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KFM-Mittelstandsanleihen-Barometer: 7,50% Ekosem-Agrar AG-Anleihe als "durchschnittlich attraktiv" bewertet
04.07.19 11:00
KFM Deutsche Mittelstand AG
Düsseldorf (www.anleihencheck.de) - In ihrem aktuellen KFM-Mittelstandsanleihen-Barometer zu der 7,50%-Anleihe (ISIN DE000A2YNR08 / WKN A2YNR0) der Ekosem-Agrar AG mit Laufzeit bis 2024 kommt die KFM Deutsche Mittelstand AG zu dem Ergebnis, die Anleihe als "durchschnittlich attraktiv (positiver Ausblick)" (3,5 von 5 möglichen Sternen) einzuschätzen.
Die Ekosem-Agrar AG mit Sitz in Walldorf sei die deutsche Holdinggesellschaft der EkoNiva Gruppe, einem der größten russischen Agrarunternehmen und nach Volumen der größte Rohmilchproduzent in Russland und Europa. Mit rund 149.000 Rindern, davon 77.600 Milchkühen, produziere die Gruppe in neun Regionen Russlands auf einer Gesamtfläche von rund 554.000 Hektar (ca. 49% im Eigentum) per Ende April 2019 rund 2.070 t Rohmilch pro Tag. Die Rohmilchleistung des Jahres 2018 habe 484.000 t betragen. Nur ein kleiner Teil der Rohmilchproduktion werde derzeit selbst verarbeitet, der weitaus überwiegende Teil gehe (noch) an Drittmolkereien.
Der Bau eigener Molkereien werde vorangetrieben. So solle bis Ende 2020 im Gebiet Nowosibirsk eine Molkerei mit einer Verarbeitungskapazität von über 1.100 t Rohmilch pro Tag fertiggestellt sein, die neben den herkömmlichen Milch-Endprodukten auch Käse für den russischen Markt und den Export produzieren solle. Hier habe die Gesellschaft den asiatischen Markt im Blick. In China gebe es bereits umfangreiche Aktivitäten zum Aufbau der Vertriebsinfrastruktur. Ende 2017 erworbene Produktionsanlagen in den Gebieten Woronesch und Kaluga würden nach Ausbau und Modernisierung verstärkt höherwertige Produkte wie Quark, Trinkjoghurt und Desserts herstellen.
Die Versorgung der Herde werde überwiegend durch die eigene landwirtschaftliche Bewirtschaftung der Ackerflächen sichergestellt. Neben der Produktion von Luzerne- und Maissilage werde auch Getreide (323.000 t) für Kraftfutter und den externen Verkauf geerntet. Daneben habe sich die Gruppe auf die Produktion und Züchtung von Saatgut spezialisiert. Hier besitze die Gruppe staatliche Sortenlizenzen. Im Jahr 2018 seien ca. 29.930 t Saatgut verkauft worden (2017: ca. 23.600 t). Für die Fleischproduktion würden vor allem Angus-Rinder gezüchtet; die Jungbullen aus der Mutterkuhhaltung würden i.d.R. nach sechs bis neun Monaten an Rindermäster verkauft. In kleinem Umfang werde auch Bio-Rindfleisch und bald auch Bio-Milch produziert. Zum 30. April 2019 seien innerhalb der Gruppe ca. 12.800 Mitarbeiter beschäftigt.
Die Gruppe habe für das Geschäftsjahr 2018 einen Umsatz ohne Bestands- und Wertänderungen von 244,9 Mio. Euro erzielt. Dies entspreche einem Wachstum von 40% gegenüber dem Vorjahr mit 174,6 Mio. Euro. In den sonstigen betrieblichen Erträgen seien 16,2 Mio. Euro an staatlichen Subventionen enthalten (Vj: 8,0 Mio. Euro). Die Umsatzsteigerung sei im Wesentlichen auf den starken Anstieg der Milchkuhherde um 40% und damit die gesteigerte Milchproduktion zurückzuführen. Der damit verbundene wachsende Bedarf an Futtermitteln habe zu einem Anstieg der Ackerflächen von 57% geführt.
Aufgrund hoher Vorlaufkosten für die Erzeugung eigener Futtermittel sowie für neues Personal seien die Kosten überproportional gestiegen und hätten nur aufgrund einer höheren Wert- und Bestandsveränderung gegenüber dem Vorjahr zu einem gestiegenen bereinigten Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) in Höhe von 74,2 Mio. Euro (Vj: 44,5 Mio. Euro) geführt. Die bereinigte EBIT-Marge sei trotz niedriger Milchpreise in 2018 mit 20% nur leicht unter dem Vorjahreswert von 21% geblieben.
