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Schlüsselrisiken bei Coco-Anleihen
27.05.20 11:00
WisdomTree Europe
London (www.anleihencheck.de) - 2020 ist ein besonderes Jahr für Investoren, so Lidia Treiber, Director, Research von WisdomTree
Ein durch Covid-19 verursachter weltweiter Lockdown und ein darauf folgender Marktcrash hätten die Weltwirtschaft verändert. In den Monaten nach dem Crash hätten sich die Anleger auf Risikoassets konzentriert, um unterbewertete Wachstumschancen zu nutzen. Einige Branchen seien hart getroffen worden, einige hätten den Sturm überstanden oder sich sogar gut entwickelt. Noch bis in den Januar hinein sei schwer vorhersehbar gewesen, wie dramatisch betroffen aufstrebende Industrien sein würden.
Um einen Eindruck von den Auswirkungen zu vermitteln: Fast die Hälfte der Unternehmen im FTSE 100 habe Dividendenzahlungen entweder gekürzt, gestrichen oder auf einen späteren Zeitpunkt verschoben. Nicht anders sehe es im europäischen Bankensektor aus. Die Europäische Zentralbank habe die Banken der Eurozone aufgefordert, Dividendenzahlungen und Aktienrückkäufe in diesem Jahr zu stoppen, um vor dem wirtschaftlichen Hintergrund von Covid-19 zur Erhaltung der Liquidität beizutragen.
Wenn wir beim Thema europäische Banken bleiben, aber zusätzliche Tier 1 Contingent Convertible Bonds (AT1 CoCos) erwägen wollen, so erfolgte bisher noch keine Intervention, so die Experten von WisdomTree Europe. Die Aufsichtsbehörden hätten die Banken bislang nicht aufgefordert, die Kuponzahlungen ihrer ausstehenden AT1 CoCos einzustellen. Wenn man die Banken zwingen würde, die Kuponzahlungen ihrer AT1 CoCos zu stoppen, könnte dies die Kreditspreads anderer Teile innerhalb der Kapitalstruktur der Bank aus dem Gleichgewicht bringen und zu einer Spread-Ausweitung auch bei den vorrangigen Bankschulden führen, wenn sich Investoren Sorgen um die Finanzlage der Banken machen würden. Die Aufsichtsbehörden würden möglicherweise ihre Maßnahmen vor dem Hintergrund des Risikos erwägen, dass bestimmte Instrumente inmitten der bestehenden Weltwirtschaftskrise zu einer Notlage im Bankensystem führen könnten.
Drei Schlüsselfaktoren könnten vor dem aktuellen Hintergrund mit Spannung beobachtet werden:
- Bail-in-Risiko (Abschreibung oder Aktienumwandlung): Obwohl dies angesichts der Marktunsicherheit bezüglich der wirtschaftlichen Auswirkungen von Covid-19 und steigender Rückstellungen für Kreditverluste bei Banken weltweit nach wie vor ein zentrales Risiko darstelle: Dieses Risiko erscheine derzeit aufgrund der Berichte über hohe Kapitalquoten europäischer Banken etwas abgeschwächt zu sein. Die gemeinsamen Eigenkapitalquoten (Tier 1) der europäischen Banken seien relativ hoch im Verhältnis zu ihren maximalen Auslösequoten, die typischerweise bei 5,125 und 7 Prozent lägen. Es sei wichtig anzumerken, dass die AT1 CoCos es einem Aufsichtsorgan ermöglichen würden, festzustellen, wann die Zahlungsunfähigkeit einer Bank erreicht sei und eine gesetzliche Rettungsmaßnahme erforderlich sei. In der Vergangenheit hätten die Aufsichtsbehörden diesen Weg mit Bedacht beschritten, da dies zu einem Mangel an Klarheit für diese Anlageklasse führen könnte.
- Das Kuponausfallrisiko erscheine derzeit begrenzt, da die bei den Banken gemeldeten hohen Kapitalquoten ein positiver Indikator dafür seien, dass diese ihre Kapitaladäquanzanforderungen erfüllen würden, da sie nach Ansicht der Aufsichtsbehörde weiterhin Kupons zahlen würden. Interessant sei es, dass CoCo-Coupons einem maximal ausschüttbaren Betrag unterlägen, wenn sie annulliert werden müssten. Dies solle sicherzustellen, dass die Banken die erforderlichen Kapitalpuffer beibehalten würden. Kleinere Regionalbanken könnten in diesem Bereich einem größeren Druck ausgesetzt sein, da sie möglicherweise über geringere Puffer und einen eingeschränkteren Zugang zu den Kapitalmärkten verfügen würden als größere Banken mit höheren Kapitalpuffern.
