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Chancen und Risiken mit High-Yield-Anleihen
19.04.23 10:22
La Française AM
Frankfurt am Main (www.anleihencheck.de) - In den letzten zehn Jahren bewegten wir uns in einem Umfeld niedriger oder sogar negativer Zinsen, so Victoire Dubrujeaud, Credit Fund Manager bei La Française AM.
Die einzige Möglichkeit, positive Renditen zu erzielen, habe darin bestanden, höhere Risiken einzugehen und Aktien gegenüber festverzinslichen Anlageklassen zu bevorzugen. Eines der Hauptargumente für Investitionen in die Aktienmärkte sei das bekannte Motto "There is no alternative" (TINA) gewesen. Aufgrund höherer Zinsen und der Inflation seien die Carry-Möglichkeiten in letzter Zeit auf ein Niveau gestiegen, das man seit Jahren nicht mehr gesehen habe - insbesondere im Vergleich zu den Dividendenrenditen von Aktien. Der Markt für festverzinsliche Wertpapiere werde im Vergleich zu Aktien wieder wettbewerbsfähiger, weshalb man vor allem im Kreditsegment steigende Mittelzuflüsse beobachte.
Aufgrund der ungewöhnlichen Kombination aus steigenden Zinsen und sich ausweitenden Spreads sei 2022 eines der schlechtesten Jahre für die Finanzmärkte gewesen. Im Vergleich zu Investment-Grade-Anleihen oder Staatsanleihen habe sich der High-Yield-Markt im Rückgang aufgrund seiner strukturell geringeren Duration und Sensitivität gegenüber Zinsschwankungen als etwas widerstandsfähiger erwiesen. Mit Blick auf 2023 gehe Dubrujeaud davon aus, dass geringere Wachstumssorgen die im Jahr 2022 vorherrschenden Themen Inflation, Zentralbanken und Zinsen langsam verdrängen würden. Ein linearer Aufschwung erscheine in diesem Stadium unwahrscheinlich. Die Volatilität dürfte anhalten, solange die Folgen des massiven und unerwarteten Zinserhöhungszyklus für die Realwirtschaft nicht absehbar seien.
Einen gewissen Schutz gegen die Volatilität der Spreads biete der "Carry" des High-Yield-Marktes (Renditen (in EUR-Äquivalent) von über 7% in Europa und den USA). Daher könnte es sinnvoll sein, durch High Yield ein gewisses Risiko beizumischen, um die Carry-Strategie zu maximieren. Darüber hinaus erwarte Dubrujeaud nur einen moderaten Anstieg der Ausfallraten, da die Unternehmensbilanzen nach wie vor gesund seien und der Refinanzierungsbedarf auf kurze Sicht begrenzt bleibe. Dubrujeaud rechne jedoch mit zunehmender Dispersion nach Ratings und Sektoren sowie mit einem Wiederaufleben idiosynkratischer Entwicklungen. Dies bedeute, dass die Auswahl von Anleihen und Krediten entscheidend sein werde.
Die Aussichten für eine weiche Landung der Wirtschaft seien nach wie vor begrenzt. Dubrujeaud bevorzuge daher weiterhin Anleihen mit BB-Rating und einige Titel mit B-Rating, die hohe Kupons und ein begrenztes kurzfristiges Refinanzierungsrisiko aufweisen würden. Er sehe im Bankensektor qualitativ gute Emittenten, da die risikobereinigten Renditeprämien derzeit attraktiver seien als bei Unternehmen mit einem gleichwertigen Rating. Bei zyklischen Titeln und Titeln mit hohem Fremdkapitalanteil, die bei einer drastischen Verschärfung der Finanzierungsbedingungen und einem möglichen Wirtschaftsabschwung weniger Handlungsspielraum hätten, bleibe Dubrujeaud sehr vorsichtig.
Davon ausgehend, dass die wichtigsten Zentralbanken die Zinsen weiterhin hoch halten würden, könnte die normalisierte Bewertung des risikofreien Zinssatzes die Multi-Asset-Investoren dazu veranlassen, sich noch stärker auf die Anlageklasse der festverzinslichen Wertpapiere zu konzentrieren. Es könnte zu einer strukturellen Verschiebung der Asset Allocation kommen, bei der die Anleger weniger Risiko eingehen und interessante Carry-Niveaus sichern, ohne sich in der Kapitalstruktur nach unten zu bewegen.
