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Bundesanleihen: Mehr Angebot - weniger Nachfrage
27.10.25 11:23
Helaba
Frankfurt (www.anleihencheck.de) - Der Zinssenkungszyklus im Euroraum ist vermutlich an seinem Endpunkt angelangt oder zumindest nahe daran, so die Analysten der Helaba.
Damit seien die Chancen auf Kursgewinne am Rentenmarkt insgesamt überschaubar, auch wenn vorerst nicht mit einer Zinswende der EZB zu rechnen sei. Bundesanleihen profitierten allerdings indirekt vom laufenden Zinssenkungskurs der US-Notenbank. Während die EZB mit 2% bereits neutrales Territorium erreicht habe – ihre Geldpolitik wirke weder expansiv noch restriktiv –, habe die Fed noch einen kleinen Weg vor sich. Die Rendite 10-jähriger US Treasuries sei in diesem Zusammenhang seit Mitte Juli von etwa 4,5% auf rund 4,0% gesunken. Da Bundesanleihen traditionell unter dem Einfluss des weltweit dominanten Anleihemarktes stünden, seien auch hierzulande die Renditen im Oktober zurückgegangen.
Allerdings sei eine Rendite von rund 2,5% bei 10-jährigen Bundesanleihen den fundamentalen Umständen entsprechend keineswegs niedrig. Basierend auf den Erfahrungen der letzten zehn Jahre müsste der Kapitalmarktzins eigentlich 50 bis 60 Basispunkte tiefer notieren, also sogar unter der Marke von 2%. Ausgangspunkt der Analyse sei ein einfaches Regressionsmodell, bei dem die Erwartungen hinsichtlich der Geldpolitik der EZB sowie die Vorgaben des US-Rentenmarkts die beiden entscheidenden Variablen seien. Ersteres werde durch die Euro-Terminmarktsätze (3M-Satz in 12 Monaten) erfasst, letzteres durch die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen.
Der Vergleich des aktuellen Renditeverlaufs mit dem Regressionsmodell zeige für die letzten Jahre eine starke Übereinstimmung. Seit März 2025 sei die Anbindung allerdings verloren gegangen. Deutlich erkennbar sei der große Renditesprung, der durch die Lockerung der Schuldenbremse ausgelöst worden sei. In diesem Zuge seien auch die Zinserwartungen bezüglich der EZB gestiegen. Hintergrund seien der erwartete konjunkturstimulierende Effekt der Investitionsprogramme, die damit verbundenen möglichen Inflationswirkungen und die geringere Notwendigkeit einer expansiven Geldpolitik. Gleichzeitig sei auch die US-Rendite etwas geklettert. Das Regressionsmodell reagiere zwar auf diese Entwicklungen, allerdings fielen die Bewegungen deutlich schwächer aus als der tatsächliche Renditeanstieg.
Die Abkopplung werde auch deutlich, wenn man die aktuell relativ moderaten Inflationserwartungen der Anleger im Euroraum mit der Renditeentwicklung vergleiche. Bilde man den Durchschnitt der 5Y5Y-Inflation-Forwards der letzten zwei Jahre und den entsprechenden Mittelwert der Bund-Rendite, so zeige sich auch hier eine deutliche Abweichung. Die Rendite liege über dem Durchschnittswert, die Inflationserwartungen darunter.
Der überraschende fiskalpolitische Kurswechsel habe jedoch nicht nur zu einer vorübergehenden Veränderung der Renditen geführt. Es scheine vielmehr so, als sei das Renditeniveau dauerhaft erhöht worden. Natürlich gäbe es Szenarien, die diesen Aufschlag wieder reduzieren könnten, beispielsweise eine wirksame Schuldenbremse 2.0. Dies sei jedoch eher unwahrscheinlich. Denkbar wäre auch ein Eingriff der EZB in Form eines neuen Anleiheankaufprogramms. Dieses würde das erhöhte Umlaufvolumen von Staatsanleihen zumindest teilweise kompensieren. Ob die EZB dann allerdings Bundesanleihen kaufen würde, sei fraglich. Die aktuelle Krisenlandschaft im Euroraum spreche eher für den Ankauf französischer Papiere im Rahmen des Transmission Protection Instruments (TPI).
