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EZB wahrscheinlich am Ende des Zinssenkungszyklus angekommen - FED: Erste Zinssenkung in diesem Jahr erwartet
12.09.25 13:50
Raiffeisen Bank International AG
Wien (www.anleihencheck.de) - In der kommenden Wochen stehen nur wenige Daten aus dem Euroraum an und auch diese werden keine neuen Informationen für Marktteilnehmer bieten, so Gottfried Steindl und Franz Zobl, Analysten der Raiffeisen Bank International AG (RBI).
Die Entwicklung der Industrieproduktion sei aufgrund der vorliegenden Länderergebnisse kein Geheimnis, dasselbe gelte für die Inflationszahlen. Der ZEW-Index folge in der Regel den Sentix-Resultaten - somit wäre ein deutlicher Rückgang bei den Erwartungen und ein nochmaliges Abrutschen der schon recht schlechten Beurteilung der aktuellen Lage keine Überraschung. Quasi zeitgleich zur EZB habe RBI in den vergangenen Tagen ihrer BIP-Prognosen für den Euroraum evaluiert. Die durch die US-Zolldrohungen ausgelöste Volatilität bei Handelsströmen und deren Auswirkung auf das BIP lasse sich nunmehr etwas besser abschätzen. Nach einem starken BIP-Zuwachs in Q1 und einer moderaten Expansion in Q2 (Daten lägen vor) werde in Q3 das Ergebnis nochmals schwach ausfallen (RBI setze einen geringfügigen Rückgang an) und in Q4 sei ein gewisser Rebound wahrscheinlich. In Summe erwarte RBI - wie die EZB - für das Jahr 2025 ein BIP-Wachstum von 1,2% (vs. vorherige Prognose von 1%). Gegeben der beschriebenen Dynamiken starte die Wirtschaft mit etwas weniger Schwung ins Jahr 2026 als zuvor angenommen und so habe RBI ihre Schätzung für das BIP-Wachstum marginal nach unten (von 1,5% auf 1,4%) genommen. Für das Jahr 2026 setze RBI einerseits eine merkliche Dämpfung durch einen gebremsten Handel mit den USA an, sehe andererseits positive Effekte von steigenden Infrastruktur- und Verteidigungsausgaben sowie positive Tendenzen beim privaten Konsum und Investitionen (insbesondere Bau). Inhaltlich unterscheide sich RBI dabei nicht viel von der EZB, sie komme aber in Summe auf eine klar höhere Schätzung als die Notenbank (1%). Diese betone zwar die Resilienz der Wirtschaft (zugrundeliegende Dynamik ex kurzfristige Schwankungen), setze aber wenig konsistent das BIP-Wachstum mittelfristig geringer an als dieses Jahr.
Die EZB habe sich auf der dieswöchigen Zinssitzung entschieden, die Leitzinsen abermals konstant bei 2% (Einlagesatz) zu belassen. Disinflations-Risiken durch den stärkeren Euro hätten somit nicht ausgereicht, die Inflations-Unsicherheiten rund um die US-Zölle und die deutsche Fiskalpolitik zu mindern. Es bleibe der Eindruck, dass die EZB am Ende des Zinssenkungszyklus angekommen sei. EZB-Präsidentin Lagarde sehe die EZB als "gut positioniert". Auch die Risikobeurteilung zum Inflationsausblick erachte man nun als ausgewogener. All dies seien Verweise, die eine bevorstehende Zinssenkung bis Jahresende unwahrscheinlicher machen würden. Zu Frankreich habe sich Lagarde bewusst nicht geäußert, habe aber die Einschätzung der EZB geteilt, dass die Sovereign-Bondmärkte der Eurozone funktionieren würden und auch ausreichend Liquidität vorhanden sei. Indirekt werde somit einer Aktivierung des TPI eine Absage erteilt. Die EZB-Sitzung habe RBI dazu veranlasst, ihre Leitzins-Prognose dahingehend abzuändern, dass sie nun keine Änderung der Leitzinsen auf Sicht der nächsten Monate mehr erwarte.
