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Timing der EZB-Zinssenkung war überraschend
12.11.13 13:02
ING Investment Management
Den Haag (www.anleihencheck.de) - Am 7. November senkte die EZB den Leitzins früher als erwartet um 25 Basispunkte auf 0,25%, so die Experten von ING Investment Management.
Die Experten hätten mit diesem Schritt erst im Dezember gerechnet. Nach Angaben der EZB bleibe es vorerst bei den niedrigen Zinsen, die sogar noch weiter sinken könnten. Damit würden die Aktienrisikoprämien zwar außerordentlich hoch bleiben, doch beflügle die EZB-Entscheidung den Risikoappetit weltweit. Die Experten hätten ihre Übergewichtung bei Aktien von +2 auf +3 erhöht.
Zwar hätten hohe Arbeitslosenquote (12,2%) und enorme Produktionslücke der EZB lange Zeit große Sorgen bereitet. Gleichwohl seien Mario Draghi zufolge die geänderten Inflationsaussichten der eigentliche Auslöser für den Zinsschritt gewesen. Die Kerninflation liege derzeit bei nur 0,8% gegenüber dem Vorjahr. Die EZB erwarte daher eine längere von anhaltender Niedriginflation geprägte Phase. Es dürfte noch eine Weile dauern, bis sich die Inflationsrate wieder in Richtung 2% bewege. Bis vor kurzem sei die EZB noch von stabilen Inflationserwartungen ausgegangen. Doch dass die Inflationsrate beharrlich hinter dem Zielwert zurückbleibe, stelle ein klares Abwärtsrisiko dar. Hinzu komme der Aufwärtsdruck auf den Euro infolge der weiter gelockerten FED-Politik. Diese Faktoren hätten eine Zinssenkung auf 0,25% erforderlich gemacht.
In ihrem Basisszenario würden die Experten davon ausgehen, dass die FED im März/April 2014 ihre Anleihekäufe drosseln und 2015 die Zinsen erstmals wieder anheben werde. Nach ihrer Einschätzung werde die expansive Geldpolitik jedoch noch länger anhalten, denn die jüngsten Diskussionen innerhalb der FED würden auf deutliche Anpassungen der Forward Guidance hindeuten.
In Japan stehe zu erwarten, dass die BoJ das Lockerungstempo im ersten Quartal 2014 deutlich beschleunigen werde, um den Effekt der Verbrauchsteuererhöhung auszugleichen. Die Experten würden hier insofern ein maximales Aufwärtsrisiko sehen, als die Zentralbank unter Umständen nicht nur ihr massives Anleihekaufprogramm ausbaue, sondern auch Forward Guidance einführe.
Neben der extrem lockeren Geldpolitik der großen Notenbanken dürften auch die anhaltende Erholung in den verschiedenen Regionen und das erwartete Ertragswachstum den Risikoappetit begünstigen.
Da der Shutdown der US-Regierung die Konjunktur- und Geschäftsklimadaten etwas verzerrt habe, lasse sich der Konjunkturverlauf in den USA bis zum Jahresende nur schwer voraussagen. Einige wichtige Indikatoren für den Expansionsdrang der Wirtschaft (Beschäftigungszahlen, Aufträge für langlebige Güter) seien leicht zurückgegangen. Sofern sich die wirtschaftspolitische Ungewissheit jedoch in Grenzen halte, dürfte dies nur vorübergehend sein. Für 2014 würden die Experten mit einer Zuwachsrate von rund 3% p.a. in den USA rechnen.
Die Binnennachfrage an der Euro-Peripherie gebe Anlass zu etwas mehr Optimismus. Der Zufluss neuer Kredite dürfte negativ bleiben: Im September sei die Kreditvergabetätigkeit der Banken um 7 Mrd. EUR zurückgegangen, in den vorangegangenen vier Monaten seien es im Durchschnitt noch 33 Mrd. EUR gewesen. Insofern verbessere sich die Kreditversorgung, was gleichbedeutend mit einer Verlangsamung des Schuldenabbaus in der Privatwirtschaft sei. Für die Binnennachfrage an der Euro-Peripherie sei das günstig. Dieser Trend dürfte sich im aktuellen Quartal fortsetzen.
