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Rentenmärkte: Konjunkturrisiko Erdgasembargo
24.03.22 16:40
Hamburg Commercial Bank
Hamburg (www.anleihencheck.de) - Die Renditen der deutschen und amerikanischen Staatsanleihen sind zuletzt gestiegen, so Dr. Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt bei der Hamburg Commercial Bank.
So würden die zehnjährigen Bunds bei 0,55% und die korrespondierenden T-Notes bei 2,38% rentieren und somit in der Nähe ihrer Dreijahreshochs. Auffällig sei, dass sich die Zinsstruktur in den USA, gemessen als Differenz zwischen den zehnjährigen und den zweijährigen Renditen, stark verflacht habe. Die Differenz liege nur noch bei rund 20 Basispunkten. Werde der Wert negativ, sei die Kurve invers, was in der Vergangenheit stets ein deutliches Zeichen für eine herannahende Rezession gewesen sei. In Deutschland habe die Zinsstruktur eher selten diesen Prognosegehalt gehabt und derzeit liege die Steilheit bei über 0,7 Prozentpunkten, da die EZB ihren Leitzins noch unten halte und die zweijährigen Bunds stark an den Leitzinsen verankert seien.
Jetzt kämen allerdings durch die Ankündigung des russischen Präsidenten, dass Gaslieferungen in Zukunft nur noch in Rubel gezahlt werden sollten, neue Konjunktursorgen auf. Denn möglicherweise sei dies der erste Schritt in Richtung eines von Russland verfügten Erdgasembargos. Wie ein derartiger Schritt durchgesetzt werden solle, solle innerhalb der nächsten Tage ausgearbeitet werden. Man könne nur mutmaßen, was die Motivation hinter dieser Maßnahme sei und wie sich die EU bzw. Russland verhalten würden. Folgende Punkte seien hier wichtig:
1. Sollten die Maßnahmen umgesetzt werden, müsste der Importeur aus der EU die Rubel bei einer nicht sanktionieren russischen Bank kaufen, um die Gasrechnung zu begleichen. Die russische Bank werde von der Russischen Zentralbank mit Rubel versorgt. Diese könne aber die Rubel zurückhalten und somit indirekt ein Embargo auf Gaslieferungen implementieren, mit dem Hinweis, dass die Rechnung nicht beglichen werde.
2. Die Zahlungsmodalitäten würden vertragsmäßig in den meisten Fällen offensichtlich auf Euro oder US-Dollar lauten. Von EU-Seite werde daher argumentiert, dass eine Umstellung auf Rubel einen Vertragsbruch darstelle. Möglicherweise sei dies politisches Kalkül von russischer Seite. Denn wenn Russland den Vertrag einseitig ändere und die EU-Gegenseite dies nicht akzeptiere, komme es zu einem Rechtsstreit, der sich über mehrere Monate hinziehen dürfte. In dieser Zeit fließe kein Erdgas.
3. Könne es sich Russland leisten, auf einen Großteil der Erdgaseinnahmen zu verzichten? Die Antwort darauf laute vermutlich ja, denn die Erdgaseinnahmen würden nur ein Drittel der Öleinnahmen ausmachen. Es passe ins Bild, dass Präsident Putin die Maßnahme nur für Erdgas und nicht für Erdöl angekündigt habe.
4. Was passiere mit dem Erdgas, wenn es nicht nach Europa geliefert werde? Ein Teil, aber nur ein relativ geringer Teil, könne wohl zu anderen Ländern umgeleitet werden. Der Großteil der Erdgasförderung würde verbrannt werden, denn die Erdgasquellen könne man nicht von einem Tag auf den anderen abdrehen.
Wie ernst diese Ankündigung zu nehmen sei, sei noch unklar. Gegebenenfalls werde sich die EU vermutlich nicht darauf einlassen, dass Erdgasimporteure nunmehr indirekt bei der sanktionierten Russischen Zentralbank Rubel gegen Euro kaufen würden. Im besten Fall gehöre dieses Manöver zu den vielen Verwirrspielen dieses Krieges, im schlechtesten Fall aber fließe durch die Pipelines in einigen Wochen tatsächlich kein Erdgas mehr in die EU, zumindest temporär.
