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Asiatische Anleihen: Ausblick 2014
24.02.14 16:04
ING Investment Management
Den Haag (www.anleihencheck.de) - Bis 2013 zählten asiatische Schuldtitel zu den größten Nutznießern der Wachstumsstory Asiens und der lockeren Geldpolitik der FED, so die Experten von ING Investment Management (ING IM).
Doch inzwischen sei der sprichwörtliche Lack ab. Die entwickelten Märkte würden wachstumsmäßig aufholen, wenn auch der Abstand gegenüber Asien immer noch erheblich sei. Überdies habe die FED mit dem Ausstieg aus der quantitativen Lockerung begonnen.
Der Markt erkenne mittlerweile, dass die von der FED angestoßene allmähliche Rückführung der Liquidität im System bei Weitem nicht so belastend sein werde, wie zunächst befürchtet. Tatsächlich sei sie sogar Ausdruck der Leistungsfähigkeit der US-Wirtschaft.
Zudem sei der Einstieg in den Ausstieg seit Langem erwartet worden, insofern hätten die geldpolitischen Instanzen in Asien ausreichend Zeit gehabt, sich durch den Aufbau von Devisenreserven und die Umsetzung neuer Konzepte, um ausländisches Kapital anzulocken und die Importe zu bremsen, auf das Ende der QE vorzubereiten.
Die Experten würden daher erwarten, dass asiatische Schuldtitel aufgrund der attraktiveren Renditen und der starken Nachfrage vonseiten inländischer und regionaler institutioneller Investoren besser als US-Treasuries abschneiden würden.
Allerdings würden asiatische Währungen kaum davon profitieren. Das liege - neben dem Tapering der FED - auch an der Verlagerung der globalen Wachstumsdynamik weg von Asien und hin zu den USA. Einige Währungen (z. B. CNH, CNY) dürften den USD zwar übertreffen, doch insgesamt sollten asiatische Währungen im Hinblick auf die Renditen am Kassamarkt leicht an Boden verlieren.
Betrachte man die Renditen mancher Währungen, so könnten die Nachzügler des vergangenen Jahres inzwischen attraktive Renditen (Spot & Carry) für Anleger abwerfen, die sich von Volatilität nicht würden schrecken lassen. Hier sei vor allem die Indische Rupie genannt.
Mit immer stärkeren Portfolioabflüssen in die Aktienmärkte der DM würden die Zentralbanken Asiens wahrscheinlich eine Schwächung ihrer Währungen dulden, um einerseits ihre Devisenreserven zu schonen und andererseits die Wettbewerbsfähigkeit ihrer Volkswirtschaften zu wahren. Dies solle zur Stärkung der Außenhandelsbilanzen beitragen. Eine Verbesserung der Leistungsbilanzen dürfte die Währungen der jeweiligen Länder Asiens stützen.
Natürlich sei eine übermäßig schwache Währung auch nicht ohne Risiko: Die höheren Kosten importierter Güter würden die Inflationsgefahr treiben. Vor diesem Hintergrund würden die Notenbanken wahrscheinlich den Leitzins anheben. Das würde zugleich ihre Währungen stützen.
Im Rahmen ihres Basisszenarios (60%ige Wahrscheinlichkeit) würden die Experten von einer Fortsetzung des Konjunkturaufschwungs in den USA mit steigenden Häuserpreisen ausgehen. Die USA würden den Ausbau ihres Energiesektors fortsetzen, Konsumausgaben und Investitionstätigkeit würden leichte Zuwächse verzeichnen. Der wichtigste Faktor für den Aufschwung in den USA sei eine Reduzierung der kalten Progression.
In der Eurozone sorge die lockere Geldpolitik für Zuversicht bei Verbrauchern und Unternehmen, günstig für Konsum- und Investitionsausgaben. Auch die Lage an der Peripherie entspanne sich zunehmend und die Schuldenkrise rücke allmählich in weite Ferne. Chinas Wirtschaft werde trotz der Umsetzung von Reformen in seinem Finanzsystem stabil bleiben, dazu würden Konsumverhalten und Handelsdynamik beitragen. Der Häusermarkt werde gerade in den größeren Ballungsräumen vom Verstädterungstrend profitieren, wenn auch Preisanstieg und Volumenwachstum eher bescheiden bleiben dürften.
