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Inmitten eines Liquiditätstsunamis?
06.12.19 09:00
ETHENEA
Munsbach (www.anleihencheck.de) - Vom Anstieg der Risikoassets in den vergangenen Wochen und Monaten sind viele Marktteilnehmer immer noch überrascht, so Frank Borchers, CIIA, CEFA, Senior Portfolio Manager von ETHENEA.
Angesichts der schwächelnden globalen Wirtschaft würden die neuen Höchststände bei Aktien und die Rückgänge der Credit Spreads nicht so recht ins Bild passen. Verantwortlich für die Wachstumsschwäche sei hauptsächlich die Verarbeitende Industrie. Dieser Wirtschaftszweig leide besonders unter dem Handelsstreit zwischen den USA und China und unter den in diesem Zusammenhang auferlegten Strafzöllen. Auftragsschwund und eine geringere Auslastung der Produktionskapazitäten seien die Folgen.
Worauf sei also der jüngste Anstieg der Risikoassets zurückzuführen? Zeichne sich etwa eine Erholung der Verarbeitenden Industrie ab? Um dies beurteilen zu können, solle man sich Frühindikatoren wie die Einkaufsmanagerindices (PMIs) anschauen, die Aufschluss über die aktuelle Stimmung in dieser Branche geben würden. Saldowerte von über 50 würden hier eine wirtschaftliche Expansion signalisieren, Werte von unter 50 würden auf eine wirtschaftliche Kontraktion hindeuten. Die gute Nachricht sei, dass der Negativtrend in vielen Volkswirtschaften vorerst habe gestoppt werden können. Für die drei größten Volkswirtschaften der Welt - USA, China und den Euroraum - sehe man jedoch immer noch Werte unter der Wachstumsmarke von 50 Punkten. Allerdings deute sich zumindest für die USA und den Euroraum eine Stabilisierung auf niedrigem Niveau gegenüber dem Vormonat an.
Das Schlusslicht im Euroraum bleibe Deutschland mit einem Wert von 42,1 Punkten - und das mit deutlichem Abstand. Dies liege zum einen an der stark exportabhängigen Industrie des Landes und an der wegen der Handelskonflikte schwächeren Weltkonjunktur, zum anderen aber auch an der Unsicherheit aufgrund des Brexit. Bereits seit Monaten befinde sich der Frühindikator für die größte Volkswirtschaft der Eurozone weit unterhalb der Wachstumsmarke von 50. Positiv festzuhalten sei jedoch, dass sich die Dynamik der deutschen Industrie zumindest nicht weiter verschlechtert habe. Dieses Bild untermauere auch der ifo-Geschäftsklimaindex, denn die Erwartungen der deutschen Unternehmer hätten sich zuletzt etwas aufgehellt.
Als Musterknabe innerhalb Europas präsentiere sich die französische Wirtschaft. Zum einen sei der PMI für das zweitgrößte EU-Mitgliedsland in diesem Jahr kaum unter die Marke von 50 gefallen und der Wert habe sich im Oktober noch auf 50,7 Zähler verbessert. Auch die Nummer Drei der Eurozone, Italien, zeige Stabilisierungstendenzen. Der Frühindikator des Landes habe sich nur minimal von 47,8 auf 47,7 Zähler verändert. Lediglich Spanien habe noch einmal einen Rückgang von fast einem vollen Punkt verzeichnet. Der Stand von 46,8 Punkten für Oktober sei der tiefste Wert seit April 2013.
Auf jeden Abschwung folge irgendwann ein Aufschwung. Soweit sind wir noch nicht, aber die Frühindikatoren für das Verarbeitende Gewerbe konnten sich erst einmal stabilisieren, so die Experten von ETHENEA. Dies könnte zwar ein erstes Anzeichen dafür sein, dass die Talsohle durchschritten sei, aber man sollte die PMIs genau beobachten, um festzustellen, ob sich eine nachhaltige Erholung einstelle. Allerdings rechtfertige diese Stabilisierung aus Sicht der Experten von ETHENEA nicht einen derart hohen Anstieg der Risikoassets.