Heute gebe es gleich drei wichtige Treffen in Brüssel, erstens treffe sich die Nato, dann kämen die Staatschefs der G7-Staaten zusammen und am Abend würden sich noch die Staatschefs der EU treffen. Präsident Biden werde bei allen Treffen dabei sein. Es dürfte auch um das Thema der Energiesanktionen gehen. Vor diesem Hintergrund würden einige Ölhändler vor Ölpreisen von 200 bis 250 US-Dollar warnen, weil durch die Sanktionen 3 bis 4 Millionen Barrel/Tag fehlen könnten.
Derweil würden die allgemeinen Handelsdaten zeigen, dass die globale Ausfuhr von Gütern nach Russland bereits um 60% zurückgegangen sei. Konjunkturtechnisch sei das vermutlich nicht so problematisch, da die deutschen Exporte nach Russland nicht mehr als 2% der deutschen Gesamtausfuhren ausmachen würden. Schwieriger werde es bei den Investitionen. So melde der Deutsche Industrie- und Handelstag, dass viele Unternehmen wegen der sprunghaft gestiegenen Kosten verbunden mit der Unsicherheit geplante Investitionen zurückstellen oder ganz absagen würden. Das passe zu der Erfahrung aus den Ölkrisen der 1970er Jahre, wo es vor allem die Investitionen gewesen seien, die eingebrochen seien. So gesehen seien auch die herunter revidierten Prognosen etwa vom ifo-Institut, die sich im Bereich von 2% bis 3% bewegen würden, mit Abwärtsrisiken behaftet.
Datenseitig stehe eine ganze Palette an relevanten Konjunkturindikatoren an. Morgen (25.03., März) erscheine der ifo-Index, der angesichts des nur milden Rückgangs beim PMI weniger stark einbrechen dürfte als bislang erwartet. Das GfK-Konsumentenvertrauen (29.03., März) dürfte vor dem Hintergrund des Krieges und seiner Bilder sowie den hohen Energie- und Spritpreisen eingebrochen sein. Am 01.04. erscheine die Schnellschätzung der Inflation in der Eurozone, auf deren Ergebnis bereits nationale Daten aus Deutschland (30.03.) und Frankreich (31.03.) genauere Hinweise geben dürfte. Die Woche werde abgeschlossen mit den Arbeitsmarktdaten aus den USA, die möglicherweise eine geringere Robustheit zeigen würden, als dies allgemein erwartet werde. (24.03.2022/alc/a/a)
So würden die zehnjährigen Bunds bei 0,55% und die korrespondierenden T-Notes bei 2,38% rentieren und somit in der Nähe ihrer Dreijahreshochs. Auffällig sei, dass sich die Zinsstruktur in den USA, gemessen als Differenz zwischen den zehnjährigen und den zweijährigen Renditen, stark verflacht habe. Die Differenz liege nur noch bei rund 20 Basispunkten. Werde der Wert negativ, sei die Kurve invers, was in der Vergangenheit stets ein deutliches Zeichen für eine herannahende Rezession gewesen sei. In Deutschland habe die Zinsstruktur eher selten diesen Prognosegehalt gehabt und derzeit liege die Steilheit bei über 0,7 Prozentpunkten, da die EZB ihren Leitzins noch unten halte und die zweijährigen Bunds stark an den Leitzinsen verankert seien.
1. Sollten die Maßnahmen umgesetzt werden, müsste der Importeur aus der EU die Rubel bei einer nicht sanktionieren russischen Bank kaufen, um die Gasrechnung zu begleichen. Die russische Bank werde von der Russischen Zentralbank mit Rubel versorgt. Diese könne aber die Rubel zurückhalten und somit indirekt ein Embargo auf Gaslieferungen implementieren, mit dem Hinweis, dass die Rechnung nicht beglichen werde.