Der große wachstumsbedingte Kapitalbedarf habe zu einem negativen operativen Cashflow in Höhe von 15,7 Mio. Euro (2017: -10,3 Mio. Euro) geführt. Der negative Cashflow aus der Investitionstätigkeit betrage 391,7 Mio. Euro (Vj: 158,5 Mio. Euro). Die mit den Finanzerträgen saldierten Finanzaufwendungen hätten sich trotz Zinssubventionen der öffentlichen Hand in Höhe von 21,1 Mio. Euro (Vj: 15,0 Mio. Euro) auf 50,7 Mio. Euro nach 32,8 Mio. Euro im Vorjahr erhöht, was zu einem bereinigten Ergebnis vor Steuern (EBT) in Höhe von 23,5 Mio. Euro (Vj: 11,8 Mio. Euro) geführt habe.
Das neutrale Ergebnis ("other comprehensive income") sei mit 9,8 Mio. Euro negativ. Dies sei im Saldo überwiegend auf Wechselkursänderungen zwischen Rubel und Euro zurückzuführen. Dieser Posten wäre ausschließlich bei einem Verkauf der Tochtergesellschaften ergebniswirksam. Der Rücklage für Währungsdifferenzen von -135,9 Mio. Euro zum 31.12.2018 stehe eine Neubewertungsrücklage aus der Bewertung des Sachanlagevermögens von +152,6 Mio. Euro gegenüber.
Die Subventionen seien derzeit noch immer ein bestimmender Faktor für das Wachstum der Ekosem Gruppe. Die Eigenkapitalquote von äußerlich nur 12,9% (Vj: 17,5%) sei im Lichte der Subventionspraxis zu sehen. Diese werde noch weitere Jahre beibehalten werden. Zu berücksichtigen sei, dass nur ein kleiner Teil der Subventionen, nämlich der für den Kauf von Zuchttieren und Betriebskostenzuschüssen, direkt ergebniswirksam vereinnahmt werde (s.o.). Der weitaus größere Teil werde passivisch angesetzt mit derzeit 202,7 Mio. Euro. Dieser Passivposten besitze so gesehen quasi "Eigenkapitalcharakter", sodass sich unter Berücksichtigung dieser bereits gewährten Subventionen (verlorene Zuschüsse) eine Eigenkaptalquote von rund 27,8% errechne.
Derzeit seien 15 Milchviehanlagen in sieben Regionen Russlands im Bau. Zum Jahresende 2019 solle die Milchkuhherde die Marke von 100.000 Tieren überschreiten. Das Management erwarte daher für das Jahr 2019 die Rohmilchmenge auf über 800.000 t zu steigern. Für das Geschäftsjahr würden auf dieser Basis ca. 380 bis 410 Mio. Euro Umsatz erwartet.
Die aktuell emittierte nicht nachrangige und unbesicherte Anleihe der Ekosem-Agrar AG mit Laufzeit vom 01.08.2019 bis 31.07.2024 und einem Volumen von bis zu 100 Mio. Euro sei mit einem Zinskupon von 7,50% p.a. (Zinstermin jährlich am 01.08.) ausgestattet. Die Emittentin verpflichte sich zur Veröffentlichung von Konzernjahres- und -halbjahresabschlüssen sowie einer Ausschüttungssperre. Ebenso sei eine Change-of-Control und Negative-Pledge-Klausel enthalten.
In den Anleihebedingungen seien vorzeitige Kündigungsmöglichkeiten der Emittentin ab 01.08.2021 zu 103%, ab 01.08.2022 zu 102% und ab 01.08.2023 zu 100% des Nennwerts vorgesehen. Die Anleihen sollten nach Abschluss der Zeichnungsphase mit einer Mindeststückelung von 1.000 Euro im Freiverkehr der Börse Stuttgart in den Handel einbezogen werden.
Die europäischen Sanktionen gegen Russland würden die Gesellschaft nicht betreffen, da sich diese nur auf bestimmte Branchen bzw. Regionen beziehen würden. Die russischen Gegensanktionen (Verbot des Imports von Lebensmitteln aus bestimmten Ländern) hätten ebenfalls keine nennenswerten Auswirkungen, da einerseits große Milchexporteure wie Neuseeland hiervon nicht betroffen seien und andererseits über Weißrussland umfangreich nach Russland exportiert werde. Große Ketten wie Globus oder Metro mit ihren russischen Niederlassungen hätten sich zu bedeutenden Abnehmern der EkoNiva-Milchprodukte entwickelt. Die Gefahr von Devisenbeschränkungen von russischer Seite werde als gering eingeschätzt, da Russland die Bedeutung der internationalen Zahlungsströme für Investitionen in seinem Land erkenne.