- AT1 CoCos, die nicht zum ersten Abruftermin abgerufen würden (Verlängerungsrisiko): Dieses Risiko steige, da die Kreditmärkte mit einer breit angelegten Neubewertung des Risikos konfrontiert seien und die Renditen seit den Tiefstständen vom Januar 2020 gestiegen seien. Banken, die AT1 in den nächsten zwölf Monaten abrufen würden, könnten sich für eine Verlängerung bis zum nächsten Abruftermin entscheiden, da die Kosten für Neuemissionen inmitten des Marktumfelds erheblich gestiegen seien.
Im vergangenen Jahr hätten die meisten Emittenten ihre AT1 CoCos im Vorfeld ihrer ersten Aufforderung in den Fällen zurückgerufen, in denen sie wirtschaftlich sinnvoll gewesen seien. Sie hätten in vielen Fällen bestehende CoCos durch Neuemissionen ersetzt. Banco Santander habe die Ausnahme gebildet, da sie einen ihrer auf Euro lautenden AT1-CoCos beim ersten Call nicht zurückgezahlt hätten, es kurz danach bei ihren auf US-Dollar lautenden AT1-CoCos jedoch zur Rückzahlung gekommen sei. Im Jahr 2020 habe zuletzt die Deutsche Bank (DB) beschlossen, ihre auf US-Dollar lautenden AT1-CoCos bei ihrem ersten Kündigungstermin im April 2020 nicht zu "callen", also auf deren Rückzahlung zu verzichten. Der nächste Kündigungstermin für diese AT1 CoCos scheine in fünf Jahren anzustehen und die DB könnte beschließen, diese Anleihen dann zurückzuzahlen, wenn sich die Marktbedingungen möglicherweise weiter normalisiert hätten.
Die fundamentale Kreditstärke und die Beratung durch die Aufsichtsbehörde seien wichtige Aspekte, bei der Prüfung der Frage, welche Emittenten besser in der Lage seien, den aktuellen Marktbedingungen standzuhalten. Investoren, die mit den Kreditgrundlagen der europäischen Banken vertraut seien und glauben würden, dass die Aufsichtsbehörden Schritte unternehmen könnten, um den europäischen Banken während der Covid-19-Krise bei der Vermeidung systemischer Risiken zu helfen, könnten diese Assetklasse aktiv in Betracht ziehen. Risikoanlagen wie Aktien oder AT1 CoCos würden ein gewisses Maß an Risiko beinhalten, Anleger müssten sich in diesen Assetklassen wirklich wohlfühlen, bevor sie eine Allokation vornähmen. (Ausgabe vom 26.05.2020) (27.05.2020/alc/a/a)
Ein durch Covid-19 verursachter weltweiter Lockdown und ein darauf folgender Marktcrash hätten die Weltwirtschaft verändert. In den Monaten nach dem Crash hätten sich die Anleger auf Risikoassets konzentriert, um unterbewertete Wachstumschancen zu nutzen. Einige Branchen seien hart getroffen worden, einige hätten den Sturm überstanden oder sich sogar gut entwickelt. Noch bis in den Januar hinein sei schwer vorhersehbar gewesen, wie dramatisch betroffen aufstrebende Industrien sein würden.
Wenn wir beim Thema europäische Banken bleiben, aber zusätzliche Tier 1 Contingent Convertible Bonds (AT1 CoCos) erwägen wollen, so erfolgte bisher noch keine Intervention, so die Experten von WisdomTree Europe. Die Aufsichtsbehörden hätten die Banken bislang nicht aufgefordert, die Kuponzahlungen ihrer ausstehenden AT1 CoCos einzustellen. Wenn man die Banken zwingen würde, die Kuponzahlungen ihrer AT1 CoCos zu stoppen, könnte dies die Kreditspreads anderer Teile innerhalb der Kapitalstruktur der Bank aus dem Gleichgewicht bringen und zu einer Spread-Ausweitung auch bei den vorrangigen Bankschulden führen, wenn sich Investoren Sorgen um die Finanzlage der Banken machen würden. Die Aufsichtsbehörden würden möglicherweise ihre Maßnahmen vor dem Hintergrund des Risikos erwägen, dass bestimmte Instrumente inmitten der bestehenden Weltwirtschaftskrise zu einer Notlage im Bankensystem führen könnten.