2. Die Zahlungsmodalitäten würden vertragsmäßig in den meisten Fällen offensichtlich auf Euro oder US-Dollar lauten. Von EU-Seite werde daher argumentiert, dass eine Umstellung auf Rubel einen Vertragsbruch darstelle. Möglicherweise sei dies politisches Kalkül von russischer Seite. Denn wenn Russland den Vertrag einseitig ändere und die EU-Gegenseite dies nicht akzeptiere, komme es zu einem Rechtsstreit, der sich über mehrere Monate hinziehen dürfte. In dieser Zeit fließe kein Erdgas.
4. Was passiere mit dem Erdgas, wenn es nicht nach Europa geliefert werde? Ein Teil, aber nur ein relativ geringer Teil, könne wohl zu anderen Ländern umgeleitet werden. Der Großteil der Erdgasförderung würde verbrannt werden, denn die Erdgasquellen könne man nicht von einem Tag auf den anderen abdrehen.
Wie ernst diese Ankündigung zu nehmen sei, sei noch unklar. Gegebenenfalls werde sich die EU vermutlich nicht darauf einlassen, dass Erdgasimporteure nunmehr indirekt bei der sanktionierten Russischen Zentralbank Rubel gegen Euro kaufen würden. Im besten Fall gehöre dieses Manöver zu den vielen Verwirrspielen dieses Krieges, im schlechtesten Fall aber fließe durch die Pipelines in einigen Wochen tatsächlich kein Erdgas mehr in die EU, zumindest temporär.
Heute gebe es gleich drei wichtige Treffen in Brüssel, erstens treffe sich die Nato, dann kämen die Staatschefs der G7-Staaten zusammen und am Abend würden sich noch die Staatschefs der EU treffen. Präsident Biden werde bei allen Treffen dabei sein. Es dürfte auch um das Thema der Energiesanktionen gehen. Vor diesem Hintergrund würden einige Ölhändler vor Ölpreisen von 200 bis 250 US-Dollar warnen, weil durch die Sanktionen 3 bis 4 Millionen Barrel/Tag fehlen könnten.
Derweil würden die allgemeinen Handelsdaten zeigen, dass die globale Ausfuhr von Gütern nach Russland bereits um 60% zurückgegangen sei. Konjunkturtechnisch sei das vermutlich nicht so problematisch, da die deutschen Exporte nach Russland nicht mehr als 2% der deutschen Gesamtausfuhren ausmachen würden. Schwieriger werde es bei den Investitionen. So melde der Deutsche Industrie- und Handelstag, dass viele Unternehmen wegen der sprunghaft gestiegenen Kosten verbunden mit der Unsicherheit geplante Investitionen zurückstellen oder ganz absagen würden. Das passe zu der Erfahrung aus den Ölkrisen der 1970er Jahre, wo es vor allem die Investitionen gewesen seien, die eingebrochen seien. So gesehen seien auch die herunter revidierten Prognosen etwa vom ifo-Institut, die sich im Bereich von 2% bis 3% bewegen würden, mit Abwärtsrisiken behaftet.
Datenseitig stehe eine ganze Palette an relevanten Konjunkturindikatoren an. Morgen (25.03., März) erscheine der ifo-Index, der angesichts des nur milden Rückgangs beim PMI weniger stark einbrechen dürfte als bislang erwartet. Das GfK-Konsumentenvertrauen (29.03., März) dürfte vor dem Hintergrund des Krieges und seiner Bilder sowie den hohen Energie- und Spritpreisen eingebrochen sein. Am 01.04. erscheine die Schnellschätzung der Inflation in der Eurozone, auf deren Ergebnis bereits nationale Daten aus Deutschland (30.03.) und Frankreich (31.03.) genauere Hinweise geben dürfte. Die Woche werde abgeschlossen mit den Arbeitsmarktdaten aus den USA, die möglicherweise eine geringere Robustheit zeigen würden, als dies allgemein erwartet werde. (24.03.2022/alc/a/a)