Wirtschaftsdaten zu einem Anstieg der Inflationserwartungen und einem sprunghaften Anstieg der Renditen von Staatsanleihen geführt. Die Rendite 10-jähriger US-Treasuries sei von 0,9% Ende 2020 auf 1,7% am Ende des ersten Quartals dieses Jahres gestiegen. Seitdem sei die Rendite wieder etwas auf 1,6% gesunken. Die Renditen europäischer Staatsanleihen hätten sich ähnlich entwickelt und seien fast auf die Niveaus von vor der Pandemie zurückgekehrt.
Seit Mitte Februar hätten die überzogenen Aktienbewertungen in Verbindung mit ersten Anzeichen einer Inflation und einem raschen Anstieg der Anleihenrenditen zu Marktturbulenzen geführt, da die Aktienmärkte höhere Zinsen hätten verarbeiten müssen. In den USA hätten die Sorgen um den Anstieg der Inflation dazu geführt, dass Anleger befürchten würden, die FED könnte ihre Politik früher als erwartet straffen.
Höhere Renditen würden derzeit als eines der größten Risiken für die Finanzmärkte angesehen. Ein anhaltender und starker Anstieg der langfristigen US-Zinsen könnte der noch jungen Konjunkturerholung schaden, die Aufwärtsbewegung des Marktes zum Stillstand bringen und die "Reflation Trades" zunichtemachen. Zudem könnte das Risiko höherer US-Renditen auch den US-Dollar stärken und die Kapitalströme aus den Schwellenländern zurück in die USA lenken. Obwohl das reflationäre Umfeld bisher intakt sei, habe sich der Spielraum für weitere Gewinne bei Risikoanlagen verringert.
Wir haben Unterschiede in der Art und Weise gesehen, wie die großen Zentralbanken auf die Verschärfung der finanziellen Bedingungen reagiert haben, so die Experten von ETHENEA. Dies sei auf die unterschiedlichen Situationen und zugrunde liegenden strukturellen Merkmale in den USA beziehungsweise der Eurozone zurückzuführen.
In den USA hätten die beispiellose fiskalische Unterstützung, eine voranschreitende Covid-19-Impfkampagne sowie die allmähliche Wiederbelebung der Wirtschaft die Wachstumserwartungen verbessert und seien der Grund, weshalb die Konjunkturerholung widerstandsfähiger gegen einen Anstieg der langfristigen Renditen sei.
Die FED sehe die Versteilerung der Zinskurve als eine positive wirtschaftliche Entwicklung an. Daher habe sie kürzlich ihre Wachstumsprognose für die US-Wirtschaft für 2021 auf 6,5% angehoben. Die FED habe eine relativ entspannte Haltung gegenüber dem Anstieg der Renditen eingenommen und bisher keine Maßnahmen ergriffen, um sie zu senken. Ein moderater Anstieg der langfristigen Zinsen dürfte der zyklischen Erholung und der damit einhergehenden Versteilerung der Zinskurve keinen Abbruch tun. Stattdessen könnte sie die Finanzintermediation fördern und zur Finanzstabilität beitragen. Dennoch habe die FED deutlich gemacht, dass sie eingreifen werde, um einen deutlichen und grundlosen Anstieg der Renditen von Staatsanleihen einzudämmen, damit es nicht wieder zu ungeordneten Marktbedingungen komme, wie man sie im März 2020 erlebt habe.
In der Zwischenzeit habe sich die FED ohne dauerhaften Inflationsdruck und angesichts der Tatsache, dass die Wirtschaft noch weit von der Vollbeschäftigung entfernt sei, gegen eine verfrühte Straffung der Geldpolitik ausgesprochen und bekräftigt, dass sie auf absehbare Zeit an einer expansiven Politik festhalten werde.
Ganz anders stelle sich die Situation in der Eurozone dar. Obwohl aufgrund der Aussicht auf eine zyklische Erholung auch die Renditen von Staatsanleihen im Jahr 2021 in die Höhe geschnellt seien, erscheine das Makrobild deutlich schwächer und der institutionelle Rahmen sei komplexer.