Positiv anzumerken sei, dass es bisher kaum zu Spill-over-Effekten von der Verarbeitenden Industrie auf den größeren Dienstleistungssektor gekommen sei. Sollte das passieren, steige die Wahrscheinlichkeit einer Rezession signifikant an. Auch dies werden wir ganz genau beobachten, so die Experten von ETHENEA.
Ein Blick auf die Unternehmensgewinne sei hier auch nicht wirklich hilfreich, als dass sich aus ihnen eine Erklärung ableiten ließe. Denn die Konsensschätzungen der Analysten für die Unternehmensgewinne seien in diesem Jahr sukzessive nach unten revidiert worden. Ausschlaggebend erscheine den Experten von ETHENEA vielmehr der Wandel der Notenbankpolitik im Jahresverlauf. Die Liquidität auf den Kapitalmärkten habe sich durch eine Vielzahl von Leitzinssenkungen sowie durch die Wiederaufnahme des Anleihenkaufprogramms der EZB deutlich erhöht.
Die US-amerikanische Notenbank Federal Reserve habe in diesem Jahr eine 180-Grad-Wende in ihrer Geldmarktpolitik vollzogen: Bis Ende August 2019 seien dem Markt innerhalb von nur 20 Monaten rund 700 Mrd. USD entzogen worden und die Notenbankbilanz sei von ca. 4,5 Billionen USD auf ca. 3,8 Billionen USD gefallen. Mitte Oktober habe die FED wieder damit begonnen, Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit (T-Bills) für rund 60 Mrd. USD monatlich aufzukaufen, um den Spannungen am Geldmarkt entgegenzuwirken. Auch wenn die FED nicht müde werde zu betonen, dass dies in keiner Weise mit einem QE-Programm verwechselt werden sollte, seien diese Käufe in der Notenbankbilanz deutlich erkennbar und würden auf eine Bilanzausweitung hindeuten. Zudem habe die FED gleich mehrere Leitzinssenkungen vorgenommen. Nach neun Zinserhöhungen zwischen Dezember 2015 und Dezember 2018 seien in diesem Jahr von Juli bis Oktober drei Zinssenkungen in Folge gefolgt, um mögliche negative Folgen des Handelsstreits für die Wirtschaft der USA zu mildern. Derzeit befinde sich das Zinsniveau in einer Bandbreite von 1,50 bis 1,75 Prozent.
Auf der anderen Seite des Atlantiks habe auch die EZB wieder damit begonnen, dem Markt in gewohnter Manier Liquidität zur Verfügung zu stellen. Seit Anfang November kaufe sie für 20 Milliarden Euro pro Monat Staats- und Unternehmensanleihen aus dem Euroraum - und zwar bis auf Weiteres unbefristet! Zudem reinvestiere sie die Mittel aus fällig gewordenen Anleihen in neue Papiere. Mit ihrem letzten Anleihekaufprogramm habe die EZB bis Ende 2018 bereits Wertpapiere im Volumen von 2,6 Billionen EUR erworben. Die Zentralbankbilanz sei daraufhin auf fast 4,7 Billionen EUR angestiegen. Mit der Wiederauflage des Programms im November dieses Jahres werde sie nun erneut sukzessive ansteigen. Da der Leitzins schon seit geraumer Zeit fest bei 0% verankert sei, könnten Banken bei den Notenbanken auch weiterhin frisches Geld zum Nulltarif erhalten.
Im Vergleich zu den bisherigen Liquiditätsprogrammen der Notenbanken würden diese Maßnahmen zwar kaum einem Liquiditätstsunami, aber durchaus einer deutlichen Welle der Unterstützung gleichen. Die Zentralbanken hätten bereits in der Vergangenheit gezeigt, dass sie alles dafür tun würden, um für gute (Re-)Finanzierungsbedingungen für Unternehmen, Banken und auch Staaten zu sorgen und die Wirtschaft zu stützen. Daran habe sich auch heute nichts geändert. Genau dieses Umfeld sei es, das sich auf Risikoassets wie Aktien und Credit Spreads besonders positiv auswirke und deren Entwicklung in den letzten Monaten erkläre - auch wenn die Wirtschaftsdaten dies nicht widerspiegeln würden.