Die Pläne der US-FED, ihre monatlichen Anleihekäufe zurückzufahren, würden nichts daran ändern, dass die Geldpolitik weltweit insgesamt günstig bleibe. Dazu würden die stabileren Inflationsraten und -erwartungen beitragen. Bei diesem Szenario würden die Zinsen weltweit sukzessive steigen, obschon die Renditekurven steil bleiben würden. Das spiegele ganz klar den Kurs der FED wider: die Nachfrage nach US-Treasuries verringern, während man gleichzeitig an einem ultraniedrigen Leitzins festhalte.
Im Rahmen des Positivszenarios der Experten (25%ige Wahrscheinlichkeit) würden die USA dank unerwartet hoher Staats-, Konsum- und Investitionsausgaben positiv überraschen. Dabei werde die Infrastrukturentwicklung eine wichtige Rolle spielen. Auch das Wachstum in Kernländern der Eurozone, wie Deutschland und Frankreich, dürfte auf die freundlicheren Aussichten in den USA positiv reagieren.
Ausländische Direktinvestitionen in China würden spürbar zunehmen, denn die konsequente Korruptionsbekämpfung durch die Zentralregierung habe das Vertrauen der Anlegerschaft in China deutlich gestärkt. Auch die im Land eingerichteten Freihandelszonen würden sich günstig auswirken. Die US-FED werde ihr Anleihekaufprogramm daher ohne Bedenken abwickeln und in einen Zinsstraffungszyklus übergehen können.
Auch die EZB werde sich von der Politik des leichten Geldes verabschieden. Die Bank of Japan werde mit ihrem Konzept der "dritten Säule" erfolgreich sein und die japanische Wirtschaft gute Zuwächse verzeichnen. Die Inflationserwartungen dürften sich im niedrigen einstelligen Bereich bewegen. Bei den Investoren mache sich Zuversicht breit und die Portfolioflüsse würden in Richtung höher verzinsliche Anlagen mit höherer Volatilität gehen, wie beispielsweise Unternehmensanleihen, Aktien und Währungen.
Entsprechend würden US-Treasuries zulegen, während sich im kurzfristigen Marktbereich Wandel abzeichne. Asiatische Lokalwährungsanleihen würden den Markt übertreffen, doch die Renditen in Asien würden parallel zu den Zinsen auf US-Treasuries steigen.
Im Rahmen des Negativszenarios (15%ige Wahrscheinlichkeit) würden sich geopolitische Ereignisse als Störfaktor zurückmelden. Im Ergebnis würden die Ölpreise steigen. Frankreich und andere Teile der Eurozone könnten sich nicht aus der Stagnation befreien, das Wachstum in den USA lasse erneut nach, da Arbeitslosen- und Konsumzahlen enttäuschen würden, und Chinas Konjunktur kühle schneller als erwartet ab.
Gleichzeitig würden sich die Maßnahmen der Bank of Japan als nicht so effektiv wie erhofft erweisen, während die Anhebung der Mehrwertsteuer das Wachstum abwürge. In Asien würden die politisch Verantwortlichen mit einer Fortsetzung der lockeren Geldpolitik bzw. einer weiteren Lockerung sowie höheren Staatsausgaben auf das schwache globale Wachstum reagieren.
Die Zentralbanken rund um den Globus würden wieder auf akkommodative Maßnahmen zurückgreifen und die US-FED verschiebe - bei zusätzlicher Forward Guidance - ihren Ausstieg aus dem Anleihekaufprogramm. In diesem Umfeld würden die Staatsanleiherenditen fallen. Soweit die Zentralbanken der Welt nicht im Rahmen einer konzertierten Aktion erneut Liquidität ins System einschießen würden, würden asiatische Währungen unter Druck geraten und die Credit-Spreads steigen.
Asiatische Schuldtitel würden in zwei wesentliche Gruppen unterteilt: in USD denominierte Anleihen (mit dem JPMorgan Asian Credit Index - "JACI" - als dem Primärindex) und auf asiatische Währungen lautende Papiere (mit dem HSBC Asian Local Bond Index - "ALBI" - als dem Primärindex). Das Segment der auf USD lautenden asiatischen Schuldtitel werde zunehmend von Unternehmensanleihen dominiert und reagiere sensitiv auf Veränderungen bei den Credit-Spreads. Asiatische Lokalwährungsanleihen würden in erster Linie von Regierungen ausgegeben. Die Entwicklung an diesem Markt hänge vor allem von den heimischen Zinsen und Währungen ab.
Nach Einschätzung der Experten dürften sich asiatische Schuldtitel wie folgt entwickeln (ohne Berücksichtigung der erwarteten Wertzuwächse durch aktives Management): Bei den Renditen handle es sich um die voraussichtlichen Gesamtrenditen der beiden Benchmark-Indices bei den drei oben skizzierten Szenarios.