Die Erholung in Europa werde durch höhere Covid-19-Infektionsraten, erneute Lockdowns und deutlich langsamere Fortschritte bei der Impfkampagne verzögert. Der fiskalische Stimulus der Eurozone sei viel kleiner als die vom US-Kongress beschlossene fiskalische Unterstützung. Es werde außerdem mehr Zeit brauchen, bis er ausgeschüttet werde und seine Auswirkungen in den Volkswirtschaften der Eurozone spürbar würden. Schließlich seien die regionalen Divergenzen zwischen den Ländern und das Risiko einer Ausweitung der Renditeunterschiede zwischen dem EU-Zentrum und seiner Peripherie besonders besorgniserregend.
Daher sei es nicht überraschend, dass die EZB energisch reagiert habe, um einen weiteren Anstieg der Finanzierungskosten für Staatsanleihen zu verhindern, der zu einer Verschärfung der finanziellen Bedingungen führen könnte. Sie habe darüber hinaus kürzlich zugesagt, das Tempo ihres Kaufprogramms zu erhöhen, um die Renditen in Schach zu halten. Die Experten von ETHENEA würden davon ausgehen, dass die EZB ihren sehr lockeren geldpolitischen Kurs für einen längeren Zeitraum beibehalten werde.
Das reflationäre Umfeld dürfte dazu führen, dass die langfristigen Renditen von den niedrigen Niveaus des letzten Jahres ansteigen würden. Diese fortschreitende Verschärfung der finanziellen Bedingungen könnte zu weiterer Volatilität und Wellen von Marktturbulenzen führen.
Die Experten von ETHENEA würden jedoch davon ausgehen, dass die mit der zyklischen Erholung einhergehenden "Reflation Trades" noch weiteres Potenzial hätten. Warum? Erstens spiegele der Anstieg der langfristigen Renditen eine deutliche Verbesserung der globalen Wachstumsaussichten wider. Zweitens mache die beispiellose politische Unterstützung diese Erholung auch weniger sensibel für die Zinssatzentwicklung, als es noch in früheren Zyklen der Fall gewesen sei. Ein weiterer zu berücksichtigender Punkt sei, dass die Inflation wahrscheinlich weiterhin verhalten bleiben werde und die Zentralbanken ihre extrem lockere Geldpolitik für einen längeren Zeitraum beibehalten würden. Und schließlich würden die Renditen historisch niedrig bleiben. Die Unternehmen hätten sich zu sehr günstigen Konditionen refinanziert und der wirtschaftliche Aufschwung werde stärkere Unternehmensgewinne begünstigen.
Man sehe ein unterschiedliches Wachstumsbild in den USA und Europa. Zudem würden die FED und die EZB unterschiedliche Ansätze verfolgen, die gleichermaßen dazu beigetragen hätten, dass sich der Renditeunterschied zwischen US-Treasuries und europäischen Staatsanleihen seit Anfang des Jahres vergrößert habe. Obwohl der US-Dollar im Jahr 2020 rund 11% abgewertet habe, hätten diese Entwicklungen die (weithin erwartete) weitere Abschwächung der US-Währung gebremst. Divergenzen zwischen dem amerikanischen und dem europäischen Wachstumspfad und eine weitere Vergrößerung der Renditelücke könnten diesen Trend verzögern oder den US-Dollar sogar stärken. Dies würde einige der beliebtesten "Reflation Trades" (z.B. Rohstoffpreise und den Konjunkturzyklus der Schwellenländer) gefährden. Daher scheint es sicher, dass wir noch einige Zeit von Reflation und Inflation und deren Auswirkungen auf die Märkte hören werden, so die Experten von ETHENEA. (Ausgabe 5 vom Mai 2021) (05.05.2021/alc/a/a)
Die Märkte würden aufmerksam den Anstieg der Inflationserwartungen beobachten und die Auswirkungen der zyklischen Erholung auf die Renditen von Staatsanleihen und die Maßnahmen der Zentralbanken bewerten. Aber warum sei das so wichtig und welche Auswirkungen könnten die aktuellen makroökonomischen Entwicklungen für die Märkte in den kommenden Quartalen haben?
Man könne Reflation allgemein als die Anfangsphase einer wirtschaftlichen Erholung nach einer kontraktiven oder deflationären Phase definieren. Zudem umfasse sie auch die Aussicht auf eine schrittweise Rückkehr von Produktion und Inflation zu ihren langfristigen Trends nach einer Rezession oder einem deflationären Schock (wie zum Beispiel dem, den man durch die Pandemie erlebt habe).