Trotz der Unternehmensgröße der Ekosem-Gruppe habe sie in Russland 2018 nur einen Marktanteil von gut 3% in der Rohmilchproduktion besessen, da diese noch sehr fragmentiert sei. Mit Blick auf den nahen asiatischen Markt würden sich weitere Wachstumschancen bieten. Ohnehin seien Agrarrohstoffe vermehrt im Fokus des internationalen Kapitals mit Blick auf eine effiziente Ernährung der Weltbevölkerung. In Verbindung mit der Rendite von 7,5% p.a. (auf Basis des Emissionskurses von 100%) wird die 7,50%-Anleihe der Ekosem-Agrar AG als "durchschnittlich attraktiv (positiver Ausblick)" (3,5 von 5 möglichen Sternen) bewertet, so die KFM Deutsche Mittelstand AG. (04.07.2019/alc/n/a)
Die Ekosem-Agrar AG mit Sitz in Walldorf sei die deutsche Holdinggesellschaft der EkoNiva Gruppe, einem der größten russischen Agrarunternehmen und nach Volumen der größte Rohmilchproduzent in Russland und Europa. Mit rund 149.000 Rindern, davon 77.600 Milchkühen, produziere die Gruppe in neun Regionen Russlands auf einer Gesamtfläche von rund 554.000 Hektar (ca. 49% im Eigentum) per Ende April 2019 rund 2.070 t Rohmilch pro Tag. Die Rohmilchleistung des Jahres 2018 habe 484.000 t betragen. Nur ein kleiner Teil der Rohmilchproduktion werde derzeit selbst verarbeitet, der weitaus überwiegende Teil gehe (noch) an Drittmolkereien.
Die Versorgung der Herde werde überwiegend durch die eigene landwirtschaftliche Bewirtschaftung der Ackerflächen sichergestellt. Neben der Produktion von Luzerne- und Maissilage werde auch Getreide (323.000 t) für Kraftfutter und den externen Verkauf geerntet. Daneben habe sich die Gruppe auf die Produktion und Züchtung von Saatgut spezialisiert. Hier besitze die Gruppe staatliche Sortenlizenzen. Im Jahr 2018 seien ca. 29.930 t Saatgut verkauft worden (2017: ca. 23.600 t). Für die Fleischproduktion würden vor allem Angus-Rinder gezüchtet; die Jungbullen aus der Mutterkuhhaltung würden i.d.R. nach sechs bis neun Monaten an Rindermäster verkauft. In kleinem Umfang werde auch Bio-Rindfleisch und bald auch Bio-Milch produziert. Zum 30. April 2019 seien innerhalb der Gruppe ca. 12.800 Mitarbeiter beschäftigt.
Die Gruppe habe für das Geschäftsjahr 2018 einen Umsatz ohne Bestands- und Wertänderungen von 244,9 Mio. Euro erzielt. Dies entspreche einem Wachstum von 40% gegenüber dem Vorjahr mit 174,6 Mio. Euro. In den sonstigen betrieblichen Erträgen seien 16,2 Mio. Euro an staatlichen Subventionen enthalten (Vj: 8,0 Mio. Euro). Die Umsatzsteigerung sei im Wesentlichen auf den starken Anstieg der Milchkuhherde um 40% und damit die gesteigerte Milchproduktion zurückzuführen. Der damit verbundene wachsende Bedarf an Futtermitteln habe zu einem Anstieg der Ackerflächen von 57% geführt.
Aufgrund hoher Vorlaufkosten für die Erzeugung eigener Futtermittel sowie für neues Personal seien die Kosten überproportional gestiegen und hätten nur aufgrund einer höheren Wert- und Bestandsveränderung gegenüber dem Vorjahr zu einem gestiegenen bereinigten Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) in Höhe von 74,2 Mio. Euro (Vj: 44,5 Mio. Euro) geführt. Die bereinigte EBIT-Marge sei trotz niedriger Milchpreise in 2018 mit 20% nur leicht unter dem Vorjahreswert von 21% geblieben.