Nach Ansicht der Experten seien asiatische Schuldtitel gut aufgestellt, um - vor allem auf risikobereinigter Basis - im Vergleich zu anderen Teilen der Welt attraktive Renditen abzuwerfen. Aufgrund der erwarteten Zinserhöhungen könnte der Fixed-Income-Sektor zweifellos mit einigen Herausforderungen zu kämpfen haben. Gerade deshalb nehme die Bedeutung der Renditeentwicklung zu.
Hinzu komme, dass die US Federal Reserve wohl noch bis mindestens 2015 an ihrer ultralockeren Geldpolitik festhalten werde. Insofern dürfte die Renditekurve von US-Treasuries steil bleiben und bei moderatem Fristenrisiko attraktive Erträge bieten.
Internationale Investoren seien bei asiatischen Anleihen angesichts der starken Divergenz globaler Indices zudem eher unterinvestiert. Gewiefte Anleger würden ihre Risiken allerdings streuen, daher werde auch weiter Kapital nach Asien fließen, um etwaige Lücken bei der geografischen Diversifikation zu schließen.
Vor dem Hintergrund des oben skizzierten Ausblicks würden die Experten die Portfolios ihrer beiden Flaggschiff-Fonds folgendermaßen positionieren:
Bei Hartwährungsanleihen würden die Experten vorzugsweise auf kurzlaufende Non-Investment-Grade-Papiere setzen, da diese höhere Renditen bieten und weniger sensitiv auf Veränderungen bei den USD-Renditen reagieren würden. So würden vor allem hochverzinsliche Unternehmensanleihen einen deutlichen Spread-Pickup gegenüber vergleichbaren Anleihen aus anderen Regionen sowie eine niedrigere Zinssensitivität bieten. Damit bestehe ein interessantes Risiko-/Ertragsverhältnis. Überdies sei das volkswirtschaftliche Umfeld für Unternehmensanleihen positiv, insofern sollten deren Credit-Spreads sinken.
Bei Lokalwährungsanleihen würden die Experten auch auf höher rentierliche Anleihen und Währungen aus Ländern, deren Fiskal-, Wachstums- und Inflationsdaten sich verbessern würden, wie beispielsweise Indien setzen. Aber auch steile Renditestrukturkurven, wie bei thailändischen Lokalwährungsanleihen, würden - zum Zeitpunkt der Drucklegung - ein gutes Wertpotenzial aufweisen. Im Hinblick auf die erwartete Zinsanhebung würden die Experten das Zinsrisiko in ihren Portfolios weiterhin niedrig halten, indem die Experten hier wahrscheinlich untergewichtet bleiben würden. (24.02.2014/alc/a/a)
Doch inzwischen sei der sprichwörtliche Lack ab. Die entwickelten Märkte würden wachstumsmäßig aufholen, wenn auch der Abstand gegenüber Asien immer noch erheblich sei. Überdies habe die FED mit dem Ausstieg aus der quantitativen Lockerung begonnen.
Zudem sei der Einstieg in den Ausstieg seit Langem erwartet worden, insofern hätten die geldpolitischen Instanzen in Asien ausreichend Zeit gehabt, sich durch den Aufbau von Devisenreserven und die Umsetzung neuer Konzepte, um ausländisches Kapital anzulocken und die Importe zu bremsen, auf das Ende der QE vorzubereiten.
Die Experten würden daher erwarten, dass asiatische Schuldtitel aufgrund der attraktiveren Renditen und der starken Nachfrage vonseiten inländischer und regionaler institutioneller Investoren besser als US-Treasuries abschneiden würden.
Allerdings würden asiatische Währungen kaum davon profitieren. Das liege - neben dem Tapering der FED - auch an der Verlagerung der globalen Wachstumsdynamik weg von Asien und hin zu den USA. Einige Währungen (z. B. CNH, CNY) dürften den USD zwar übertreffen, doch insgesamt sollten asiatische Währungen im Hinblick auf die Renditen am Kassamarkt leicht an Boden verlieren.
Betrachte man die Renditen mancher Währungen, so könnten die Nachzügler des vergangenen Jahres inzwischen attraktive Renditen (Spot & Carry) für Anleger abwerfen, die sich von Volatilität nicht würden schrecken lassen. Hier sei vor allem die Indische Rupie genannt.