Dass die Frühindikatoren für die Verarbeitende Industrie weltweit eine Stabilisierung auf niedrigem Niveau erkennen lassen würden, würden die Experten von ETHENEA als ein erstes positives Signal werten. Viel bedeutender sei ihrer Meinung nach aber, dass die Notenbanken in diesem Jahr einen deutlichen Kurswechsel vorgenommen hätten. Dies zeige, dass sie bereit seien, alles zu tun, damit die Wirtschaft wieder an Fahrt gewinne. Und daher würden sie die Märkte mit ausreichend Liquidität versorgen. Aus diesem Grund sind wir bei ETHENEA auch mittelfristig von der positiven Entwicklung von Risikoassets überzeugt, so die Experten von ETHENEA. (Ausgabe 12 vom Dezember 2019) (06.12.2019/alc/a/a)
Angesichts der schwächelnden globalen Wirtschaft würden die neuen Höchststände bei Aktien und die Rückgänge der Credit Spreads nicht so recht ins Bild passen. Verantwortlich für die Wachstumsschwäche sei hauptsächlich die Verarbeitende Industrie. Dieser Wirtschaftszweig leide besonders unter dem Handelsstreit zwischen den USA und China und unter den in diesem Zusammenhang auferlegten Strafzöllen. Auftragsschwund und eine geringere Auslastung der Produktionskapazitäten seien die Folgen.
Das Schlusslicht im Euroraum bleibe Deutschland mit einem Wert von 42,1 Punkten - und das mit deutlichem Abstand. Dies liege zum einen an der stark exportabhängigen Industrie des Landes und an der wegen der Handelskonflikte schwächeren Weltkonjunktur, zum anderen aber auch an der Unsicherheit aufgrund des Brexit. Bereits seit Monaten befinde sich der Frühindikator für die größte Volkswirtschaft der Eurozone weit unterhalb der Wachstumsmarke von 50. Positiv festzuhalten sei jedoch, dass sich die Dynamik der deutschen Industrie zumindest nicht weiter verschlechtert habe. Dieses Bild untermauere auch der ifo-Geschäftsklimaindex, denn die Erwartungen der deutschen Unternehmer hätten sich zuletzt etwas aufgehellt.
Als Musterknabe innerhalb Europas präsentiere sich die französische Wirtschaft. Zum einen sei der PMI für das zweitgrößte EU-Mitgliedsland in diesem Jahr kaum unter die Marke von 50 gefallen und der Wert habe sich im Oktober noch auf 50,7 Zähler verbessert. Auch die Nummer Drei der Eurozone, Italien, zeige Stabilisierungstendenzen. Der Frühindikator des Landes habe sich nur minimal von 47,8 auf 47,7 Zähler verändert. Lediglich Spanien habe noch einmal einen Rückgang von fast einem vollen Punkt verzeichnet. Der Stand von 46,8 Punkten für Oktober sei der tiefste Wert seit April 2013.
Positiv anzumerken sei, dass es bisher kaum zu Spill-over-Effekten von der Verarbeitenden Industrie auf den größeren Dienstleistungssektor gekommen sei. Sollte das passieren, steige die Wahrscheinlichkeit einer Rezession signifikant an. Auch dies werden wir ganz genau beobachten, so die Experten von ETHENEA.
Ein Blick auf die Unternehmensgewinne sei hier auch nicht wirklich hilfreich, als dass sich aus ihnen eine Erklärung ableiten ließe. Denn die Konsensschätzungen der Analysten für die Unternehmensgewinne seien in diesem Jahr sukzessive nach unten revidiert worden. Ausschlaggebend erscheine den Experten von ETHENEA vielmehr der Wandel der Notenbankpolitik im Jahresverlauf. Die Liquidität auf den Kapitalmärkten habe sich durch eine Vielzahl von Leitzinssenkungen sowie durch die Wiederaufnahme des Anleihenkaufprogramms der EZB deutlich erhöht.
