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Ein Vorgeschmack auf die Zukunft: Inflation am Horizont
25.05.20 11:45
Degroof Petercam
Brüssel (www.anleihencheck.de) - Die globale politische Reaktion auf die Gesundheitskrise COVID-19 in den vergangenen zwei Monaten hat den Keim für eine Veränderung bei der Preisentwicklung genährt, so Peter De Coensel, CIO Fixed Income bei Degroof Petercam Asset Management.
Diese Veränderung werde mit einem einjährigen Flirt mit Deflation und Disinflation beginnen. Sie werde dann innerhalb von zwei Jahren mit einer Bewegung der Inflation auf die Zielwerte der Zentralbanken voranschreiten und schließlich Ende 2022 oder Anfang 2023 deutlich über den Zielinflationswerten (3 bis 4%) enden. Durch die Beständigkeit der geld- und fiskalpolitischen Reaktionen sei die Erwartung höherer Preise deutlich gestiegen. Im Folgenden solle auf die bevorstehenden wirtschafts- und finanzpolitischen Katalysatoren eingegangen werden, die uns von zwei Jahrzehnten anhaltender Desinflation zu einem Zyklus führen würden, der durch Inflationswerte über den Zielwerten der EZB von 2,00% gekennzeichnet sei.
Der durch den Lockdown ausgelöste globale Nachfrageschock und der darauf folgende Anstieg der Arbeitslosenquote würden die Inflationsindikatoren in die Nähe einer Deflation oder auf einen Wert zwischen 0,00% und 1,00% drücken. Eine "turbogeladene" Geld- und Fiskalpolitik werde erst mit der Zeit ihre Auswirkungen zeigen können. Kurzfristig wirke sie als Stoßdämpfer, wenn die Einkommen der Haushalte und Unternehmen zusammenschrumpfen würden. Auf Unternehmensseite seien sowohl die Angebotskapazitäten als auch die Investitionsausgaben stark reduziert worden, um die Bilanzen zu schützen und die Auswirkungen auf das Unternehmensergebnis abzumildern.
Die Experten würden bis zum Sommer 2021 weiterhin erhöhte Ausfallquoten erwarten. Dies werde zu einer länger als erwartet andauernden risikoscheuen Haltung an den Anleihemärkten führen. Die aufgeblähten Ersparnisse, die auf Sparkonten verbleiben würden, würden in kurzfristige Geldmarktlösungen oder unter Diversifikationsaspekten in eine Reihe von Anleihestrategien investiert werden. Institutionelles Rebalancing werde die Aktienmärkte unterstützen.
Die Rückkehr zu Inflationszahlen, die mit den Zentralbankzielen (d.h. rund 2,00%) übereinstimmen würden, werde das Ergebnis der koordinierten, allumfassenden fiskal- und geldpolitischen Reaktion sein. Sie spiegle sich in Zahlen wider, die man seit dem Zweiten Weltkrieg nicht mehr erlebt habe. Im Jahr 2020 werde das globale fiskalische Defizit um etwa 7,5% steigen und etwa 12% des globalen BIP erreichen. Dies verblasse im Vergleich zu den fiskalischen Anstrengungen der Jahre 2008/2009, die etwa 5,5% erreicht und das globale Haushaltsdefizit auf 8,4% gedrückt hätten. Damals sei die fiskalische Reaktion auf die Rettung des Bankensystems ausgerichtet gewesen. Dieses Mal reagiere man auf eine exogene Gesundheitskrise. Sparmaßnahmen seien 2010 zur Norm geworden, aber dieses Mal werde man genau das Gegenteil beobachten. Man sollte eine Fortsetzung der fiskalischen Unterstützung während des gesamten Zyklus erwarten.
Die Tatsache, dass die Finanzpolitik in die Überstunden gehe, werde das Desinflationsregime abschwächen. Die Unterstützung werde auf die Einkommensschwächeren und die von der Pandemie am schlimmsten betroffenen Bevölkerungsgruppen ausgerichtet sein. Es sei unwahrscheinlich, dass die Verhandlungsmacht der Gewerkschaften aufweiche, da die Regierungen bereits vor dieser Krise für faire Lohnforderungen empfänglich gewesen seien. Wenn eine Regierung ihre Unterstützungsprogramme (z.B. Kreditlinien, Kreditbürgschaften) auf den Weg bringe, würden die Experten eine verstärkte staatliche Kontrolle und Anleitung in Fragen der Ungleichheit erwarten.
