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Quantitative Tightening II: Als würde man ein Loch in einen Heißluftballon stechen
31.01.22 10:15
Nordea Asset Management
Stockholm (www.anleihencheck.de) - Den Kapitalmärkten steht das zweite Programm zur Bilanzstraffung der US-Notenbank bevor, so Sébastien Galy, Senior-Makrostratege bei Nordea Asset Management.
Die Verringerung der Bilanzsumme der US-Notenbank FED nach so vielen Jahren der Expansion sei, als würde man ein Loch in einen Heißluftballon stechen: kein einfacher Prozess. Die letzte Straffung sei aus Gründen schief gegangen, die völlig unerwartet gewesen seien. Und auch der zweite Anlauf könnte danebengehen.
QT 1: Was man aus der Geschichte lernen könne
2017 habe die Federal Reserve eine quantitative Straffung (QT 1) angekündigt und den Bilanzabbau dann auf Autopilot laufen lassen, wobei 650 Milliarden US-Dollar aus der Bilanz verschwunden seien. Der Markt habe diese Entwicklung jedoch angesichts des sich verlangsamenden Wirtschaftswachstums und der Befürchtungen eines Handelskriegs mit China schlecht aufgenommen. Der Marktstress Anfang November 2018 habe dazu geführt, dass der S&P 500 im Dezember um 16 Prozent eingebrochen sei. Infolgedessen habe die FED wie üblich reagiert, indem sie die Abwärtsbewegung des Marktes abgefedert habe: Sie habe auf Zinserhöhungen verzichtet und das Ende von QT 1 für März 2019 angekündigt.
Noch unerwarteter sei im September 2019 der sprunghafte Anstieg der Repo-Sätze, also der kurzfristigen Refinanzierungskosten, gewesen. Am 17. September seien die Repo-Sätze für festverzinsliche Wertpapiere innerhalb eines Tages auf bis zu 10 Prozent angestiegen. Aus Sicht der großen Banken im Repo-Geschäft, die ihre Kredite vor allem an Hedgefonds vergeben würden, habe zu viel zu günstiges Fremdkapital zu wenigen Anlagemöglichkeiten gegenübergestanden. Möglicher Grund: Hedgefonds scheinen damals eine enorme Menge an Kapital geliehen zu haben, um absolute und relative Geschäfte mit Aktien und festverzinslichen Wertpapieren zu tätigen und so eine begrenzte Rendite zu erzielen.
Angesichts dieser Situation müsse das Risikomanagement einer der vier großen Banken im Repo-Geschäft beschlossen haben, ihre Risiken zu verringern, da die Rendite bei solchen Kreditgeschäften niedrig sei und die Risiken sehr groß. Einige Hedgefonds hätten dann wahrscheinlich Schwierigkeiten gehabt, Liquidität zu finden, was die kurzfristigen Zinssätze in die Höhe getrieben habe. Zur Liquiditätsknappheit habe außerdem beigetragen, dass die Banken ihre Käufe von Anleihen mit längeren Laufzeiten im Zuge der Konjunkturabschwächung erhöht hätten. Am Ende habe sich die FED gezwungen gesehen, massiv Liquidität zuzuführen.
Angesichts der möglichen unerwarteten Auswirkungen der Bilanzstraffung sollte die FED dieses Mal umsichtiger vorgehen, und zwar, wie es ihr Vorsitzender selbst gesagt habe, "am besten mit einem vorsichtigen, methodischen Ansatz". Die FED-Sitzung im Januar habe jedoch eine für den Markt schockierende Aussage enthalten: "Viele Teilnehmer waren der Ansicht, dass das angemessene Tempo des Bilanzabbaus wahrscheinlich schneller sein werde als während der letzten Normalisierungsphase."
QT 2: Wie sollten Investoren sich jetzt positionieren?
Im Januar habe man gesehen, wie sich die erwartete Straffung der Geldpolitik vor allem auf Wachstumstitel mit langer Duration ausgewirkt habe. Das habe sich inzwischen wieder etwas gelegt. Die Frage sei nun: Was passiere in den nächsten Monaten, wenn die Realität der Liquiditätsverknappung langsam in einen hoch bewerteten Markt einsickere? Was man im Januar erlebt habe, könnte da nur ein Vorgeschmack gewesen sein.