Nach der EZB stehe nächste Woche die Zinssitzung der US-Notenbank FED an. Es sei davon auszugehen, dass der Offenmarktausschuss die erste Zinssenkung in diesem Jahr beschließe. Grund dafür sei nicht der nachhaltige Druck Trumps, sondern vielmehr eine Abschwächung am US-Arbeitsmarkt. Die Arbeitslosenrate befinde sich zwar noch auf einem niedrigen Niveau (4,3% im August), der Beschäftigungsaufbau habe sich aber sehr deutlich verlangsamt. Etwas höher als erwartete Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe hätten den Trend schwächerer Arbeitsmarktdaten diese Woche fortgesetzt. Gleichzeitig gebe die Inflation aber nicht nach. Die US-Verbraucherpreisinflation habe zwar innerhalb der Erwartungen gelegen, der zugrundeliegende Inflationsdruck sei aber nach wie vor nicht mit dem Inflationsziel der Notenbank vereinbar. Sowohl bei den Dienstleistungspreisen als auch bei den Güterpreisen - letztere sollten vor allem durch höhere Importzölle beeinflusst werden - bleibe der Preisdruck erhöht. Die Kerninflation liege bei 3,1% p.a. und es sei nicht davon auszugehen, dass diese bis Jahresende unter 3% fallen werde. Für die FED ergebe sich daraus eine unangenehme Gemengelage. Die Ziele der Notenbank stünden im Konflikt. Da sich der US-Leitzins noch immer in einem restriktiven Bereich befinde, sollten die schwächeren Arbeitsmarktdaten aber Zinssenkungen ermöglichen. Die erhöhte Inflation spreche aber gegen ein sehr rasches Vorgehen (Zinssenkungen im Ausmaß von 50 BP). Im Fokus werde diesbezüglich natürlich auch die Einschätzung des Offenmarktausschusses über den weiteren Zinspfad stehen. Nach Einschätzung der RBI werde der Dot-Plot nach unten verschoben. Nicht notwendigerweise bis Jahresende - auch wenn das nicht ausgeschlossen werden könne - aber sicherlich für das Jahr 2026, wo bislang nur eine Zinssenkung signalisiert werde. Am Zinsmarkt preise man ein finales Zinsniveau unter 3% in 2026 und drei Zinssenkungen bis Jahresende. US-Treasury Renditen seien zuletzt im Sog der Zinssenkungseuphorie entlang der gesamten Kurve gesunken. (12.09.2025/alc/a/a)
Die Entwicklung der Industrieproduktion sei aufgrund der vorliegenden Länderergebnisse kein Geheimnis, dasselbe gelte für die Inflationszahlen. Der ZEW-Index folge in der Regel den Sentix-Resultaten - somit wäre ein deutlicher Rückgang bei den Erwartungen und ein nochmaliges Abrutschen der schon recht schlechten Beurteilung der aktuellen Lage keine Überraschung. Quasi zeitgleich zur EZB habe RBI in den vergangenen Tagen ihrer BIP-Prognosen für den Euroraum evaluiert. Die durch die US-Zolldrohungen ausgelöste Volatilität bei Handelsströmen und deren Auswirkung auf das BIP lasse sich nunmehr etwas besser abschätzen. Nach einem starken BIP-Zuwachs in Q1 und einer moderaten Expansion in Q2 (Daten lägen vor) werde in Q3 das Ergebnis nochmals schwach ausfallen (RBI setze einen geringfügigen Rückgang an) und in Q4 sei ein gewisser Rebound wahrscheinlich. In Summe erwarte RBI - wie die EZB - für das Jahr 2025 ein BIP-Wachstum von 1,2% (vs. vorherige Prognose von 1%). Gegeben der beschriebenen Dynamiken starte die Wirtschaft mit etwas weniger Schwung ins Jahr 2026 als zuvor angenommen und so habe RBI ihre Schätzung für das BIP-Wachstum marginal nach unten (von 1,5% auf 1,4%) genommen. Für das Jahr 2026 setze RBI einerseits eine merkliche Dämpfung durch einen gebremsten Handel mit den USA an, sehe andererseits positive Effekte von steigenden Infrastruktur- und Verteidigungsausgaben sowie positive Tendenzen beim privaten Konsum und Investitionen (insbesondere Bau). Inhaltlich unterscheide sich RBI dabei nicht viel von der EZB, sie komme aber in Summe auf eine klar höhere Schätzung als die Notenbank (1%). Diese betone zwar die Resilienz der Wirtschaft (zugrundeliegende Dynamik ex kurzfristige Schwankungen), setze aber wenig konsistent das BIP-Wachstum mittelfristig geringer an als dieses Jahr.
Nach der EZB stehe nächste Woche die Zinssitzung der US-Notenbank FED an. Es sei davon auszugehen, dass der Offenmarktausschuss die erste Zinssenkung in diesem Jahr beschließe. Grund dafür sei nicht der nachhaltige Druck Trumps, sondern vielmehr eine Abschwächung am US-Arbeitsmarkt. Die Arbeitslosenrate befinde sich zwar noch auf einem niedrigen Niveau (4,3% im August), der Beschäftigungsaufbau habe sich aber sehr deutlich verlangsamt. Etwas höher als erwartete Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe hätten den Trend schwächerer Arbeitsmarktdaten diese Woche fortgesetzt. Gleichzeitig gebe die Inflation aber nicht nach. Die US-Verbraucherpreisinflation habe zwar innerhalb der Erwartungen gelegen, der zugrundeliegende Inflationsdruck sei aber nach wie vor nicht mit dem Inflationsziel der Notenbank vereinbar. Sowohl bei den Dienstleistungspreisen als auch bei den Güterpreisen - letztere sollten vor allem durch höhere Importzölle beeinflusst werden - bleibe der Preisdruck erhöht. Die Kerninflation liege bei 3,1% p.a. und es sei nicht davon auszugehen, dass diese bis Jahresende unter 3% fallen werde. Für die FED ergebe sich daraus eine unangenehme Gemengelage. Die Ziele der Notenbank stünden im Konflikt. Da sich der US-Leitzins noch immer in einem restriktiven Bereich befinde, sollten die schwächeren Arbeitsmarktdaten aber Zinssenkungen ermöglichen. Die erhöhte Inflation spreche aber gegen ein sehr rasches Vorgehen (Zinssenkungen im Ausmaß von 50 BP). Im Fokus werde diesbezüglich natürlich auch die Einschätzung des Offenmarktausschusses über den weiteren Zinspfad stehen. Nach Einschätzung der RBI werde der Dot-Plot nach unten verschoben. Nicht notwendigerweise bis Jahresende - auch wenn das nicht ausgeschlossen werden könne - aber sicherlich für das Jahr 2026, wo bislang nur eine Zinssenkung signalisiert werde. Am Zinsmarkt preise man ein finales Zinsniveau unter 3% in 2026 und drei Zinssenkungen bis Jahresende. US-Treasury Renditen seien zuletzt im Sog der Zinssenkungseuphorie entlang der gesamten Kurve gesunken. (12.09.2025/alc/a/a)