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Frankreich: Politische Unsicherheit trifft Haushaltsrisiken
09.09.25 12:30
Edmond de Rothschild Asset Management
Paris (www.anleihencheck.de) - Die politische Spaltung innerhalb der französischen Nationalversammlung ließ wenig Zweifel am Schicksal der Minderheitsregierung von Premierminister François Bayrou; Michaël Nizard, Head of Multi-Asset & Overlay bei Edmond de Rothschild AM, hat nach dem Scheitern der Vertrauensabstimmung ein Gefühl von Déjà-vu.
Mit dem Sturz der Bayrou-Regierung befinde sich Frankreich in derselben Lage wie im vergangenen Jahr nach dem Abgang von Michel Barnier. Das Land dürfte nun bereits den fünften Premierminister in drei Jahren erleben - ein klares Zeichen der politischen Instabilität, die es seit Beginn der zweiten Amtszeit von Emmanuel Macron präge.
Im folgenden Kommentar beleuchte Michaël Nizard die drei politischen Optionen für Präsident Macron - und ordne ein, welche Konsequenzen die jüngsten Turbulenzen für Märkte und Anleger haben könnten:
1. Ernennung eines neuen Premierministers
"Dies ist aktuell die wahrscheinlichste Option - sowohl aus Sicht der Finanzmärkte als auch im Umfeld des Präsidenten. Namen wie Gerald Darmanin, Sebastien Lecornu oder Catherine Vautrin wurden zwar gehandelt, haben jedoch an Glaubwürdigkeit verloren. Denn die politische Gleichung ist aufgrund der Unnachgiebigkeit der Rassemblement-National-Partei ohne die Sozialistische Partei nicht mehr lösbar.
Emmanuel Macron hat daher allen Grund, sich der linken Seite der Nationalversammlung zuzuwenden. Dies könnte durch die Ernennung einer Parteifigur wie Olivier Faure oder einer von der Sozialistischen Partei akzeptierten Persönlichkeit wie etwa Wirtschaftsminister Éric Lombard oder der ehemalige Minister Jean-Louis Borloo, geschehen. In diesem Fall hätte der neue Premierminister allerdings ähnlich enge Handlungsspielräume wie Bayrou, was seine Fähigkeit einschränken würde, ein ambitioniertes Defizitreduktionsprogramm durchs Parlament zu bringen. Die Kompromisssuche in der aktuellen Konstellation dürfte daher dazu führen, dass der alte Haushalt mehr oder weniger unverändert bleibt. Dies hätte nur eine sehr geringfügige Verbesserung des öffentlichen Defizits zur Folge.
Anleger könnten das Glas dennoch als halb voll betrachten und die ausbleibende Verschlechterung der Haushaltslage begrüßen. Dies könnte zu einer Stabilisierung des OAT-Bund-Spreads und einer temporären Attraktivität französischer Aktien führen, sobald sich die politische Unsicherheit legt. Allerdings würde Frankreich das Problem der öffentlichen Finanzen damit nur erneut vertagen (dazu unten mehr). Dieses würde ab dem nächsten Jahr wieder in den Vordergrund rücken und spätestens 2027 eine echte Klärung erfordern.
2. Auflösung der Nationalversammlung
Während diese Option nach dem Sturz der Barnier-Regierung Ende 2024 nicht zur Verfügung stand, zählt sie nun wieder zu den Möglichkeiten des Präsidenten. Auch wenn es für dieses Szenario keine Mehrheit gibt, ist diese Wahrscheinlichkeit angesichts der tiefen politischen Spaltungen, verschärft durch die am 10. September begonnene soziale Protestbewegung, nicht zu vernachlässigen. Im Falle einer starken Mobilisierung könnte Emmanuel Macron beschließen, den Bürgern durch Neuwahlen die Entscheidung wieder zu überlassen, in der Hoffnung auf eine klarere Mehrheit. Dies ist zweifellos das Szenario, das der Rassemblement National favorisiert - die Partei droht, jeden neuen Premierminister unabhängig von dessen Ausrichtung zu zensieren.
