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Werden geldpolitische Fehler gemacht?
30.01.23 09:00
Degroof Petercam
Brüssel (www.anleihencheck.de) - Die Aussage, dass die Zentralbanken der Industrieländer in den letzten zwölf Monaten eine geldpolitische Kehrtwende vollzogen haben, ist keine Übertreibung, so Peter De Coensel, CEO von Degroof Petercam Asset Management (DPAM).
Es stelle sich die Frage, ob ein frühzeitiger Einsatz des stumpfen Instruments des Leitzins wirksam sei, um die Inflation kurzfristig wieder in Richtung des Zielwerts zu bringen? Die Antwort laute "ja". Basiseffekte, ein milder europäischer Winter, nahezu vollständig angepasste und ausgeglichene Nachfrage- /Angebotsbedingungen auf den Gütermärkten (Rohstoff- und Technologiemärkte) würden zu vielversprechenden Aussichten führen. In den USA verlangsame sich die Inflation im Dienstleistungssektor. Die EU werde folgen. In den USA und in der EU werde sich der Inflationsdruck in den nächsten sechs bis neun Monaten kräftig anpassen.
Eine Frage bleibe: "Können die Zentralbanken die Inflation langfristig um das angestrebte Ziel von 2,00% halten?" Seit Anfang 2022 habe eine merkwürdiger Verschiebung stattgefunden. Eine Zentralbankpolitik, die auf Forward Guidance und QE-Interventionismus basiert habe, sei aufgegeben und durch einen stumpfen und traditionellen Erhöhungszyklus ersetzt worden. Die Zerstörung der Gesamtnachfrage, um die Inflation zu bekämpfen, sei der richtige Weg gewesen. Tatsache sei jedoch, dass die Inflationsbeschleunigung exogener Natur sei und in kostensteigernden Kanälen bei Energie, Lebensmitteln, Mikrochips usw. begründet liege. Zudem seien die globalen Handelskanäle auf bestimmte Länder konzentriert, was den Inflationsschub noch verstärke. Das Angebot sei also gestört... Zentralbanken, die die Nachfrage drosseln möchten, seien eine schlechte politische Reaktion, da der mögliche Kollateralschaden bei Produktionskapazitäten und potenziellem Wachstum hoch sein könnte.
In den nächsten sechs Monaten würden die Zentralbanken die letzten Runden ihrer jeweiligen Zinserhöhungsprogramme ausspielen. Aber, wie gesagt, die Auswirkungen seien höchst ungewiss. Marktbeobachter hätten unterschiedliche Einschätzungen zu den Auswirkungen der geldpolitischen Straffung auf die Arbeitsmärkte. Die Massen von Babyboomern, die in den Ruhestand gehen würden, eine wichtige Gruppe von Menschen, die eine Pause einlegen (der große Abschied) zusammen mit einem hartnäckigen Missverhältnis zwischen Qualifikationsangebot und -nachfrage hätten zu einer anhaltenden, angespannten Arbeitsmarktlage geführt. Dennoch könnte sich ein Ketchup-Flaschen-Effekt einstellen, d.h. die Unternehmen reagieren energisch, wenn die Zahl und der Umfang der Entlassungsrunden in den verschiedenen Sektoren zunehme. Die Arbeitsmarktdynamik könnte eine Wende zum Schlechteren nehmen.
Inflationssorgen würden durch Wachstumssorgen ersetzt. Würden die Volkswirtschaften der Schwellenländer die Rettung sein? Deflationärer Gegenwind könnte ab 2024 und darüber hinaus auftreten. Darüber hinaus würden die stumpfen Auswirkungen der gegenwärtig angespannten Finanzierungsbedingungen, die von den Regierungen der Industrieländer festgelegten Ziele der Energiewende beeinträchtigen würden. Die gestiegenen Kapitalkosten würden die Energieeffizienz-Strategien verzögern. Sie würden auch die Belastung für die Fiskalpolitik erhöhen, die bei der Unterstützung öffentlicher Investitionsprogramme in den Bereichen Mobilität, grüne Technologien und nachhaltige Infrastrukturen an ihre Grenzen stoße.
Die Experten von DPAM stellen ein erhöhtes Risiko für einen "Kohlenstoff-Lock-In" fest. Nachhaltige Technologien würden eine höhere Kapitalintensität aufweisen als die bekannten Technologien auf fossiler Basis. Dieses Missverhältnis wachse. Man sehe ein Umfeld mit vielen Krisen, in dem sich aktuelle Risiken (Lebenshaltungskosten, Naturkatastrophen, geo-ökonomische Konfrontation usw.) mit neu auftretenden Krisen (mangelnde Eindämmung und Anpassung an den Klimawandel, unfreiwillige Migration in großem Maßstab usw.) überschneiden würden und dazu beitrage, dass sich "alte und bekannte Produktions- und Konsumwege" durchsetzen würden.
In ihrer Studie "Beyond normal central banking? Monetary policy after the pandemic" (Working Paper 2022.19 European Trade Union Institute) würden zwei Forscher der Universität Gent - Hielke Van Doorslaer und Mattias Vermeiren - zu dem Schluss kommen, dass die EZB und die US-Notenbank davon absehen sollten, die allgemeine Produktionskapazität zu schädigen, indem sie wahllos den Leitzins anheben würden, um die Inflationserwartungen zu verankern. Stattdessen würden die Autoren eine Kreditlenkung fordern, die eine gezielte und bevorzugende Finanzierung (über den Bankenkanal) für Unternehmens- und Regierungsinitiativen sowie für Projekte zur Unterstützung des grünen Übergangs vorsehe.
