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Legg Mason Western Asset: Taper Tantrum 2.0?
14.08.17 11:45
Legg Mason
Baltimore (www.anleihencheck.de) - Haben die Marktteilnehmer Ihre Lektion im Mai 2013 gelernt, oder steht ein erneutes Taper Tantrum bevor? Dr. John L. Bellows, Portfoliomanager und Researchanalyst bei der auf Anleihen spezialisierten Legg Mason Tochtergesellschaft Western Asset Management, sieht aktuell keine Gefahr - obwohl die amerikanische Notenbank bereits angekündigt hat, ihr Reinvestitionsprogramm später in diesem Jahr anzupassen und Assets zu verkaufen, sodass sich ihre Bilanz auf ein bis zwei Billionen verkleinert.
Das sei deshalb interessant, weil diese Bemühungen hin zu einer 'Normalisierung' auch als allmählicher Abschied von der äußerst entgegenkommenden Geldpolitik gewertet werden könnten. Die Experten würden sich erinnern: In 2013 habe ein Signal der FED, von weiteren Assetkäufen Abstand zu nehmen, zu einem plötzlichen und drastischen Ausverkauf risikoreicher Anlagen geführt.
"Die Zentralbanken haben sehr deutlich gemacht, dass Bilanzanpassungen kein Anzeichen dafür sind, von ihrer insgesamt entgegenkommenden Linie abzuweichen. Und bisher haben sie mit der Kommunikation dieser Botschaft Erfolg", stelle Bellows klar. Er spreche hier aus Erfahrung, da er zwischen 2009 und 2011 in verschiedenen leitenden Positionen für das US-Finanzministerium tätig gewesen sei. "Die negative Korrelation zwischen Anleihen und risikoreichen Assets wird wahrscheinlich weiter anhalten, wie es schon 2013 der Fall war. Es ist jedoch der Ausgangspunkt der Vermögenswerte, der ausschlaggebend ist. Und der ist beispielsweise für Schwellenländer aktuell deutlich besser als in 2013", führe Bellows weiter aus. Langfristig würden er und seine Kollegen glauben, dass der Markt auf Inflation und Wachstum reagieren und vermutlich keiner der beiden Faktoren stärker von den bevorstehenden Bilanzanpassungen der US-Währungshüter beeinflusst werde.
Im Mai 2013 habe der damalige FED-Chef Ben Bernanke angekündigt, dass die Notenbank 'das Tempo der Anleihekäufe während der nächsten Treffen herunterfährt'. Laut Bellows habe es damals kein Anzeichen und auch keine Empfehlung in Bernankes Kommentar gegeben, dass die FED auch über Veränderungen ihrer Zinspolitik nachgedacht habe. Vielmehr habe der oberste Währungshüter zu Beginn seines Statements betont, dass die künftigen Ziele der FED mit Blick auf die Zinsen 'die Absicht des Komitees unterstreichen, so lange eine äußerst entgegenkommende Geldpolitik aufrecht zu erhalten, wie sie gebraucht wird', betone Bellows.
"Es waren die Marktteilnehmer, die Schwierigkeiten hatten zwischen den Anleihekäufen und einer weiter gefassten entgegenkommenden Geldpolitik zu unterscheiden", glaube Bellows. Die Folgen seien bekannt: Unmittelbar nach Bernankes Kommentar habe der Markt seine Erwartungen geändert und vier volle Zinserhöhungen bis Mitte 2015 anstatt nur einer eingepreist - und das obwohl die FED bei jeder Gelegenheit versucht habe, ihre langfristigen Ziele zu untermauern.
Ein weiterer Aspekt des Taper Tantrum in 2013: Anleihen und risikoreiche Asset hätten sich in einer Phase negativer Rendite befunden, was die negative Korrelation der beiden Anlageklassen umgedreht habe, die Basis vieler Portfolios sei. Allerdings habe dieses Phänomen nur sehr kurz angehalten. "Wenn man es in die richtige Perspektive setzt, ist eine solche Kombination an Preisbewegungen weder seltsam noch alarmierend", analysiere Bellows.
Aktuell hätten die Bilanzen der Zentralbanken wieder oberste Priorität bei Anleiheinvestoren, glaube Bellows. Die FED plane ihre Bilanz langsam und schrittweise zu verkleinern und obwohl die EZB einige Jahre hinterher sei, habe auch sie signalisiert, in dieselbe Richtung zu gehen. "Die Bilanzen der großen Zentralbanken sind ein prominentes Merkmal des Marktumfelds nach der Krise. Daher ist es auch verständlich, dass Anleiheinvestoren solche Entwicklungen argwöhnisch beobachten", gestehe Bellows zu. Es würden bereits einige wenige Stimmen laut, dass schon kleine Veränderungen in den Bilanzen überdimensionale Auswirkungen auf die Märkte haben könnten, wie es in 2013 der Fall gewesen sei.