Die nächste wichtige Fälligkeitsgrenze für High-Yield-Anleihen komme 2025. Sollten die Zentralbanken die Zinsen noch stärker anheben als bisher erwartet, bestünde die Hauptsorge im Kreditsegment darin, dass hoch fremdfinanzierte Titel in den nächsten 18-24 Monaten den Großteil ihrer Schuldenstruktur refinanzieren müssten. Dies könnte zu einem potenziellen Herabstufungszyklus führen und die Ausfallquote noch weiter in die Höhe treiben. Dubrujeaud gehe jedoch davon aus, dass der Anstieg der Ausfallraten auf dem Leveraged-Loan-Markt aufgrund der variabel verzinsten Anleihenstruktur deutlich stärker ausfallen werde als auf dem High-Yield-Markt. (19.04.2023/alc/a/a)
Die einzige Möglichkeit, positive Renditen zu erzielen, habe darin bestanden, höhere Risiken einzugehen und Aktien gegenüber festverzinslichen Anlageklassen zu bevorzugen. Eines der Hauptargumente für Investitionen in die Aktienmärkte sei das bekannte Motto "There is no alternative" (TINA) gewesen. Aufgrund höherer Zinsen und der Inflation seien die Carry-Möglichkeiten in letzter Zeit auf ein Niveau gestiegen, das man seit Jahren nicht mehr gesehen habe - insbesondere im Vergleich zu den Dividendenrenditen von Aktien. Der Markt für festverzinsliche Wertpapiere werde im Vergleich zu Aktien wieder wettbewerbsfähiger, weshalb man vor allem im Kreditsegment steigende Mittelzuflüsse beobachte.
Die Aussichten für eine weiche Landung der Wirtschaft seien nach wie vor begrenzt. Dubrujeaud bevorzuge daher weiterhin Anleihen mit BB-Rating und einige Titel mit B-Rating, die hohe Kupons und ein begrenztes kurzfristiges Refinanzierungsrisiko aufweisen würden. Er sehe im Bankensektor qualitativ gute Emittenten, da die risikobereinigten Renditeprämien derzeit attraktiver seien als bei Unternehmen mit einem gleichwertigen Rating. Bei zyklischen Titeln und Titeln mit hohem Fremdkapitalanteil, die bei einer drastischen Verschärfung der Finanzierungsbedingungen und einem möglichen Wirtschaftsabschwung weniger Handlungsspielraum hätten, bleibe Dubrujeaud sehr vorsichtig.
Davon ausgehend, dass die wichtigsten Zentralbanken die Zinsen weiterhin hoch halten würden, könnte die normalisierte Bewertung des risikofreien Zinssatzes die Multi-Asset-Investoren dazu veranlassen, sich noch stärker auf die Anlageklasse der festverzinslichen Wertpapiere zu konzentrieren. Es könnte zu einer strukturellen Verschiebung der Asset Allocation kommen, bei der die Anleger weniger Risiko eingehen und interessante Carry-Niveaus sichern, ohne sich in der Kapitalstruktur nach unten zu bewegen.
Die nächste wichtige Fälligkeitsgrenze für High-Yield-Anleihen komme 2025. Sollten die Zentralbanken die Zinsen noch stärker anheben als bisher erwartet, bestünde die Hauptsorge im Kreditsegment darin, dass hoch fremdfinanzierte Titel in den nächsten 18-24 Monaten den Großteil ihrer Schuldenstruktur refinanzieren müssten. Dies könnte zu einem potenziellen Herabstufungszyklus führen und die Ausfallquote noch weiter in die Höhe treiben. Dubrujeaud gehe jedoch davon aus, dass der Anstieg der Ausfallraten auf dem Leveraged-Loan-Markt aufgrund der variabel verzinsten Anleihenstruktur deutlich stärker ausfallen werde als auf dem High-Yield-Markt. (19.04.2023/alc/a/a)