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Plädoyer für ein diversifizierteres Fixed-Income-Portfolio
29.04.22 10:33
Janus Henderson Investors
London (www.anleihencheck.de) - Im vergangenen Jahr hat die US-Notenbank (FED) den Begriff "vorübergehend" für das Jahr 2022 aufgegeben, so Helen Anthony, Portfoliomanagerin bei Janus Henderson Investors.
Die Inflation werde in der ersten Jahreshälfte voraussichtlich hoch bleiben, jedoch die Experten von Janus Henderson Investors würden glauben, dass hier der Begriff "vorübergehend" ins Spiel kommen könne. Selbst wenn die Inflation aufgrund der Auswirkungen des Russland-Ukraine-Konflikts über einen längeren Zeitraum hoch bleibe, werde die Kerninflation bei den persönlichen Konsumausgaben (PCE) gegen Ende des Jahres voraussichtlich zurückgehen.
Wenn vorübergehend das Schlagwort 2021 gewesen sei, dann sei es 2022 (bisher) Stagflation. In den 1970er Jahren sei die Inflation hoch und das Wachstum gering gewesen, dafür habe aber auch eine hohe Arbeitslosigkeit geherrscht. Während heute aufgrund von Lieferengpässen Wachstum und Inflation zwar auseinander klaffen würden, sehe der US-Arbeitsmarkt äußerst stabil aus. Einige der Zukunftsindikatoren wie die Kündigungszahlen des "Job Openings and Labor Turnover Survey" (JOLTS) würden darauf hindeuten, dass dies so bleibe. Man sollte nicht vergessen, dass wir eine der schwersten Rezessionen in der Geschichte hinter uns haben (der Zyklus war besonders kurz), aber dank der 2020 erfolgten Konjunkturmaßnahmen befinden sich die Verbraucher in einer viel günstigeren Ausgangslage, als dies andernfalls vielleicht der Fall gewesen wäre, so die Experten von Janus Henderson Investors.
Einigermaßen überraschend sei, dass die Zinsen während des Russland-Ukraine-Konflikts nicht stärker gesunken seien. Die Geldpolitik sei in der Vergangenheit wohl zu locker gewesen und es werde länger dauern, bis die Inflation zurückgehe. Die Markterwartungen seien jedoch von sechseinhalb Zinserhöhungen auf vier in diesem Jahr gesunken und in jüngster Zeit wieder auf sechs Erhöhungen gestiegen. In Anbetracht der aktuellen Lage bei Wachstum, Inflation und Arbeitslosigkeit habe die FED nur wenig Grund, die Märkte zu ignorieren und aggressiv "dovish" zu sein - selbst wenn die Erwartungen etwas nach unten korrigiert würden.
Betrachte man den jährlichen Zinssatz für US-Staatsanleihen, so könnte man meinen, dass die Zinsen noch viel Spielraum nach oben hätten. Hier kämen die Forward-(Zins) Kurven ins Spiel, die den jährlichen Zinssatz in einem Jahr derzeit bei etwa 2% ansetzen würden. Wir sind seit Mitte 2021 weit gekommen, so die Experten von Janus Henderson Investors. Daher könnten Anlageklassen, die als "sichere Häfen" gelten würden, in einem Risk-off-Umfeld oder falls sich Inflation und Wachstum längerfristig als schwächer erweisen als erwartet, einen gewissen Vorteil bieten.
Trotz der Ausweitung der Spreads seien die erwarteten Ausfallraten - wenn überhaupt - nur begrenzt gestiegen. Die Ausfallraten in den USA und Europa hätten 2021 auf einem Rekordtief gelegen und es werde allgemein erwartet, dass dies auch 2022 so bleiben werde. Eine Möglichkeit, die Ausfallraten zu untersuchen, bestehe darin, die von den aktuellen Anleihe-Spreads implizierte Rate zu extrahieren.
Bei dieser vereinfachten Betrachtung der Credit Spreads ergebe sich für den europäischen High-Yield-Markt eine Ausfallrate von 4%. Zum Vergleich: In den letzten 15 Jahren habe es nur einen einzigen Zeitraum gegeben, in dem die Ausfälle höher gewesen seien, nämlich 2009 - einschließlich während der Pandemie, die weltweit ganze Volkswirtschaften lahmgelegt habe. Darüber hinaus sei es hilfreich, dass es bei Krediten einen Kupon gebe, der bei längerfristige Anlagen berücksichtigt werden sollte, auch wenn sich die Spreads weiter ausweiten könnten.
Da bei den Krediten bereits deutlich schwächere Erwartungen eingepreist seien (wie die Ausweitung der Spreads zeige) und die Zinssätze neu bewertet worden seien (höhere Renditen), um das Inflationsrisiko zu berücksichtigen, stelle sich die Frage: Wie gehe es weiter?