Die Datenlage in Japan sei weiterhin gut. So sei der Shoko Chukin Index, der das Stimmungsbild bei KMU abbilde, im Oktober auf 50,8 Punkte, den höchsten Stand seit 2006 gestiegen. Zudem sei der Einkaufsmanagerindex des Verarbeitenden Gewerbes mit 54,2 auf seinen höchsten Stand seit drei Jahren geschnellt. Das spreche dafür, dass Wirtschaftstätigkeit und Zuversicht wieder auf dem Niveau seien, das Japan zuletzt bei jenem anhaltenden Aufschwung erlebt habe, der durch eine Ersparnisschwemme im Privatsektor ausgelöst worden sei. Die vierteljährliche Tankan-Umfrage, nach der auch die Investitionslust steige, bestätige diese Einschätzung. Gleichzeitig steige bei Unternehmen der Eindruck, es bestünde ein Mangel an Arbeitskräften; Überkapazitäten würden abgebaut. Das deute auf ein Schrumpfen der Produktionslücke hin, Voraussetzung für einen dauerhaften Anstieg der Inflation.
Die Ertragswachstumsprognosen der Experten für 2014 würden 10% für die USA, 12% für die EWU, 17% für Japan sowie 7% für Schwellenländer lauten. Die treibenden Faktoren für das Gewinnwachstum seien erstens ein höheres Wirtschaftswachstum, zweitens mangels Preismacht des Faktors Arbeit gleich bleibende (USA) oder sogar steigende Gewinnspannen (Europa und Japan) und drittens niedrige Zinskosten. In den letzten paar Jahren hätten Unternehmen sich dank niedriger Zinsen kostengünstig refinanzieren können. Nicht zuletzt fördere auch der niedrige Abschreibungsaufwand - direkte Folge der zuletzt geringen Investitionstätigkeit - das Gewinnwachstum.
Im Vergleich zu Unternehmensanleiherenditen seien Aktien immer noch attraktiv bewertet. Die Risikoprämien auf Aktien würden weit über dem langfristigen Durchschnitt liegen und als Puffer dienen, falls es schließlich zu einem allgemeinen Zinsanstieg komme. Abgesehen von Hochzinsanleihen, sei das bei den Spreads auf Unternehmensanleihen nicht der Fall. Neben der anhaltend lockeren Geldpolitik und steigenden Gewinnen seien auch der Mangel an Ereignisrisiken und ein höheres Maß an Prognosesicherheit gut für den Risikoappetit.
Vor allem ein starker Anstieg der Anleiherenditen ohne gleichzeitige Verbesserung der Konjunkturdaten und der Gewinnaussichten könnten den Risikoappetit dämpfen. Angesichts der weltweit bis März 2014 anhaltenden lockeren Geldpolitik sowie günstigeren Leitindikatoren sei ein solches Szenario indes eher unwahrscheinlich. (12.11.2013/alc/a/a)
Die Experten hätten mit diesem Schritt erst im Dezember gerechnet. Nach Angaben der EZB bleibe es vorerst bei den niedrigen Zinsen, die sogar noch weiter sinken könnten. Damit würden die Aktienrisikoprämien zwar außerordentlich hoch bleiben, doch beflügle die EZB-Entscheidung den Risikoappetit weltweit. Die Experten hätten ihre Übergewichtung bei Aktien von +2 auf +3 erhöht.
In ihrem Basisszenario würden die Experten davon ausgehen, dass die FED im März/April 2014 ihre Anleihekäufe drosseln und 2015 die Zinsen erstmals wieder anheben werde. Nach ihrer Einschätzung werde die expansive Geldpolitik jedoch noch länger anhalten, denn die jüngsten Diskussionen innerhalb der FED würden auf deutliche Anpassungen der Forward Guidance hindeuten.
In Japan stehe zu erwarten, dass die BoJ das Lockerungstempo im ersten Quartal 2014 deutlich beschleunigen werde, um den Effekt der Verbrauchsteuererhöhung auszugleichen. Die Experten würden hier insofern ein maximales Aufwärtsrisiko sehen, als die Zentralbank unter Umständen nicht nur ihr massives Anleihekaufprogramm ausbaue, sondern auch Forward Guidance einführe.