"Aufgrund der erst kürzlich gemachten Erfahrungen ist eine gewisse Vorsicht in Bezug auf Schritte der FED - und in Bezug auf potenzielle Marktreaktionen - verständlich. Doch ist das Taper Tantrum wirklich so relevant, um die aktuelle Marktsituation zu verstehen?", frage der Western Asset-Experte. Er glaube, es seien die Lektionen, die in 2013 gelernt worden seien, die heute wichtig für Anleiheinvestoren seien. "Erfreulicherweise scheint es dieses Mal so, als ob der Markt nicht wieder dieselben Fehler begeht", stelle der Fondsmanager fest. In den USA sei der Marktpreis für kurzfristige Zinssätze in diesem Jahr gesunken, sogar dann noch, als die Veränderungen der Reinvestitionspolitik näher gerückt seien. Und in Europa hätte die aktuelle Kommunikation über ein mögliches Ende der Anleihekäufe wenn nur sehr geringe Auswirkungen auf die kurzfristigen Zinssätze.
"Der vielleicht wichtigste Unterschied zu 2013: Aktuell sind die Zentralbanken deutlich erfolgreicher damit, die Erwartungen des Marktes aufrecht zu halten, dass die entgegenkommende Geldpolitik Bestand haben wird. Sollte ihnen das auch weiterhin gelingen, laufen wir keine Gefahr, ein erneutes Taper Tantrum zu erleben", laute das Fazit von Bellows. (14.08.2017/alc/a/a)
Das sei deshalb interessant, weil diese Bemühungen hin zu einer 'Normalisierung' auch als allmählicher Abschied von der äußerst entgegenkommenden Geldpolitik gewertet werden könnten. Die Experten würden sich erinnern: In 2013 habe ein Signal der FED, von weiteren Assetkäufen Abstand zu nehmen, zu einem plötzlichen und drastischen Ausverkauf risikoreicher Anlagen geführt.
Im Mai 2013 habe der damalige FED-Chef Ben Bernanke angekündigt, dass die Notenbank 'das Tempo der Anleihekäufe während der nächsten Treffen herunterfährt'. Laut Bellows habe es damals kein Anzeichen und auch keine Empfehlung in Bernankes Kommentar gegeben, dass die FED auch über Veränderungen ihrer Zinspolitik nachgedacht habe. Vielmehr habe der oberste Währungshüter zu Beginn seines Statements betont, dass die künftigen Ziele der FED mit Blick auf die Zinsen 'die Absicht des Komitees unterstreichen, so lange eine äußerst entgegenkommende Geldpolitik aufrecht zu erhalten, wie sie gebraucht wird', betone Bellows.
Ein weiterer Aspekt des Taper Tantrum in 2013: Anleihen und risikoreiche Asset hätten sich in einer Phase negativer Rendite befunden, was die negative Korrelation der beiden Anlageklassen umgedreht habe, die Basis vieler Portfolios sei. Allerdings habe dieses Phänomen nur sehr kurz angehalten. "Wenn man es in die richtige Perspektive setzt, ist eine solche Kombination an Preisbewegungen weder seltsam noch alarmierend", analysiere Bellows.
Aktuell hätten die Bilanzen der Zentralbanken wieder oberste Priorität bei Anleiheinvestoren, glaube Bellows. Die FED plane ihre Bilanz langsam und schrittweise zu verkleinern und obwohl die EZB einige Jahre hinterher sei, habe auch sie signalisiert, in dieselbe Richtung zu gehen. "Die Bilanzen der großen Zentralbanken sind ein prominentes Merkmal des Marktumfelds nach der Krise. Daher ist es auch verständlich, dass Anleiheinvestoren solche Entwicklungen argwöhnisch beobachten", gestehe Bellows zu. Es würden bereits einige wenige Stimmen laut, dass schon kleine Veränderungen in den Bilanzen überdimensionale Auswirkungen auf die Märkte haben könnten, wie es in 2013 der Fall gewesen sei.
"Aufgrund der erst kürzlich gemachten Erfahrungen ist eine gewisse Vorsicht in Bezug auf Schritte der FED - und in Bezug auf potenzielle Marktreaktionen - verständlich. Doch ist das Taper Tantrum wirklich so relevant, um die aktuelle Marktsituation zu verstehen?", frage der Western Asset-Experte. Er glaube, es seien die Lektionen, die in 2013 gelernt worden seien, die heute wichtig für Anleiheinvestoren seien. "Erfreulicherweise scheint es dieses Mal so, als ob der Markt nicht wieder dieselben Fehler begeht", stelle der Fondsmanager fest. In den USA sei der Marktpreis für kurzfristige Zinssätze in diesem Jahr gesunken, sogar dann noch, als die Veränderungen der Reinvestitionspolitik näher gerückt seien. Und in Europa hätte die aktuelle Kommunikation über ein mögliches Ende der Anleihekäufe wenn nur sehr geringe Auswirkungen auf die kurzfristigen Zinssätze.
"Der vielleicht wichtigste Unterschied zu 2013: Aktuell sind die Zentralbanken deutlich erfolgreicher damit, die Erwartungen des Marktes aufrecht zu halten, dass die entgegenkommende Geldpolitik Bestand haben wird. Sollte ihnen das auch weiterhin gelingen, laufen wir keine Gefahr, ein erneutes Taper Tantrum zu erleben", laute das Fazit von Bellows. (14.08.2017/alc/a/a)