Obwohl ein reflationäres Umfeld einen Anstieg der Inflation mit sich bringe, werde dies allgemein als positiv für die Weltwirtschaft gesehen, da es mit einer Rückkehr zur Normalität in Verbindung gebracht werde. Ein reflationäres Umfeld sei durch einen Anstieg der Gesamtnachfrage, eine Annäherung an die Vollbeschäftigung und ein Preisniveau gekennzeichnet, das sich schrittweise dem 2%-Ziel der Zentralbanken nähere.
Der Unterschied zu einem inflationären Umfeld liege darin, dass dieses normalerweise mit einem schrittweisen Anstieg des allgemeinen Preisniveaus zu einer Zeit verbunden sei, in der die Wirtschaft mit voller Kapazität arbeite. Eine Reflation werde also als eine positive Entwicklung gesehen; eine Standardinflation hingegen eher als negativ, sofern die Preissteigerungen dazu tendieren würden, die langfristigen Trends und die Ziele der Zentralbanken zu übersteigen.
Nach der Pandemie im Jahr 2020 hätten die Regierungen und Notenbanken auf der ganzen Welt beispiellose politische Unterstützungsmaßnahmen auf den Weg gebracht, um die durch die Pandemie verursachten deflationären Kräfte umzukehren und zu verhindern, dass die globale Rezession zu einer Depression werde. Diese reflationären Maßnahmen in Verbindung mit der Entwicklung und dem fortschreitenden Einsatz von Covid-19-Impfstoffen hätten die Voraussetzungen für ein reflationäres Umfeld im Jahr 2021 geschaffen.
Im Jahr 2020 sei die Weltwirtschaft um etwa -3,5% geschrumpft. Angesichts der außerordentlichen politischen Unterstützung und des Einsatzes von Covid-19-Impfstoffen erwarte der IWF nun, dass sich die Weltwirtschaft im Jahr 2021 um etwa 5,5% erholen werde. Wenn weitere Schocks oder unerwartete größere Rückschläge ausbleiben würden, sollte das reflationäre Umfeld zu einem soliden Wirtschaftswachstum beitragen. Allerdings werde dieses Wachstum auch im Jahr 2021 regional ungleichmäßig ausfallen und weiterhin erheblich von der Entwicklung der Pandemie bestimmt werden.
Nach der globalen Finanzkrise vor mehr als einem Jahrzehnt seien die Inflationsraten in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften über einen längeren Zeitraum hinweg auf einem niedrigen Niveau geblieben. Viele Länder hätten Phasen mit negativem Preiswachstum erlebt. Als die Covid-19-Pandemie die Weltwirtschaft getroffen habe, habe die Inflation noch nicht wieder das Vor-Krisen-Niveau erreicht.
In der ersten Hälfte des Jahres 2021 werde die Inflation in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften tendenziell ansteigen, was vor allem auf höhere Energie- und Rohstoffpreise, Angebotsengpässe und einen positiven Basiseffekt zurückzuführen sei. Die Experten von ETHENEA würden davon ausgehen, dass die Inflation im zweiten Quartal dieses Jahres ihren Höhepunkt erreichen werde.
Insgesamt dürfte die Inflation jedoch auf absehbare Zeit verhalten bleiben. Dies sei auf eine negative Produktionslücke, Gegenwind durch strukturelle Kräfte (wie Demografie, Globalisierung und Technologie) und ein wachsendes Ungleichgewicht zwischen Ersparnissen und Investitionen zurückzuführen. Da die Inflation derzeit unter dem Zielwert liege, würden die Zentralbanken in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften wahrscheinlich über vorübergehende Inflationsschübe hinwegsehen und ihre lockere Politik über einen längeren Zeitraum beibehalten - das sogenannte "Low for Long".
Ein reflationäres Umfeld, das durch eine zyklische Konjunkturerholung, eine äußerst unterstützende makroökonomische Politik und moderat steigende Preise gekennzeichnet sei, werde als positiv für die Aktienmärkte und Risikoanlagen im Allgemeinen angesehen.
Die wichtigsten Aktienindices seien von den Tiefstständen im März 2020 um etwa 75% gestiegen und hätten im März dieses Jahres neue Höchststände erreicht. Diese Aktienrally sei durch eine von den Zentralbanken herbeigeführte Liquiditätsflut und einen verbesserten Wirtschaftsausblick angetrieben worden. Die Wahl von Joe Biden, die Aussicht auf zusätzliche fiskalische Unterstützung in den USA und die Entwicklung von Covid-19-Impfstoffen hätten die Reflationsdynamik verstärkt und sogenannte "Reflation Trades" ausgelöst.