"Ein weiterer Faktor außerhalb unserer Modellwelt ist die veränderte Asset-Allokation bei großen Pensionsfonds", so die Analysten der Helaba. Einige der größten institutionellen Investoren Europas seien niederländische Pensionskassen, die ein Vermögen von rund 1,5 Billionen Euro verwalteten. Ein großer Teil davon sei bisher in Staatsanleihen angelegt worden. Eine Reform der Anlagestrategie, die risikoreichere Anlagen wie Aktien bevorzuge, sehe eine Umstellung im Zeitraum von 2026 bis 2028 vor. Es sei nachvollziehbar, dass die Pensionskassen unter diesen Vorgaben weniger Rentenpapiere kaufen würden. Vor allem ultralange Laufzeiten bekämen dies zu spüren. So hätten 30-jährige Bundesanleihen seit Jahresanfang zeitweise über 10% an Wert verloren.
Ab dem kommenden Jahr solle der schrittweise aktive Rückzug aus dem Anleihesegment hin zu Aktien erfolgen. Wie schnell die Pensionskassen handelten, sei zwar offen. Vor allem zu Jahresanfang, wenn die Emissionstätigkeit erfahrungsgemäß besonders hoch sei, könnte es deshalb jedoch einige Turbulenzen am Rentenmarkt geben.
Gerade jetzt, wo viele Länder planten, deutlich mehr Geld an den Kapitalmärkten aufzunehmen – insbesondere für militärische Rüstung –, könnten sich viele Investoren zurückhaltend zeigen. Nun rächten sich möglicherweise auch die jahrelange Negativzinspolitik der EZB sowie die Ankaufprogramme, durch die die Anleihemärkte stark ausgedünnt worden seien. Beides habe in den Augen vieler Langfristinvestoren die Attraktivität von Staatsanleihen lädiert. Der Plan, in andere Vermögenswerte zu investieren, könnte in dieser Zeit gereift sein. Das bedeute natürlich nicht, dass Staatsanleihen nicht mehr gekauft würden. Wie bekannt, sei ja alles eine Frage des Preises. Die sich abzeichnende Angebot-Nachfrage-Struktur spreche jedoch nicht für ein anhaltend niedriges Renditeniveau. Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen dürften daher langfristig eher um die 3%-Marke schwanken als sich bei zwei Prozent oder darunter einzupendeln. (27.10.2025/alc/a/a)
Damit seien die Chancen auf Kursgewinne am Rentenmarkt insgesamt überschaubar, auch wenn vorerst nicht mit einer Zinswende der EZB zu rechnen sei. Bundesanleihen profitierten allerdings indirekt vom laufenden Zinssenkungskurs der US-Notenbank. Während die EZB mit 2% bereits neutrales Territorium erreicht habe – ihre Geldpolitik wirke weder expansiv noch restriktiv –, habe die Fed noch einen kleinen Weg vor sich. Die Rendite 10-jähriger US Treasuries sei in diesem Zusammenhang seit Mitte Juli von etwa 4,5% auf rund 4,0% gesunken. Da Bundesanleihen traditionell unter dem Einfluss des weltweit dominanten Anleihemarktes stünden, seien auch hierzulande die Renditen im Oktober zurückgegangen.