Das neutrale Ergebnis ("other comprehensive income") sei mit 9,8 Mio. Euro negativ. Dies sei im Saldo überwiegend auf Wechselkursänderungen zwischen Rubel und Euro zurückzuführen. Dieser Posten wäre ausschließlich bei einem Verkauf der Tochtergesellschaften ergebniswirksam. Der Rücklage für Währungsdifferenzen von -135,9 Mio. Euro zum 31.12.2018 stehe eine Neubewertungsrücklage aus der Bewertung des Sachanlagevermögens von +152,6 Mio. Euro gegenüber.
Die Subventionen seien derzeit noch immer ein bestimmender Faktor für das Wachstum der Ekosem Gruppe. Die Eigenkapitalquote von äußerlich nur 12,9% (Vj: 17,5%) sei im Lichte der Subventionspraxis zu sehen. Diese werde noch weitere Jahre beibehalten werden. Zu berücksichtigen sei, dass nur ein kleiner Teil der Subventionen, nämlich der für den Kauf von Zuchttieren und Betriebskostenzuschüssen, direkt ergebniswirksam vereinnahmt werde (s.o.). Der weitaus größere Teil werde passivisch angesetzt mit derzeit 202,7 Mio. Euro. Dieser Passivposten besitze so gesehen quasi "Eigenkapitalcharakter", sodass sich unter Berücksichtigung dieser bereits gewährten Subventionen (verlorene Zuschüsse) eine Eigenkaptalquote von rund 27,8% errechne.
Derzeit seien 15 Milchviehanlagen in sieben Regionen Russlands im Bau. Zum Jahresende 2019 solle die Milchkuhherde die Marke von 100.000 Tieren überschreiten. Das Management erwarte daher für das Jahr 2019 die Rohmilchmenge auf über 800.000 t zu steigern. Für das Geschäftsjahr würden auf dieser Basis ca. 380 bis 410 Mio. Euro Umsatz erwartet.
Die aktuell emittierte nicht nachrangige und unbesicherte Anleihe der Ekosem-Agrar AG mit Laufzeit vom 01.08.2019 bis 31.07.2024 und einem Volumen von bis zu 100 Mio. Euro sei mit einem Zinskupon von 7,50% p.a. (Zinstermin jährlich am 01.08.) ausgestattet. Die Emittentin verpflichte sich zur Veröffentlichung von Konzernjahres- und -halbjahresabschlüssen sowie einer Ausschüttungssperre. Ebenso sei eine Change-of-Control und Negative-Pledge-Klausel enthalten.
In den Anleihebedingungen seien vorzeitige Kündigungsmöglichkeiten der Emittentin ab 01.08.2021 zu 103%, ab 01.08.2022 zu 102% und ab 01.08.2023 zu 100% des Nennwerts vorgesehen. Die Anleihen sollten nach Abschluss der Zeichnungsphase mit einer Mindeststückelung von 1.000 Euro im Freiverkehr der Börse Stuttgart in den Handel einbezogen werden.
Die europäischen Sanktionen gegen Russland würden die Gesellschaft nicht betreffen, da sich diese nur auf bestimmte Branchen bzw. Regionen beziehen würden. Die russischen Gegensanktionen (Verbot des Imports von Lebensmitteln aus bestimmten Ländern) hätten ebenfalls keine nennenswerten Auswirkungen, da einerseits große Milchexporteure wie Neuseeland hiervon nicht betroffen seien und andererseits über Weißrussland umfangreich nach Russland exportiert werde. Große Ketten wie Globus oder Metro mit ihren russischen Niederlassungen hätten sich zu bedeutenden Abnehmern der EkoNiva-Milchprodukte entwickelt. Die Gefahr von Devisenbeschränkungen von russischer Seite werde als gering eingeschätzt, da Russland die Bedeutung der internationalen Zahlungsströme für Investitionen in seinem Land erkenne.
Trotz der Unternehmensgröße der Ekosem-Gruppe habe sie in Russland 2018 nur einen Marktanteil von gut 3% in der Rohmilchproduktion besessen, da diese noch sehr fragmentiert sei. Mit Blick auf den nahen asiatischen Markt würden sich weitere Wachstumschancen bieten. Ohnehin seien Agrarrohstoffe vermehrt im Fokus des internationalen Kapitals mit Blick auf eine effiziente Ernährung der Weltbevölkerung. In Verbindung mit der Rendite von 7,5% p.a. (auf Basis des Emissionskurses von 100%) wird die 7,50%-Anleihe der Ekosem-Agrar AG als "durchschnittlich attraktiv (positiver Ausblick)" (3,5 von 5 möglichen Sternen) bewertet, so die KFM Deutsche Mittelstand AG. (04.07.2019/alc/n/a)