In einer Reflationsphase würden die Wachstumsaussichten und die steigenden Inflationserwartungen dazu führen, dass die Renditen von Staatsanleihen steigen und hochverzinsliche Anleihen besser abschneiden würden als Investment-Grade-Anleihen. Zyklische Erholungs- und Reflationsphasen würden in der Regel auch mit schwächeren Safe-Haven-Währungen (typischerweise dem US-Dollar, dem Japanischen Yen und dem Schweizer Franken) einhergehen, da Investitionsströme in Regionen mit besseren Wachstumsaussichten und höheren Zinsen gelenkt würden.
Die Verabschiedung des 1,9 Billionen USD schweren US-Pandemie-Hilfsgesetzes habe zusammen mit der allmählichen Wiederbelebung der US-Wirtschaft und besseren Wirtschaftsdaten zu einem Anstieg der Inflationserwartungen und einem sprunghaften Anstieg der Renditen von Staatsanleihen geführt. Die Rendite 10-jähriger US-Treasuries sei von 0,9% Ende 2020 auf 1,7% am Ende des ersten Quartals dieses Jahres gestiegen. Seitdem sei die Rendite wieder etwas auf 1,6% gesunken. Die Renditen europäischer Staatsanleihen hätten sich ähnlich entwickelt und seien fast auf die Niveaus von vor der Pandemie zurückgekehrt.
Seit Mitte Februar hätten die überzogenen Aktienbewertungen in Verbindung mit ersten Anzeichen einer Inflation und einem raschen Anstieg der Anleihenrenditen zu Marktturbulenzen geführt, da die Aktienmärkte höhere Zinsen hätten verarbeiten müssen. In den USA hätten die Sorgen um den Anstieg der Inflation dazu geführt, dass Anleger befürchten würden, die FED könnte ihre Politik früher als erwartet straffen.
Höhere Renditen würden derzeit als eines der größten Risiken für die Finanzmärkte angesehen. Ein anhaltender und starker Anstieg der langfristigen US-Zinsen könnte der noch jungen Konjunkturerholung schaden, die Aufwärtsbewegung des Marktes zum Stillstand bringen und die "Reflation Trades" zunichtemachen. Zudem könnte das Risiko höherer US-Renditen auch den US-Dollar stärken und die Kapitalströme aus den Schwellenländern zurück in die USA lenken. Obwohl das reflationäre Umfeld bisher intakt sei, habe sich der Spielraum für weitere Gewinne bei Risikoanlagen verringert.
Wir haben Unterschiede in der Art und Weise gesehen, wie die großen Zentralbanken auf die Verschärfung der finanziellen Bedingungen reagiert haben, so die Experten von ETHENEA. Dies sei auf die unterschiedlichen Situationen und zugrunde liegenden strukturellen Merkmale in den USA beziehungsweise der Eurozone zurückzuführen.
In den USA hätten die beispiellose fiskalische Unterstützung, eine voranschreitende Covid-19-Impfkampagne sowie die allmähliche Wiederbelebung der Wirtschaft die Wachstumserwartungen verbessert und seien der Grund, weshalb die Konjunkturerholung widerstandsfähiger gegen einen Anstieg der langfristigen Renditen sei.
Die FED sehe die Versteilerung der Zinskurve als eine positive wirtschaftliche Entwicklung an. Daher habe sie kürzlich ihre Wachstumsprognose für die US-Wirtschaft für 2021 auf 6,5% angehoben. Die FED habe eine relativ entspannte Haltung gegenüber dem Anstieg der Renditen eingenommen und bisher keine Maßnahmen ergriffen, um sie zu senken. Ein moderater Anstieg der langfristigen Zinsen dürfte der zyklischen Erholung und der damit einhergehenden Versteilerung der Zinskurve keinen Abbruch tun. Stattdessen könnte sie die Finanzintermediation fördern und zur Finanzstabilität beitragen. Dennoch habe die FED deutlich gemacht, dass sie eingreifen werde, um einen deutlichen und grundlosen Anstieg der Renditen von Staatsanleihen einzudämmen, damit es nicht wieder zu ungeordneten Marktbedingungen komme, wie man sie im März 2020 erlebt habe.