Die US-amerikanische Notenbank Federal Reserve habe in diesem Jahr eine 180-Grad-Wende in ihrer Geldmarktpolitik vollzogen: Bis Ende August 2019 seien dem Markt innerhalb von nur 20 Monaten rund 700 Mrd. USD entzogen worden und die Notenbankbilanz sei von ca. 4,5 Billionen USD auf ca. 3,8 Billionen USD gefallen. Mitte Oktober habe die FED wieder damit begonnen, Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit (T-Bills) für rund 60 Mrd. USD monatlich aufzukaufen, um den Spannungen am Geldmarkt entgegenzuwirken. Auch wenn die FED nicht müde werde zu betonen, dass dies in keiner Weise mit einem QE-Programm verwechselt werden sollte, seien diese Käufe in der Notenbankbilanz deutlich erkennbar und würden auf eine Bilanzausweitung hindeuten. Zudem habe die FED gleich mehrere Leitzinssenkungen vorgenommen. Nach neun Zinserhöhungen zwischen Dezember 2015 und Dezember 2018 seien in diesem Jahr von Juli bis Oktober drei Zinssenkungen in Folge gefolgt, um mögliche negative Folgen des Handelsstreits für die Wirtschaft der USA zu mildern. Derzeit befinde sich das Zinsniveau in einer Bandbreite von 1,50 bis 1,75 Prozent.
Auf der anderen Seite des Atlantiks habe auch die EZB wieder damit begonnen, dem Markt in gewohnter Manier Liquidität zur Verfügung zu stellen. Seit Anfang November kaufe sie für 20 Milliarden Euro pro Monat Staats- und Unternehmensanleihen aus dem Euroraum - und zwar bis auf Weiteres unbefristet! Zudem reinvestiere sie die Mittel aus fällig gewordenen Anleihen in neue Papiere. Mit ihrem letzten Anleihekaufprogramm habe die EZB bis Ende 2018 bereits Wertpapiere im Volumen von 2,6 Billionen EUR erworben. Die Zentralbankbilanz sei daraufhin auf fast 4,7 Billionen EUR angestiegen. Mit der Wiederauflage des Programms im November dieses Jahres werde sie nun erneut sukzessive ansteigen. Da der Leitzins schon seit geraumer Zeit fest bei 0% verankert sei, könnten Banken bei den Notenbanken auch weiterhin frisches Geld zum Nulltarif erhalten.
Im Vergleich zu den bisherigen Liquiditätsprogrammen der Notenbanken würden diese Maßnahmen zwar kaum einem Liquiditätstsunami, aber durchaus einer deutlichen Welle der Unterstützung gleichen. Die Zentralbanken hätten bereits in der Vergangenheit gezeigt, dass sie alles dafür tun würden, um für gute (Re-)Finanzierungsbedingungen für Unternehmen, Banken und auch Staaten zu sorgen und die Wirtschaft zu stützen. Daran habe sich auch heute nichts geändert. Genau dieses Umfeld sei es, das sich auf Risikoassets wie Aktien und Credit Spreads besonders positiv auswirke und deren Entwicklung in den letzten Monaten erkläre - auch wenn die Wirtschaftsdaten dies nicht widerspiegeln würden.
Dass die Frühindikatoren für die Verarbeitende Industrie weltweit eine Stabilisierung auf niedrigem Niveau erkennen lassen würden, würden die Experten von ETHENEA als ein erstes positives Signal werten. Viel bedeutender sei ihrer Meinung nach aber, dass die Notenbanken in diesem Jahr einen deutlichen Kurswechsel vorgenommen hätten. Dies zeige, dass sie bereit seien, alles zu tun, damit die Wirtschaft wieder an Fahrt gewinne. Und daher würden sie die Märkte mit ausreichend Liquidität versorgen. Aus diesem Grund sind wir bei ETHENEA auch mittelfristig von der positiven Entwicklung von Risikoassets überzeugt, so die Experten von ETHENEA. (Ausgabe 12 vom Dezember 2019) (06.12.2019/alc/a/a)