Mit immer stärkeren Portfolioabflüssen in die Aktienmärkte der DM würden die Zentralbanken Asiens wahrscheinlich eine Schwächung ihrer Währungen dulden, um einerseits ihre Devisenreserven zu schonen und andererseits die Wettbewerbsfähigkeit ihrer Volkswirtschaften zu wahren. Dies solle zur Stärkung der Außenhandelsbilanzen beitragen. Eine Verbesserung der Leistungsbilanzen dürfte die Währungen der jeweiligen Länder Asiens stützen.
Natürlich sei eine übermäßig schwache Währung auch nicht ohne Risiko: Die höheren Kosten importierter Güter würden die Inflationsgefahr treiben. Vor diesem Hintergrund würden die Notenbanken wahrscheinlich den Leitzins anheben. Das würde zugleich ihre Währungen stützen.
Im Rahmen ihres Basisszenarios (60%ige Wahrscheinlichkeit) würden die Experten von einer Fortsetzung des Konjunkturaufschwungs in den USA mit steigenden Häuserpreisen ausgehen. Die USA würden den Ausbau ihres Energiesektors fortsetzen, Konsumausgaben und Investitionstätigkeit würden leichte Zuwächse verzeichnen. Der wichtigste Faktor für den Aufschwung in den USA sei eine Reduzierung der kalten Progression.
In der Eurozone sorge die lockere Geldpolitik für Zuversicht bei Verbrauchern und Unternehmen, günstig für Konsum- und Investitionsausgaben. Auch die Lage an der Peripherie entspanne sich zunehmend und die Schuldenkrise rücke allmählich in weite Ferne. Chinas Wirtschaft werde trotz der Umsetzung von Reformen in seinem Finanzsystem stabil bleiben, dazu würden Konsumverhalten und Handelsdynamik beitragen. Der Häusermarkt werde gerade in den größeren Ballungsräumen vom Verstädterungstrend profitieren, wenn auch Preisanstieg und Volumenwachstum eher bescheiden bleiben dürften.
Die Pläne der US-FED, ihre monatlichen Anleihekäufe zurückzufahren, würden nichts daran ändern, dass die Geldpolitik weltweit insgesamt günstig bleibe. Dazu würden die stabileren Inflationsraten und -erwartungen beitragen. Bei diesem Szenario würden die Zinsen weltweit sukzessive steigen, obschon die Renditekurven steil bleiben würden. Das spiegele ganz klar den Kurs der FED wider: die Nachfrage nach US-Treasuries verringern, während man gleichzeitig an einem ultraniedrigen Leitzins festhalte.
Im Rahmen des Positivszenarios der Experten (25%ige Wahrscheinlichkeit) würden die USA dank unerwartet hoher Staats-, Konsum- und Investitionsausgaben positiv überraschen. Dabei werde die Infrastrukturentwicklung eine wichtige Rolle spielen. Auch das Wachstum in Kernländern der Eurozone, wie Deutschland und Frankreich, dürfte auf die freundlicheren Aussichten in den USA positiv reagieren.
Auch die EZB werde sich von der Politik des leichten Geldes verabschieden. Die Bank of Japan werde mit ihrem Konzept der "dritten Säule" erfolgreich sein und die japanische Wirtschaft gute Zuwächse verzeichnen. Die Inflationserwartungen dürften sich im niedrigen einstelligen Bereich bewegen. Bei den Investoren mache sich Zuversicht breit und die Portfolioflüsse würden in Richtung höher verzinsliche Anlagen mit höherer Volatilität gehen, wie beispielsweise Unternehmensanleihen, Aktien und Währungen.
Entsprechend würden US-Treasuries zulegen, während sich im kurzfristigen Marktbereich Wandel abzeichne. Asiatische Lokalwährungsanleihen würden den Markt übertreffen, doch die Renditen in Asien würden parallel zu den Zinsen auf US-Treasuries steigen.
Im Rahmen des Negativszenarios (15%ige Wahrscheinlichkeit) würden sich geopolitische Ereignisse als Störfaktor zurückmelden. Im Ergebnis würden die Ölpreise steigen. Frankreich und andere Teile der Eurozone könnten sich nicht aus der Stagnation befreien, das Wachstum in den USA lasse erneut nach, da Arbeitslosen- und Konsumzahlen enttäuschen würden, und Chinas Konjunktur kühle schneller als erwartet ab.