In der Tat sei es etwas seltsam zu sehen, wie die EZB beispielsweise von einer Reihe hochgradig interventionistischer und zielgerichteter Maßnahmen abgerückt sei, die den Bankensektor (TLTRO), den Unternehmenssektor (CSPP) und den öffentlichen Sektor (PSPP) betroffen hätten. Die Glaubwürdigkeit der EZB (und der FED) bei der Inflationsbekämpfung sei nicht gefährdet, da sich die längerfristigen Inflationserwartungen auf dem Markt normalisiert hätten und dem Ziel entsprechen würden. Warum sollte man den Rahmen sprengen und rezessive Bedingungen riskieren, die in einem Ökosystem mit mehreren Krisen anhalten könnten?
Dem Zentralbankwesen hafte ein Hauch von Mystik an. Dennoch sei die in den letzten drei Jahren zu beobachtende "Trial-and-Error-Methode" nicht zu unterschätzen. So wie die Reaktion auf den Ausbruch der Pandemie überzogen gewesen sei, könnte auch der derzeitige Eifer, die Zinssätze zu straffen, überzogen sein. (30.01.2023/alc/a/a)
Es stelle sich die Frage, ob ein frühzeitiger Einsatz des stumpfen Instruments des Leitzins wirksam sei, um die Inflation kurzfristig wieder in Richtung des Zielwerts zu bringen? Die Antwort laute "ja". Basiseffekte, ein milder europäischer Winter, nahezu vollständig angepasste und ausgeglichene Nachfrage- /Angebotsbedingungen auf den Gütermärkten (Rohstoff- und Technologiemärkte) würden zu vielversprechenden Aussichten führen. In den USA verlangsame sich die Inflation im Dienstleistungssektor. Die EU werde folgen. In den USA und in der EU werde sich der Inflationsdruck in den nächsten sechs bis neun Monaten kräftig anpassen.
In den nächsten sechs Monaten würden die Zentralbanken die letzten Runden ihrer jeweiligen Zinserhöhungsprogramme ausspielen. Aber, wie gesagt, die Auswirkungen seien höchst ungewiss. Marktbeobachter hätten unterschiedliche Einschätzungen zu den Auswirkungen der geldpolitischen Straffung auf die Arbeitsmärkte. Die Massen von Babyboomern, die in den Ruhestand gehen würden, eine wichtige Gruppe von Menschen, die eine Pause einlegen (der große Abschied) zusammen mit einem hartnäckigen Missverhältnis zwischen Qualifikationsangebot und -nachfrage hätten zu einer anhaltenden, angespannten Arbeitsmarktlage geführt. Dennoch könnte sich ein Ketchup-Flaschen-Effekt einstellen, d.h. die Unternehmen reagieren energisch, wenn die Zahl und der Umfang der Entlassungsrunden in den verschiedenen Sektoren zunehme. Die Arbeitsmarktdynamik könnte eine Wende zum Schlechteren nehmen.
Die Experten von DPAM stellen ein erhöhtes Risiko für einen "Kohlenstoff-Lock-In" fest. Nachhaltige Technologien würden eine höhere Kapitalintensität aufweisen als die bekannten Technologien auf fossiler Basis. Dieses Missverhältnis wachse. Man sehe ein Umfeld mit vielen Krisen, in dem sich aktuelle Risiken (Lebenshaltungskosten, Naturkatastrophen, geo-ökonomische Konfrontation usw.) mit neu auftretenden Krisen (mangelnde Eindämmung und Anpassung an den Klimawandel, unfreiwillige Migration in großem Maßstab usw.) überschneiden würden und dazu beitrage, dass sich "alte und bekannte Produktions- und Konsumwege" durchsetzen würden.
In ihrer Studie "Beyond normal central banking? Monetary policy after the pandemic" (Working Paper 2022.19 European Trade Union Institute) würden zwei Forscher der Universität Gent - Hielke Van Doorslaer und Mattias Vermeiren - zu dem Schluss kommen, dass die EZB und die US-Notenbank davon absehen sollten, die allgemeine Produktionskapazität zu schädigen, indem sie wahllos den Leitzins anheben würden, um die Inflationserwartungen zu verankern. Stattdessen würden die Autoren eine Kreditlenkung fordern, die eine gezielte und bevorzugende Finanzierung (über den Bankenkanal) für Unternehmens- und Regierungsinitiativen sowie für Projekte zur Unterstützung des grünen Übergangs vorsehe.
In der Tat sei es etwas seltsam zu sehen, wie die EZB beispielsweise von einer Reihe hochgradig interventionistischer und zielgerichteter Maßnahmen abgerückt sei, die den Bankensektor (TLTRO), den Unternehmenssektor (CSPP) und den öffentlichen Sektor (PSPP) betroffen hätten. Die Glaubwürdigkeit der EZB (und der FED) bei der Inflationsbekämpfung sei nicht gefährdet, da sich die längerfristigen Inflationserwartungen auf dem Markt normalisiert hätten und dem Ziel entsprechen würden. Warum sollte man den Rahmen sprengen und rezessive Bedingungen riskieren, die in einem Ökosystem mit mehreren Krisen anhalten könnten?
Dem Zentralbankwesen hafte ein Hauch von Mystik an. Dennoch sei die in den letzten drei Jahren zu beobachtende "Trial-and-Error-Methode" nicht zu unterschätzen. So wie die Reaktion auf den Ausbruch der Pandemie überzogen gewesen sei, könnte auch der derzeitige Eifer, die Zinssätze zu straffen, überzogen sein. (30.01.2023/alc/a/a)