Nach Ansicht der Experten von Janus Henderson Investors gebe es derzeit keine Anlageklasse, die besonders fehlbewertet sei. Daher könnte ein diversifiziertes Portfolio aus festverzinslichen Vermögenswerten zum jetzigen Zeitpunkt des Konjunkturzyklus von Vorteil sein. Da die Korrelationen zwischen verschiedenen Assets selten eins seien (d.h. eine perfekt positive Beziehung zwischen zwei Assets und ihren Kursbewegungen), bestehe in der Regel ein Diversifizierungsvorteil im Besitzen mehrerer Anlageklassen, die höhere risikoadjustierte Renditen bieten könnten. Der Vorteil dieses Ansatzes bei der Vermögensallokation bestehe darin, dass er mehr Flexibilität biete, falls bestimmte festverzinsliche Sektoren in Zukunft falsch bewertet würden. Darüber hinaus gebe es angesichts der Neubewertung, die an den Zinsmärkten zu beobachten gewesen seien, jetzt mehr Schutz, falls das Ende des Konjunkturzyklus sehr viel schneller eintrete als ursprünglich angenommen. (29.04.2022/alc/a/a)
Die Inflation werde in der ersten Jahreshälfte voraussichtlich hoch bleiben, jedoch die Experten von Janus Henderson Investors würden glauben, dass hier der Begriff "vorübergehend" ins Spiel kommen könne. Selbst wenn die Inflation aufgrund der Auswirkungen des Russland-Ukraine-Konflikts über einen längeren Zeitraum hoch bleibe, werde die Kerninflation bei den persönlichen Konsumausgaben (PCE) gegen Ende des Jahres voraussichtlich zurückgehen.
Einigermaßen überraschend sei, dass die Zinsen während des Russland-Ukraine-Konflikts nicht stärker gesunken seien. Die Geldpolitik sei in der Vergangenheit wohl zu locker gewesen und es werde länger dauern, bis die Inflation zurückgehe. Die Markterwartungen seien jedoch von sechseinhalb Zinserhöhungen auf vier in diesem Jahr gesunken und in jüngster Zeit wieder auf sechs Erhöhungen gestiegen. In Anbetracht der aktuellen Lage bei Wachstum, Inflation und Arbeitslosigkeit habe die FED nur wenig Grund, die Märkte zu ignorieren und aggressiv "dovish" zu sein - selbst wenn die Erwartungen etwas nach unten korrigiert würden.
Trotz der Ausweitung der Spreads seien die erwarteten Ausfallraten - wenn überhaupt - nur begrenzt gestiegen. Die Ausfallraten in den USA und Europa hätten 2021 auf einem Rekordtief gelegen und es werde allgemein erwartet, dass dies auch 2022 so bleiben werde. Eine Möglichkeit, die Ausfallraten zu untersuchen, bestehe darin, die von den aktuellen Anleihe-Spreads implizierte Rate zu extrahieren.
Bei dieser vereinfachten Betrachtung der Credit Spreads ergebe sich für den europäischen High-Yield-Markt eine Ausfallrate von 4%. Zum Vergleich: In den letzten 15 Jahren habe es nur einen einzigen Zeitraum gegeben, in dem die Ausfälle höher gewesen seien, nämlich 2009 - einschließlich während der Pandemie, die weltweit ganze Volkswirtschaften lahmgelegt habe. Darüber hinaus sei es hilfreich, dass es bei Krediten einen Kupon gebe, der bei längerfristige Anlagen berücksichtigt werden sollte, auch wenn sich die Spreads weiter ausweiten könnten.
Da bei den Krediten bereits deutlich schwächere Erwartungen eingepreist seien (wie die Ausweitung der Spreads zeige) und die Zinssätze neu bewertet worden seien (höhere Renditen), um das Inflationsrisiko zu berücksichtigen, stelle sich die Frage: Wie gehe es weiter?
Nach Ansicht der Experten von Janus Henderson Investors gebe es derzeit keine Anlageklasse, die besonders fehlbewertet sei. Daher könnte ein diversifiziertes Portfolio aus festverzinslichen Vermögenswerten zum jetzigen Zeitpunkt des Konjunkturzyklus von Vorteil sein. Da die Korrelationen zwischen verschiedenen Assets selten eins seien (d.h. eine perfekt positive Beziehung zwischen zwei Assets und ihren Kursbewegungen), bestehe in der Regel ein Diversifizierungsvorteil im Besitzen mehrerer Anlageklassen, die höhere risikoadjustierte Renditen bieten könnten. Der Vorteil dieses Ansatzes bei der Vermögensallokation bestehe darin, dass er mehr Flexibilität biete, falls bestimmte festverzinsliche Sektoren in Zukunft falsch bewertet würden. Darüber hinaus gebe es angesichts der Neubewertung, die an den Zinsmärkten zu beobachten gewesen seien, jetzt mehr Schutz, falls das Ende des Konjunkturzyklus sehr viel schneller eintrete als ursprünglich angenommen. (29.04.2022/alc/a/a)