Die Geldpolitik sei nie in der Lage gewesen, dies umzukehren. Die Fiskalpolitik sei hingegen besser in der Lage, die Nachfrage der privaten Haushalte zu unterstützen und spezifische Beschränkungen auf der Angebotsseite anzugehen. Obwohl viele Unternehmen scheitern würden, würden die Überlebenden mit der neuen Realität einer verstärkten sozialen Distanzierung konfrontiert sein. Dies werde ihre Fähigkeit, Kunden zu bedienen, verringern (man sollte an Restaurants, Tourismus/Unterbringung, Fluggesellschaften etc. denken). Es werde zu einem allgemeinen Anstieg des Preisniveaus kommen, da Schulden weiterhin zurückgezahlt werden müssten und sich die Erwartungen an die Eigenkapitalrendite als sehr hoch erweisen würden. Dies sei unter dem Begriff "inflationäre Pleite" bekannt.
Auf der Makroebene werde die Beschleunigung der Wachstumserholung zu einer Reflation führen. Unterstützung werde weiterhin von einer hochgradig akkommodierenden Geldpolitik und anhaltenden fiskalischen Maßnahmen ausgehen. Das Deleveraging der Haushalte und Unternehmen werde nicht wie nach der globalen Finanzkrise im Vordergrund stehen. Der größte Impuls für die Märkte werde, so würden die Experten hoffen, von einem wirksamen Impfstoff gegen das Coronavirus ausgehen.
Da sich die Politik dafür entscheiden werde, den fiskalischen Aktivismus länger aufrechtzuerhalten, würden die Experten auch von den Zentralbanken eine ähnliche Haltung erwarten. Die Programme der Zentralbanken zum Kauf von Vermögenswerten würden mindestens bis Ende 2021 laufen. Die G4-Zentralbanken würden zur Vorsicht neigen, da sie nicht dafür verantwortlich würden gemacht werden wollen, dass die Erholung der Wirtschaft und Beschäftigung erstickt werde. Dadurch werde das Geldmengenwachstum auf einem hohen Niveau gehalten. Die Wachstumszahlen der Geldmenge würden nicht zwischen 4% und 7% liegen (das 1 bis 1,5fache des normalen nominalen BIP-Wachstums), sondern die 10% leicht übertreffen, möglicherweise bis zu 20% im Jahr 2022.
Die Auswirkungen eines anhaltenden und koordinierten geld- und fiskalpolitischen Aktivismus würden die Inflation über das angestrebte Ziel hinaustreiben. Die angenommene Symmetrieregel für die Inflation werde die Zentralbanken daran hindern, straffende Maßnahmen zu veranlassen. Bis 2023 würden die Experten erwarten, dass sich die US-Inflationserwartungen auf etwa 2,5% bis 2,75% normalisiert haben würden. Heute schwanke dieser Indikator um 1,75%. In Europa würden die Experten davon ausgehen, dass sich der 5y5y-Inflationsswap-Indikator bei etwa 1,80% normalisiere (verglichen mit dem heutigen Stand von 0,85%). Ihre Erwartung, dass Deglobalisierung die Lieferketten zugunsten von mehr inländischen oder regionalen Lösungen unterbrechen werde, unterstütze die Preissteigerungen weiter.
Die Form des längerfristigen Produktivitätswachstums werde darüber entscheiden, ob wir mit einer "guten" oder "schlechten" Inflation konfrontiert sein würden. Eine Steigerung der Produktivität führe zu stabilen Lohnstückkosten und einer "guten" Inflation. Ein Festhalten an der Verlangsamung der Produktivität würde uns an die 1970er Jahre erinnern. Portfoliomanager sollten sich heute entsprechend vorbereiten, um ihre Portfolios vor möglichen bevorstehenden Inflationsrisiken zu schützen. Auch wenn das Inflationsrisiko derzeit als "Tail Risk" betrachtet werde, würden die Experten sowohl für 2021 als auch für 2022 eine erhöhte Marktsensitivität erwarten.