Marine Le Pen sieht in der aktuellen Lage eine Chance auf Machtübernahme. Einerseits sehen Umfragen sie in einer sehr vorteilhaften Position gegenüber der zersplitterten Nouveau Front Populaire, die wahrscheinlich nicht in allen Wahlkreisen gemeinsame Kandidaten aufstellen wird, was zu höheren Sitzprognosen führen könnte als bei der Wahl 2024. Andererseits schwebt über Le Pen das juristische Damoklesschwert einer möglichen langen Sperrfrist für die Wählbarkeit, sollte ihre Verurteilung im Berufungsverfahren (Neuverhandlung ab Januar 2026) bestätigt werden. Dies könnte sie dazu bewegen, alles zu tun, um einen Premierminister aus ihrem Lager durchzusetzen und die vorgesehene Disqualifikation für verurteilte Abgeordnete zu kippen - und damit den Weg für ihre eigene Präsidentschaftskandidatur im Jahr 2027 zu ebnen.
Gleichwohl deuten Umfragen darauf hin, dass der aufsteigende Rassemblement National selbst mit Unterstützung der Republikaner trotzdem kaum eine absolute Mehrheit erreichen würde und damit sein ausgabenintensives Programm nicht umsetzen könnte.
Für die Finanzmärkte wäre eine Auflösung des Parlaments wohl eine negative Überraschung, die zu einer deutlichen Ausweitung der französischen Spreads und zu einer schlechteren Performance des CAC 40 gegenüber europäischen Indizes führen könnte. Die Effekte dürften jedoch moderat bleiben. Darüber hinaus schätzen wir, dass die Auswirkungen auf andere europäische Zinssätze und den Euro insgesamt begrenzt bleiben würden.
3. Rücktritt des Präsidenten
Dieses Szenario ist zwar zum jetzigen Zeitpunkt äußerst unwahrscheinlich, kann aber nicht vollständig ausgeschlossen werden - zumal es sich um eine Forderung eines Teils der Protestbewegung vom 10. September handelt. Auch die Partei La France Insoumise verfolgt dieses Ziel, indem sie jeden Kompromiss ablehnt, selbst im Falle der Ernennung eines linken Premierministers, um Macron zum Eingeständnis einer institutionellen Blockade und letztlich zum Rücktritt zu zwingen.
Für französische Vermögenswerte wäre dies das ungünstigste Szenario, da die Gefahr eines Sieges der extremen Parteien groß wäre. Dies würde zu einer deutlichen Ausweitung des französischen Spreads führen, wahrscheinlich auf neue Höchststände. In diesem Fall wären auch eine Abwertung des Euro sowie Belastungen am Kreditmarkt wahrscheinlich. Die Sorge der Anleger wäre dann weniger, dass die Anstrengungen zur Reduzierung des Haushaltsdefizits unzureichend sind, sondern dass sich die Staatsfinanzen erneut verschlechtern. Denn die Programme dieser Parteien sehen eine starke Ausweitung der Staatsausgaben ohne echte Einsparungen vor - verbunden mit der Bereitschaft zur Konfrontation mit Brüssel. Dennoch ist die Wahrscheinlichkeit eines Rücktritts sehr gering; Macron selbst hat jüngst betont, seine Amtszeit bis zum Ende durchziehen zu wollen.
Fazit
Unabhängig vom Ausgang der aktuellen Krise bleibt die Wahrscheinlichkeit tief greifender Haushaltsreformen gering. Die Finanzmärkte scheinen sich damit abgefunden zu haben und würden wohl schon ein Szenario akzeptieren, in dem das Defizit nicht weiter steigt. Doch auch wenn die Lage nicht katastrophal ist, gibt es Anlass zur Sorge: Frankreich driftet mit dem höchsten Defizit von dem der Eurozone ab (-5,8 Prozent für 2024; -5,4 Prozent für 2025 erwartet gegenüber einem Durchschnitt in der Eurozone von etwa -3 Prozent) und einer weiter steigenden Staatsverschuldung (113 Prozent für 2024 und 117 Prozent für 2025 erwartet). Diese Verschlechterung resultiert vor allem aus sinkenden Steuereinnahmen infolge von Entlastungen für Haushalte (-1,6 Prozentpunkte seit 2017) und Unternehmen (-0,8 Punkte), die nicht durch eine Senkung der Staatsausgaben kompensiert wurden (die nach einem pandemiebedingten Höchststand wieder auf das Niveau von 2017 zurückgegangen sind).