Gleichzeitig würden sich die Maßnahmen der Bank of Japan als nicht so effektiv wie erhofft erweisen, während die Anhebung der Mehrwertsteuer das Wachstum abwürge. In Asien würden die politisch Verantwortlichen mit einer Fortsetzung der lockeren Geldpolitik bzw. einer weiteren Lockerung sowie höheren Staatsausgaben auf das schwache globale Wachstum reagieren.
Die Zentralbanken rund um den Globus würden wieder auf akkommodative Maßnahmen zurückgreifen und die US-FED verschiebe - bei zusätzlicher Forward Guidance - ihren Ausstieg aus dem Anleihekaufprogramm. In diesem Umfeld würden die Staatsanleiherenditen fallen. Soweit die Zentralbanken der Welt nicht im Rahmen einer konzertierten Aktion erneut Liquidität ins System einschießen würden, würden asiatische Währungen unter Druck geraten und die Credit-Spreads steigen.
Asiatische Schuldtitel würden in zwei wesentliche Gruppen unterteilt: in USD denominierte Anleihen (mit dem JPMorgan Asian Credit Index - "JACI" - als dem Primärindex) und auf asiatische Währungen lautende Papiere (mit dem HSBC Asian Local Bond Index - "ALBI" - als dem Primärindex). Das Segment der auf USD lautenden asiatischen Schuldtitel werde zunehmend von Unternehmensanleihen dominiert und reagiere sensitiv auf Veränderungen bei den Credit-Spreads. Asiatische Lokalwährungsanleihen würden in erster Linie von Regierungen ausgegeben. Die Entwicklung an diesem Markt hänge vor allem von den heimischen Zinsen und Währungen ab.
Nach Einschätzung der Experten dürften sich asiatische Schuldtitel wie folgt entwickeln (ohne Berücksichtigung der erwarteten Wertzuwächse durch aktives Management): Bei den Renditen handle es sich um die voraussichtlichen Gesamtrenditen der beiden Benchmark-Indices bei den drei oben skizzierten Szenarios.
Nach Ansicht der Experten seien asiatische Schuldtitel gut aufgestellt, um - vor allem auf risikobereinigter Basis - im Vergleich zu anderen Teilen der Welt attraktive Renditen abzuwerfen. Aufgrund der erwarteten Zinserhöhungen könnte der Fixed-Income-Sektor zweifellos mit einigen Herausforderungen zu kämpfen haben. Gerade deshalb nehme die Bedeutung der Renditeentwicklung zu.
Hinzu komme, dass die US Federal Reserve wohl noch bis mindestens 2015 an ihrer ultralockeren Geldpolitik festhalten werde. Insofern dürfte die Renditekurve von US-Treasuries steil bleiben und bei moderatem Fristenrisiko attraktive Erträge bieten.
Internationale Investoren seien bei asiatischen Anleihen angesichts der starken Divergenz globaler Indices zudem eher unterinvestiert. Gewiefte Anleger würden ihre Risiken allerdings streuen, daher werde auch weiter Kapital nach Asien fließen, um etwaige Lücken bei der geografischen Diversifikation zu schließen.
Vor dem Hintergrund des oben skizzierten Ausblicks würden die Experten die Portfolios ihrer beiden Flaggschiff-Fonds folgendermaßen positionieren:
Bei Hartwährungsanleihen würden die Experten vorzugsweise auf kurzlaufende Non-Investment-Grade-Papiere setzen, da diese höhere Renditen bieten und weniger sensitiv auf Veränderungen bei den USD-Renditen reagieren würden. So würden vor allem hochverzinsliche Unternehmensanleihen einen deutlichen Spread-Pickup gegenüber vergleichbaren Anleihen aus anderen Regionen sowie eine niedrigere Zinssensitivität bieten. Damit bestehe ein interessantes Risiko-/Ertragsverhältnis. Überdies sei das volkswirtschaftliche Umfeld für Unternehmensanleihen positiv, insofern sollten deren Credit-Spreads sinken.
Bei Lokalwährungsanleihen würden die Experten auch auf höher rentierliche Anleihen und Währungen aus Ländern, deren Fiskal-, Wachstums- und Inflationsdaten sich verbessern würden, wie beispielsweise Indien setzen. Aber auch steile Renditestrukturkurven, wie bei thailändischen Lokalwährungsanleihen, würden - zum Zeitpunkt der Drucklegung - ein gutes Wertpotenzial aufweisen. Im Hinblick auf die erwartete Zinsanhebung würden die Experten das Zinsrisiko in ihren Portfolios weiterhin niedrig halten, indem die Experten hier wahrscheinlich untergewichtet bleiben würden. (24.02.2014/alc/a/a)