Da der Shutdown der US-Regierung die Konjunktur- und Geschäftsklimadaten etwas verzerrt habe, lasse sich der Konjunkturverlauf in den USA bis zum Jahresende nur schwer voraussagen. Einige wichtige Indikatoren für den Expansionsdrang der Wirtschaft (Beschäftigungszahlen, Aufträge für langlebige Güter) seien leicht zurückgegangen. Sofern sich die wirtschaftspolitische Ungewissheit jedoch in Grenzen halte, dürfte dies nur vorübergehend sein. Für 2014 würden die Experten mit einer Zuwachsrate von rund 3% p.a. in den USA rechnen.
Die Binnennachfrage an der Euro-Peripherie gebe Anlass zu etwas mehr Optimismus. Der Zufluss neuer Kredite dürfte negativ bleiben: Im September sei die Kreditvergabetätigkeit der Banken um 7 Mrd. EUR zurückgegangen, in den vorangegangenen vier Monaten seien es im Durchschnitt noch 33 Mrd. EUR gewesen. Insofern verbessere sich die Kreditversorgung, was gleichbedeutend mit einer Verlangsamung des Schuldenabbaus in der Privatwirtschaft sei. Für die Binnennachfrage an der Euro-Peripherie sei das günstig. Dieser Trend dürfte sich im aktuellen Quartal fortsetzen.
Die Datenlage in Japan sei weiterhin gut. So sei der Shoko Chukin Index, der das Stimmungsbild bei KMU abbilde, im Oktober auf 50,8 Punkte, den höchsten Stand seit 2006 gestiegen. Zudem sei der Einkaufsmanagerindex des Verarbeitenden Gewerbes mit 54,2 auf seinen höchsten Stand seit drei Jahren geschnellt. Das spreche dafür, dass Wirtschaftstätigkeit und Zuversicht wieder auf dem Niveau seien, das Japan zuletzt bei jenem anhaltenden Aufschwung erlebt habe, der durch eine Ersparnisschwemme im Privatsektor ausgelöst worden sei. Die vierteljährliche Tankan-Umfrage, nach der auch die Investitionslust steige, bestätige diese Einschätzung. Gleichzeitig steige bei Unternehmen der Eindruck, es bestünde ein Mangel an Arbeitskräften; Überkapazitäten würden abgebaut. Das deute auf ein Schrumpfen der Produktionslücke hin, Voraussetzung für einen dauerhaften Anstieg der Inflation.
Die Ertragswachstumsprognosen der Experten für 2014 würden 10% für die USA, 12% für die EWU, 17% für Japan sowie 7% für Schwellenländer lauten. Die treibenden Faktoren für das Gewinnwachstum seien erstens ein höheres Wirtschaftswachstum, zweitens mangels Preismacht des Faktors Arbeit gleich bleibende (USA) oder sogar steigende Gewinnspannen (Europa und Japan) und drittens niedrige Zinskosten. In den letzten paar Jahren hätten Unternehmen sich dank niedriger Zinsen kostengünstig refinanzieren können. Nicht zuletzt fördere auch der niedrige Abschreibungsaufwand - direkte Folge der zuletzt geringen Investitionstätigkeit - das Gewinnwachstum.
Im Vergleich zu Unternehmensanleiherenditen seien Aktien immer noch attraktiv bewertet. Die Risikoprämien auf Aktien würden weit über dem langfristigen Durchschnitt liegen und als Puffer dienen, falls es schließlich zu einem allgemeinen Zinsanstieg komme. Abgesehen von Hochzinsanleihen, sei das bei den Spreads auf Unternehmensanleihen nicht der Fall. Neben der anhaltend lockeren Geldpolitik und steigenden Gewinnen seien auch der Mangel an Ereignisrisiken und ein höheres Maß an Prognosesicherheit gut für den Risikoappetit.
Vor allem ein starker Anstieg der Anleiherenditen ohne gleichzeitige Verbesserung der Konjunkturdaten und der Gewinnaussichten könnten den Risikoappetit dämpfen. Angesichts der weltweit bis März 2014 anhaltenden lockeren Geldpolitik sowie günstigeren Leitindikatoren sei ein solches Szenario indes eher unwahrscheinlich. (12.11.2013/alc/a/a)