Zwar herrscht parteiübergreifend Einigkeit über die Notwendigkeit geringerer Staatsausgaben - aktuell liegen diese bei 57 Prozent des BIP gegenüber 50 Prozent im Eurozonen-Schnitt -, doch fehlt eine Mehrheit für Maßnahmen, die das Primärdefizit unter die schuldenstabilisierende Schwelle drücken würden. Der Ausgabenüberhang gegenüber dem Rest des Kontinents (7 Prozentpunkte) resultiert überwiegend aus dem Rentensystem (2,2 Punkte) und dem Gesundheitswesen (1,5 Punkte) - zwei politisch brisante Themen, die von den Parteien gemieden werden. Entsprechend werden nur marginale Anpassungen vorgeschlagen. Der Status quo dürfte daher anhalten, es sei denn, der Druck der EU-Kommission und insbesondere der Finanzmärkte steigt erheblich. Dann wären schwierigere Entscheidungen unausweichlich, jedoch vermutlich erst nach neuen Parlaments- oder Präsidentschaftswahlen." (09.09.2025/alc/a/a)
Mit dem Sturz der Bayrou-Regierung befinde sich Frankreich in derselben Lage wie im vergangenen Jahr nach dem Abgang von Michel Barnier. Das Land dürfte nun bereits den fünften Premierminister in drei Jahren erleben - ein klares Zeichen der politischen Instabilität, die es seit Beginn der zweiten Amtszeit von Emmanuel Macron präge.
1. Ernennung eines neuen Premierministers
"Dies ist aktuell die wahrscheinlichste Option - sowohl aus Sicht der Finanzmärkte als auch im Umfeld des Präsidenten. Namen wie Gerald Darmanin, Sebastien Lecornu oder Catherine Vautrin wurden zwar gehandelt, haben jedoch an Glaubwürdigkeit verloren. Denn die politische Gleichung ist aufgrund der Unnachgiebigkeit der Rassemblement-National-Partei ohne die Sozialistische Partei nicht mehr lösbar.
Emmanuel Macron hat daher allen Grund, sich der linken Seite der Nationalversammlung zuzuwenden. Dies könnte durch die Ernennung einer Parteifigur wie Olivier Faure oder einer von der Sozialistischen Partei akzeptierten Persönlichkeit wie etwa Wirtschaftsminister Éric Lombard oder der ehemalige Minister Jean-Louis Borloo, geschehen. In diesem Fall hätte der neue Premierminister allerdings ähnlich enge Handlungsspielräume wie Bayrou, was seine Fähigkeit einschränken würde, ein ambitioniertes Defizitreduktionsprogramm durchs Parlament zu bringen. Die Kompromisssuche in der aktuellen Konstellation dürfte daher dazu führen, dass der alte Haushalt mehr oder weniger unverändert bleibt. Dies hätte nur eine sehr geringfügige Verbesserung des öffentlichen Defizits zur Folge.
Anleger könnten das Glas dennoch als halb voll betrachten und die ausbleibende Verschlechterung der Haushaltslage begrüßen. Dies könnte zu einer Stabilisierung des OAT-Bund-Spreads und einer temporären Attraktivität französischer Aktien führen, sobald sich die politische Unsicherheit legt. Allerdings würde Frankreich das Problem der öffentlichen Finanzen damit nur erneut vertagen (dazu unten mehr). Dieses würde ab dem nächsten Jahr wieder in den Vordergrund rücken und spätestens 2027 eine echte Klärung erfordern.
2. Auflösung der Nationalversammlung
Marine Le Pen sieht in der aktuellen Lage eine Chance auf Machtübernahme. Einerseits sehen Umfragen sie in einer sehr vorteilhaften Position gegenüber der zersplitterten Nouveau Front Populaire, die wahrscheinlich nicht in allen Wahlkreisen gemeinsame Kandidaten aufstellen wird, was zu höheren Sitzprognosen führen könnte als bei der Wahl 2024. Andererseits schwebt über Le Pen das juristische Damoklesschwert einer möglichen langen Sperrfrist für die Wählbarkeit, sollte ihre Verurteilung im Berufungsverfahren (Neuverhandlung ab Januar 2026) bestätigt werden. Dies könnte sie dazu bewegen, alles zu tun, um einen Premierminister aus ihrem Lager durchzusetzen und die vorgesehene Disqualifikation für verurteilte Abgeordnete zu kippen - und damit den Weg für ihre eigene Präsidentschaftskandidatur im Jahr 2027 zu ebnen.
Gleichwohl deuten Umfragen darauf hin, dass der aufsteigende Rassemblement National selbst mit Unterstützung der Republikaner trotzdem kaum eine absolute Mehrheit erreichen würde und damit sein ausgabenintensives Programm nicht umsetzen könnte.