Das oben erwähnte Inflationsszenario erfordere eine Erhöhung und Normalisierung der globalen Inflationserwartungen über einen Zeithorizont von drei Jahren. Da Zentralbanken und Regierungen das nominale Finanzierungsniveau durch eine Reihe von Programmen zum Erwerb von Vermögenswerten unter Kontrolle halten würden, würden sich höhere Inflationserwartungen durch den Rückgang der Realzinsen in einen tieferen negativen Bereich ausdrücken. Dies werde die Nachhaltigkeit der Schuldenaufnahme in allen entwickelten und aufstrebenden Anleihenmärkten unterstützen und die Glaubwürdigkeit der Zentralbanken in Bezug auf die Inflationsziele stärken.
Die Realität werde höchstwahrscheinlich von dem von den Experten beschriebenen Pfad abweichen. Dennoch seien sie zuversichtlich, dass die Inflation nach einer 40-jährigen Pause an die Finanzmärkte zurückkehren werde. Das Wiederaufleben der Fiskalpolitik als Hebel zur Bekämpfung der gegenwärtigen Rezession und zur Aufrechterhaltung eines integrativen Wirtschaftswachstums werde als wichtigster Katalysator wirken. (25.05.2020/alc/a/a)
Diese Veränderung werde mit einem einjährigen Flirt mit Deflation und Disinflation beginnen. Sie werde dann innerhalb von zwei Jahren mit einer Bewegung der Inflation auf die Zielwerte der Zentralbanken voranschreiten und schließlich Ende 2022 oder Anfang 2023 deutlich über den Zielinflationswerten (3 bis 4%) enden. Durch die Beständigkeit der geld- und fiskalpolitischen Reaktionen sei die Erwartung höherer Preise deutlich gestiegen. Im Folgenden solle auf die bevorstehenden wirtschafts- und finanzpolitischen Katalysatoren eingegangen werden, die uns von zwei Jahrzehnten anhaltender Desinflation zu einem Zyklus führen würden, der durch Inflationswerte über den Zielwerten der EZB von 2,00% gekennzeichnet sei.
Die Experten würden bis zum Sommer 2021 weiterhin erhöhte Ausfallquoten erwarten. Dies werde zu einer länger als erwartet andauernden risikoscheuen Haltung an den Anleihemärkten führen. Die aufgeblähten Ersparnisse, die auf Sparkonten verbleiben würden, würden in kurzfristige Geldmarktlösungen oder unter Diversifikationsaspekten in eine Reihe von Anleihestrategien investiert werden. Institutionelles Rebalancing werde die Aktienmärkte unterstützen.
Die Rückkehr zu Inflationszahlen, die mit den Zentralbankzielen (d.h. rund 2,00%) übereinstimmen würden, werde das Ergebnis der koordinierten, allumfassenden fiskal- und geldpolitischen Reaktion sein. Sie spiegle sich in Zahlen wider, die man seit dem Zweiten Weltkrieg nicht mehr erlebt habe. Im Jahr 2020 werde das globale fiskalische Defizit um etwa 7,5% steigen und etwa 12% des globalen BIP erreichen. Dies verblasse im Vergleich zu den fiskalischen Anstrengungen der Jahre 2008/2009, die etwa 5,5% erreicht und das globale Haushaltsdefizit auf 8,4% gedrückt hätten. Damals sei die fiskalische Reaktion auf die Rettung des Bankensystems ausgerichtet gewesen. Dieses Mal reagiere man auf eine exogene Gesundheitskrise. Sparmaßnahmen seien 2010 zur Norm geworden, aber dieses Mal werde man genau das Gegenteil beobachten. Man sollte eine Fortsetzung der fiskalischen Unterstützung während des gesamten Zyklus erwarten.
Die Tatsache, dass die Finanzpolitik in die Überstunden gehe, werde das Desinflationsregime abschwächen. Die Unterstützung werde auf die Einkommensschwächeren und die von der Pandemie am schlimmsten betroffenen Bevölkerungsgruppen ausgerichtet sein. Es sei unwahrscheinlich, dass die Verhandlungsmacht der Gewerkschaften aufweiche, da die Regierungen bereits vor dieser Krise für faire Lohnforderungen empfänglich gewesen seien. Wenn eine Regierung ihre Unterstützungsprogramme (z.B. Kreditlinien, Kreditbürgschaften) auf den Weg bringe, würden die Experten eine verstärkte staatliche Kontrolle und Anleitung in Fragen der Ungleichheit erwarten.