Die Experten würden vor allem zwei Möglichkeiten der Absicherung sehen:
- Europäische Aktien hätten den Vorteil, dass sie Aussichten auf ein ordentliches Wachstum böten, weitaus vernünftigere Bewertungen aufweisen würden sowie eine deutlich umsichtigere Zentralbank. Tatsächlich sei eine Rotation weg von US-Tech hin zu europäischen Aktien ein Leitmotiv der Sell-Side-Analysten.
- Darüber hinaus böten flexible Lösungen mit ihren antizyklischen Währungspositionen eine der wenigen klaren Absicherungen gegen Stressphasen an den US- und globalen Aktienmärkten. (31.01.2022/alc/a/a)
Die Verringerung der Bilanzsumme der US-Notenbank FED nach so vielen Jahren der Expansion sei, als würde man ein Loch in einen Heißluftballon stechen: kein einfacher Prozess. Die letzte Straffung sei aus Gründen schief gegangen, die völlig unerwartet gewesen seien. Und auch der zweite Anlauf könnte danebengehen.
2017 habe die Federal Reserve eine quantitative Straffung (QT 1) angekündigt und den Bilanzabbau dann auf Autopilot laufen lassen, wobei 650 Milliarden US-Dollar aus der Bilanz verschwunden seien. Der Markt habe diese Entwicklung jedoch angesichts des sich verlangsamenden Wirtschaftswachstums und der Befürchtungen eines Handelskriegs mit China schlecht aufgenommen. Der Marktstress Anfang November 2018 habe dazu geführt, dass der S&P 500 im Dezember um 16 Prozent eingebrochen sei. Infolgedessen habe die FED wie üblich reagiert, indem sie die Abwärtsbewegung des Marktes abgefedert habe: Sie habe auf Zinserhöhungen verzichtet und das Ende von QT 1 für März 2019 angekündigt.
Noch unerwarteter sei im September 2019 der sprunghafte Anstieg der Repo-Sätze, also der kurzfristigen Refinanzierungskosten, gewesen. Am 17. September seien die Repo-Sätze für festverzinsliche Wertpapiere innerhalb eines Tages auf bis zu 10 Prozent angestiegen. Aus Sicht der großen Banken im Repo-Geschäft, die ihre Kredite vor allem an Hedgefonds vergeben würden, habe zu viel zu günstiges Fremdkapital zu wenigen Anlagemöglichkeiten gegenübergestanden. Möglicher Grund: Hedgefonds scheinen damals eine enorme Menge an Kapital geliehen zu haben, um absolute und relative Geschäfte mit Aktien und festverzinslichen Wertpapieren zu tätigen und so eine begrenzte Rendite zu erzielen.
Angesichts der möglichen unerwarteten Auswirkungen der Bilanzstraffung sollte die FED dieses Mal umsichtiger vorgehen, und zwar, wie es ihr Vorsitzender selbst gesagt habe, "am besten mit einem vorsichtigen, methodischen Ansatz". Die FED-Sitzung im Januar habe jedoch eine für den Markt schockierende Aussage enthalten: "Viele Teilnehmer waren der Ansicht, dass das angemessene Tempo des Bilanzabbaus wahrscheinlich schneller sein werde als während der letzten Normalisierungsphase."
QT 2: Wie sollten Investoren sich jetzt positionieren?
Im Januar habe man gesehen, wie sich die erwartete Straffung der Geldpolitik vor allem auf Wachstumstitel mit langer Duration ausgewirkt habe. Das habe sich inzwischen wieder etwas gelegt. Die Frage sei nun: Was passiere in den nächsten Monaten, wenn die Realität der Liquiditätsverknappung langsam in einen hoch bewerteten Markt einsickere? Was man im Januar erlebt habe, könnte da nur ein Vorgeschmack gewesen sein.
Die Experten würden vor allem zwei Möglichkeiten der Absicherung sehen:
- Europäische Aktien hätten den Vorteil, dass sie Aussichten auf ein ordentliches Wachstum böten, weitaus vernünftigere Bewertungen aufweisen würden sowie eine deutlich umsichtigere Zentralbank. Tatsächlich sei eine Rotation weg von US-Tech hin zu europäischen Aktien ein Leitmotiv der Sell-Side-Analysten.
- Darüber hinaus böten flexible Lösungen mit ihren antizyklischen Währungspositionen eine der wenigen klaren Absicherungen gegen Stressphasen an den US- und globalen Aktienmärkten. (31.01.2022/alc/a/a)