Für die Finanzmärkte wäre eine Auflösung des Parlaments wohl eine negative Überraschung, die zu einer deutlichen Ausweitung der französischen Spreads und zu einer schlechteren Performance des CAC 40 gegenüber europäischen Indizes führen könnte. Die Effekte dürften jedoch moderat bleiben. Darüber hinaus schätzen wir, dass die Auswirkungen auf andere europäische Zinssätze und den Euro insgesamt begrenzt bleiben würden.
3. Rücktritt des Präsidenten
Dieses Szenario ist zwar zum jetzigen Zeitpunkt äußerst unwahrscheinlich, kann aber nicht vollständig ausgeschlossen werden - zumal es sich um eine Forderung eines Teils der Protestbewegung vom 10. September handelt. Auch die Partei La France Insoumise verfolgt dieses Ziel, indem sie jeden Kompromiss ablehnt, selbst im Falle der Ernennung eines linken Premierministers, um Macron zum Eingeständnis einer institutionellen Blockade und letztlich zum Rücktritt zu zwingen.
Für französische Vermögenswerte wäre dies das ungünstigste Szenario, da die Gefahr eines Sieges der extremen Parteien groß wäre. Dies würde zu einer deutlichen Ausweitung des französischen Spreads führen, wahrscheinlich auf neue Höchststände. In diesem Fall wären auch eine Abwertung des Euro sowie Belastungen am Kreditmarkt wahrscheinlich. Die Sorge der Anleger wäre dann weniger, dass die Anstrengungen zur Reduzierung des Haushaltsdefizits unzureichend sind, sondern dass sich die Staatsfinanzen erneut verschlechtern. Denn die Programme dieser Parteien sehen eine starke Ausweitung der Staatsausgaben ohne echte Einsparungen vor - verbunden mit der Bereitschaft zur Konfrontation mit Brüssel. Dennoch ist die Wahrscheinlichkeit eines Rücktritts sehr gering; Macron selbst hat jüngst betont, seine Amtszeit bis zum Ende durchziehen zu wollen.
Fazit
Unabhängig vom Ausgang der aktuellen Krise bleibt die Wahrscheinlichkeit tief greifender Haushaltsreformen gering. Die Finanzmärkte scheinen sich damit abgefunden zu haben und würden wohl schon ein Szenario akzeptieren, in dem das Defizit nicht weiter steigt. Doch auch wenn die Lage nicht katastrophal ist, gibt es Anlass zur Sorge: Frankreich driftet mit dem höchsten Defizit von dem der Eurozone ab (-5,8 Prozent für 2024; -5,4 Prozent für 2025 erwartet gegenüber einem Durchschnitt in der Eurozone von etwa -3 Prozent) und einer weiter steigenden Staatsverschuldung (113 Prozent für 2024 und 117 Prozent für 2025 erwartet). Diese Verschlechterung resultiert vor allem aus sinkenden Steuereinnahmen infolge von Entlastungen für Haushalte (-1,6 Prozentpunkte seit 2017) und Unternehmen (-0,8 Punkte), die nicht durch eine Senkung der Staatsausgaben kompensiert wurden (die nach einem pandemiebedingten Höchststand wieder auf das Niveau von 2017 zurückgegangen sind).
Zwar herrscht parteiübergreifend Einigkeit über die Notwendigkeit geringerer Staatsausgaben - aktuell liegen diese bei 57 Prozent des BIP gegenüber 50 Prozent im Eurozonen-Schnitt -, doch fehlt eine Mehrheit für Maßnahmen, die das Primärdefizit unter die schuldenstabilisierende Schwelle drücken würden. Der Ausgabenüberhang gegenüber dem Rest des Kontinents (7 Prozentpunkte) resultiert überwiegend aus dem Rentensystem (2,2 Punkte) und dem Gesundheitswesen (1,5 Punkte) - zwei politisch brisante Themen, die von den Parteien gemieden werden. Entsprechend werden nur marginale Anpassungen vorgeschlagen. Der Status quo dürfte daher anhalten, es sei denn, der Druck der EU-Kommission und insbesondere der Finanzmärkte steigt erheblich. Dann wären schwierigere Entscheidungen unausweichlich, jedoch vermutlich erst nach neuen Parlaments- oder Präsidentschaftswahlen." (09.09.2025/alc/a/a)