Der Vergleich des aktuellen Renditeverlaufs mit dem Regressionsmodell zeige für die letzten Jahre eine starke Übereinstimmung. Seit März 2025 sei die Anbindung allerdings verloren gegangen. Deutlich erkennbar sei der große Renditesprung, der durch die Lockerung der Schuldenbremse ausgelöst worden sei. In diesem Zuge seien auch die Zinserwartungen bezüglich der EZB gestiegen. Hintergrund seien der erwartete konjunkturstimulierende Effekt der Investitionsprogramme, die damit verbundenen möglichen Inflationswirkungen und die geringere Notwendigkeit einer expansiven Geldpolitik. Gleichzeitig sei auch die US-Rendite etwas geklettert. Das Regressionsmodell reagiere zwar auf diese Entwicklungen, allerdings fielen die Bewegungen deutlich schwächer aus als der tatsächliche Renditeanstieg.
Der überraschende fiskalpolitische Kurswechsel habe jedoch nicht nur zu einer vorübergehenden Veränderung der Renditen geführt. Es scheine vielmehr so, als sei das Renditeniveau dauerhaft erhöht worden. Natürlich gäbe es Szenarien, die diesen Aufschlag wieder reduzieren könnten, beispielsweise eine wirksame Schuldenbremse 2.0. Dies sei jedoch eher unwahrscheinlich. Denkbar wäre auch ein Eingriff der EZB in Form eines neuen Anleiheankaufprogramms. Dieses würde das erhöhte Umlaufvolumen von Staatsanleihen zumindest teilweise kompensieren. Ob die EZB dann allerdings Bundesanleihen kaufen würde, sei fraglich. Die aktuelle Krisenlandschaft im Euroraum spreche eher für den Ankauf französischer Papiere im Rahmen des Transmission Protection Instruments (TPI).
"Ein weiterer Faktor außerhalb unserer Modellwelt ist die veränderte Asset-Allokation bei großen Pensionsfonds", so die Analysten der Helaba. Einige der größten institutionellen Investoren Europas seien niederländische Pensionskassen, die ein Vermögen von rund 1,5 Billionen Euro verwalteten. Ein großer Teil davon sei bisher in Staatsanleihen angelegt worden. Eine Reform der Anlagestrategie, die risikoreichere Anlagen wie Aktien bevorzuge, sehe eine Umstellung im Zeitraum von 2026 bis 2028 vor. Es sei nachvollziehbar, dass die Pensionskassen unter diesen Vorgaben weniger Rentenpapiere kaufen würden. Vor allem ultralange Laufzeiten bekämen dies zu spüren. So hätten 30-jährige Bundesanleihen seit Jahresanfang zeitweise über 10% an Wert verloren.
Ab dem kommenden Jahr solle der schrittweise aktive Rückzug aus dem Anleihesegment hin zu Aktien erfolgen. Wie schnell die Pensionskassen handelten, sei zwar offen. Vor allem zu Jahresanfang, wenn die Emissionstätigkeit erfahrungsgemäß besonders hoch sei, könnte es deshalb jedoch einige Turbulenzen am Rentenmarkt geben.
Gerade jetzt, wo viele Länder planten, deutlich mehr Geld an den Kapitalmärkten aufzunehmen – insbesondere für militärische Rüstung –, könnten sich viele Investoren zurückhaltend zeigen. Nun rächten sich möglicherweise auch die jahrelange Negativzinspolitik der EZB sowie die Ankaufprogramme, durch die die Anleihemärkte stark ausgedünnt worden seien. Beides habe in den Augen vieler Langfristinvestoren die Attraktivität von Staatsanleihen lädiert. Der Plan, in andere Vermögenswerte zu investieren, könnte in dieser Zeit gereift sein. Das bedeute natürlich nicht, dass Staatsanleihen nicht mehr gekauft würden. Wie bekannt, sei ja alles eine Frage des Preises. Die sich abzeichnende Angebot-Nachfrage-Struktur spreche jedoch nicht für ein anhaltend niedriges Renditeniveau. Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen dürften daher langfristig eher um die 3%-Marke schwanken als sich bei zwei Prozent oder darunter einzupendeln. (27.10.2025/alc/a/a)