In der Zwischenzeit habe sich die FED ohne dauerhaften Inflationsdruck und angesichts der Tatsache, dass die Wirtschaft noch weit von der Vollbeschäftigung entfernt sei, gegen eine verfrühte Straffung der Geldpolitik ausgesprochen und bekräftigt, dass sie auf absehbare Zeit an einer expansiven Politik festhalten werde.
Ganz anders stelle sich die Situation in der Eurozone dar. Obwohl aufgrund der Aussicht auf eine zyklische Erholung auch die Renditen von Staatsanleihen im Jahr 2021 in die Höhe geschnellt seien, erscheine das Makrobild deutlich schwächer und der institutionelle Rahmen sei komplexer.
Die Erholung in Europa werde durch höhere Covid-19-Infektionsraten, erneute Lockdowns und deutlich langsamere Fortschritte bei der Impfkampagne verzögert. Der fiskalische Stimulus der Eurozone sei viel kleiner als die vom US-Kongress beschlossene fiskalische Unterstützung. Es werde außerdem mehr Zeit brauchen, bis er ausgeschüttet werde und seine Auswirkungen in den Volkswirtschaften der Eurozone spürbar würden. Schließlich seien die regionalen Divergenzen zwischen den Ländern und das Risiko einer Ausweitung der Renditeunterschiede zwischen dem EU-Zentrum und seiner Peripherie besonders besorgniserregend.
Daher sei es nicht überraschend, dass die EZB energisch reagiert habe, um einen weiteren Anstieg der Finanzierungskosten für Staatsanleihen zu verhindern, der zu einer Verschärfung der finanziellen Bedingungen führen könnte. Sie habe darüber hinaus kürzlich zugesagt, das Tempo ihres Kaufprogramms zu erhöhen, um die Renditen in Schach zu halten. Die Experten von ETHENEA würden davon ausgehen, dass die EZB ihren sehr lockeren geldpolitischen Kurs für einen längeren Zeitraum beibehalten werde.
Das reflationäre Umfeld dürfte dazu führen, dass die langfristigen Renditen von den niedrigen Niveaus des letzten Jahres ansteigen würden. Diese fortschreitende Verschärfung der finanziellen Bedingungen könnte zu weiterer Volatilität und Wellen von Marktturbulenzen führen.
Die Experten von ETHENEA würden jedoch davon ausgehen, dass die mit der zyklischen Erholung einhergehenden "Reflation Trades" noch weiteres Potenzial hätten. Warum? Erstens spiegele der Anstieg der langfristigen Renditen eine deutliche Verbesserung der globalen Wachstumsaussichten wider. Zweitens mache die beispiellose politische Unterstützung diese Erholung auch weniger sensibel für die Zinssatzentwicklung, als es noch in früheren Zyklen der Fall gewesen sei. Ein weiterer zu berücksichtigender Punkt sei, dass die Inflation wahrscheinlich weiterhin verhalten bleiben werde und die Zentralbanken ihre extrem lockere Geldpolitik für einen längeren Zeitraum beibehalten würden. Und schließlich würden die Renditen historisch niedrig bleiben. Die Unternehmen hätten sich zu sehr günstigen Konditionen refinanziert und der wirtschaftliche Aufschwung werde stärkere Unternehmensgewinne begünstigen.
Man sehe ein unterschiedliches Wachstumsbild in den USA und Europa. Zudem würden die FED und die EZB unterschiedliche Ansätze verfolgen, die gleichermaßen dazu beigetragen hätten, dass sich der Renditeunterschied zwischen US-Treasuries und europäischen Staatsanleihen seit Anfang des Jahres vergrößert habe. Obwohl der US-Dollar im Jahr 2020 rund 11% abgewertet habe, hätten diese Entwicklungen die (weithin erwartete) weitere Abschwächung der US-Währung gebremst. Divergenzen zwischen dem amerikanischen und dem europäischen Wachstumspfad und eine weitere Vergrößerung der Renditelücke könnten diesen Trend verzögern oder den US-Dollar sogar stärken. Dies würde einige der beliebtesten "Reflation Trades" (z.B. Rohstoffpreise und den Konjunkturzyklus der Schwellenländer) gefährden. Daher scheint es sicher, dass wir noch einige Zeit von Reflation und Inflation und deren Auswirkungen auf die Märkte hören werden, so die Experten von ETHENEA. (Ausgabe 5 vom Mai 2021) (05.05.2021/alc/a/a)
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