- Bail-in-Risiko (Abschreibung oder Aktienumwandlung): Obwohl dies angesichts der Marktunsicherheit bezüglich der wirtschaftlichen Auswirkungen von Covid-19 und steigender Rückstellungen für Kreditverluste bei Banken weltweit nach wie vor ein zentrales Risiko darstelle: Dieses Risiko erscheine derzeit aufgrund der Berichte über hohe Kapitalquoten europäischer Banken etwas abgeschwächt zu sein. Die gemeinsamen Eigenkapitalquoten (Tier 1) der europäischen Banken seien relativ hoch im Verhältnis zu ihren maximalen Auslösequoten, die typischerweise bei 5,125 und 7 Prozent lägen. Es sei wichtig anzumerken, dass die AT1 CoCos es einem Aufsichtsorgan ermöglichen würden, festzustellen, wann die Zahlungsunfähigkeit einer Bank erreicht sei und eine gesetzliche Rettungsmaßnahme erforderlich sei. In der Vergangenheit hätten die Aufsichtsbehörden diesen Weg mit Bedacht beschritten, da dies zu einem Mangel an Klarheit für diese Anlageklasse führen könnte.
- Das Kuponausfallrisiko erscheine derzeit begrenzt, da die bei den Banken gemeldeten hohen Kapitalquoten ein positiver Indikator dafür seien, dass diese ihre Kapitaladäquanzanforderungen erfüllen würden, da sie nach Ansicht der Aufsichtsbehörde weiterhin Kupons zahlen würden. Interessant sei es, dass CoCo-Coupons einem maximal ausschüttbaren Betrag unterlägen, wenn sie annulliert werden müssten. Dies solle sicherzustellen, dass die Banken die erforderlichen Kapitalpuffer beibehalten würden. Kleinere Regionalbanken könnten in diesem Bereich einem größeren Druck ausgesetzt sein, da sie möglicherweise über geringere Puffer und einen eingeschränkteren Zugang zu den Kapitalmärkten verfügen würden als größere Banken mit höheren Kapitalpuffern.
- AT1 CoCos, die nicht zum ersten Abruftermin abgerufen würden (Verlängerungsrisiko): Dieses Risiko steige, da die Kreditmärkte mit einer breit angelegten Neubewertung des Risikos konfrontiert seien und die Renditen seit den Tiefstständen vom Januar 2020 gestiegen seien. Banken, die AT1 in den nächsten zwölf Monaten abrufen würden, könnten sich für eine Verlängerung bis zum nächsten Abruftermin entscheiden, da die Kosten für Neuemissionen inmitten des Marktumfelds erheblich gestiegen seien.
Im vergangenen Jahr hätten die meisten Emittenten ihre AT1 CoCos im Vorfeld ihrer ersten Aufforderung in den Fällen zurückgerufen, in denen sie wirtschaftlich sinnvoll gewesen seien. Sie hätten in vielen Fällen bestehende CoCos durch Neuemissionen ersetzt. Banco Santander habe die Ausnahme gebildet, da sie einen ihrer auf Euro lautenden AT1-CoCos beim ersten Call nicht zurückgezahlt hätten, es kurz danach bei ihren auf US-Dollar lautenden AT1-CoCos jedoch zur Rückzahlung gekommen sei. Im Jahr 2020 habe zuletzt die Deutsche Bank (DB) beschlossen, ihre auf US-Dollar lautenden AT1-CoCos bei ihrem ersten Kündigungstermin im April 2020 nicht zu "callen", also auf deren Rückzahlung zu verzichten. Der nächste Kündigungstermin für diese AT1 CoCos scheine in fünf Jahren anzustehen und die DB könnte beschließen, diese Anleihen dann zurückzuzahlen, wenn sich die Marktbedingungen möglicherweise weiter normalisiert hätten.
Die fundamentale Kreditstärke und die Beratung durch die Aufsichtsbehörde seien wichtige Aspekte, bei der Prüfung der Frage, welche Emittenten besser in der Lage seien, den aktuellen Marktbedingungen standzuhalten. Investoren, die mit den Kreditgrundlagen der europäischen Banken vertraut seien und glauben würden, dass die Aufsichtsbehörden Schritte unternehmen könnten, um den europäischen Banken während der Covid-19-Krise bei der Vermeidung systemischer Risiken zu helfen, könnten diese Assetklasse aktiv in Betracht ziehen. Risikoanlagen wie Aktien oder AT1 CoCos würden ein gewisses Maß an Risiko beinhalten, Anleger müssten sich in diesen Assetklassen wirklich wohlfühlen, bevor sie eine Allokation vornähmen. (Ausgabe vom 26.05.2020) (27.05.2020/alc/a/a)