Auf der Makroebene werde die Beschleunigung der Wachstumserholung zu einer Reflation führen. Unterstützung werde weiterhin von einer hochgradig akkommodierenden Geldpolitik und anhaltenden fiskalischen Maßnahmen ausgehen. Das Deleveraging der Haushalte und Unternehmen werde nicht wie nach der globalen Finanzkrise im Vordergrund stehen. Der größte Impuls für die Märkte werde, so würden die Experten hoffen, von einem wirksamen Impfstoff gegen das Coronavirus ausgehen.
Da sich die Politik dafür entscheiden werde, den fiskalischen Aktivismus länger aufrechtzuerhalten, würden die Experten auch von den Zentralbanken eine ähnliche Haltung erwarten. Die Programme der Zentralbanken zum Kauf von Vermögenswerten würden mindestens bis Ende 2021 laufen. Die G4-Zentralbanken würden zur Vorsicht neigen, da sie nicht dafür verantwortlich würden gemacht werden wollen, dass die Erholung der Wirtschaft und Beschäftigung erstickt werde. Dadurch werde das Geldmengenwachstum auf einem hohen Niveau gehalten. Die Wachstumszahlen der Geldmenge würden nicht zwischen 4% und 7% liegen (das 1 bis 1,5fache des normalen nominalen BIP-Wachstums), sondern die 10% leicht übertreffen, möglicherweise bis zu 20% im Jahr 2022.
Die Auswirkungen eines anhaltenden und koordinierten geld- und fiskalpolitischen Aktivismus würden die Inflation über das angestrebte Ziel hinaustreiben. Die angenommene Symmetrieregel für die Inflation werde die Zentralbanken daran hindern, straffende Maßnahmen zu veranlassen. Bis 2023 würden die Experten erwarten, dass sich die US-Inflationserwartungen auf etwa 2,5% bis 2,75% normalisiert haben würden. Heute schwanke dieser Indikator um 1,75%. In Europa würden die Experten davon ausgehen, dass sich der 5y5y-Inflationsswap-Indikator bei etwa 1,80% normalisiere (verglichen mit dem heutigen Stand von 0,85%). Ihre Erwartung, dass Deglobalisierung die Lieferketten zugunsten von mehr inländischen oder regionalen Lösungen unterbrechen werde, unterstütze die Preissteigerungen weiter.
Die Form des längerfristigen Produktivitätswachstums werde darüber entscheiden, ob wir mit einer "guten" oder "schlechten" Inflation konfrontiert sein würden. Eine Steigerung der Produktivität führe zu stabilen Lohnstückkosten und einer "guten" Inflation. Ein Festhalten an der Verlangsamung der Produktivität würde uns an die 1970er Jahre erinnern. Portfoliomanager sollten sich heute entsprechend vorbereiten, um ihre Portfolios vor möglichen bevorstehenden Inflationsrisiken zu schützen. Auch wenn das Inflationsrisiko derzeit als "Tail Risk" betrachtet werde, würden die Experten sowohl für 2021 als auch für 2022 eine erhöhte Marktsensitivität erwarten.
Das oben erwähnte Inflationsszenario erfordere eine Erhöhung und Normalisierung der globalen Inflationserwartungen über einen Zeithorizont von drei Jahren. Da Zentralbanken und Regierungen das nominale Finanzierungsniveau durch eine Reihe von Programmen zum Erwerb von Vermögenswerten unter Kontrolle halten würden, würden sich höhere Inflationserwartungen durch den Rückgang der Realzinsen in einen tieferen negativen Bereich ausdrücken. Dies werde die Nachhaltigkeit der Schuldenaufnahme in allen entwickelten und aufstrebenden Anleihenmärkten unterstützen und die Glaubwürdigkeit der Zentralbanken in Bezug auf die Inflationsziele stärken.
Die Realität werde höchstwahrscheinlich von dem von den Experten beschriebenen Pfad abweichen. Dennoch seien sie zuversichtlich, dass die Inflation nach einer 40-jährigen Pause an die Finanzmärkte zurückkehren werde. Das Wiederaufleben der Fiskalpolitik als Hebel zur Bekämpfung der gegenwärtigen Rezession und zur Aufrechterhaltung eines integrativen Wirtschaftswachstums werde als wichtigster Katalysator wirken. (25.05.2020/alc/a/a)
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| Kurs | Vortag | Veränderung | Datum/Zeit | |
| 2,70 % | 1,90 % | 0,80 % | +42,11% | 27.03./22:00 |
| ISIN | WKN | Jahreshoch | Jahrestief | |
| 2,70 % | 1,80 % | |||