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Anleihenmärkte: Neubewertung der langlaufenden Renditen
19.05.15 11:30
J.P. Morgan Asset Management
Frankfurt (www.anleihencheck.de) - Deutsche Bundesanleihen erlebten Anfang Mai einen dramatischen Ausverkauf im zehnjährigen Bereich bis auf aktuell 0,65 Prozent, nachdem die Rally in diesem Segment Mitte April 0,05 Prozent erreicht hatte, so David Tan, Experte für europäische Staatsanleihen bei J.P. Morgan Asset Management.
Dieser Ausverkauf habe global auch andere langlaufende Staatsanleihenmärkte bis hin zu US-Treasuries und Britischen Gilts angesteckt. Noch Mitte April habe die Kombination aus Anleihenkäufen der Europäischen Zentralbank (EZB) im Rahmen des quantitativen Lockerungsprogramms (QE) und dem unterproportionalen Nachschub neuer Emissionen aus Deutschland, wo dieses Jahr bekanntermaßen gar ein kleiner Budgetüberschuss geplant sei, die Frage aufgeworfen, wann die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen negativ werde - man sei also denkbar weit vom aktuellen Szenario entfernt gewesen. Auch zu diesem Zeitpunkt sei Griechenland schon ein potenzieller Gefahrenherd gewesen, aber es sei auch noch weniger deutlich geworden, dass die Wachstums- und Inflationsaussichten in Europa kurz darauf wieder steigen würden.
Was sei also schief gelaufen? Oder, so sollte man besser fragen: Was sei richtig gelaufen? Schließlich seien der Verkauf der risikolosen Assets, das Ansteigen der Inflationserwartungen und der Wechsel hin zu risikoreicheren Anlageformen gewünschte Ergebnisse von QE, die sich nach ähnlichen Maßnahmen der amerikanischen und britischen Notenbank auch meist eingestellt hätten.
Die Staatsanleihenmärkte seien schon von den ersten Tagen der Finanzkrise an durch die Zentralbanken getrieben worden. "Don't fight the Fed' sei zum Leitspruch geworden - auch für die Bank of England (BoE), die Bank of Japan (BoJ) und die EZB. Und dies sollte das Mantra bleiben, denn die EZB werde bis voraussichtlich September 2016 weiter Anleihen kaufen und die BoJ plane dies bis zu einem Inflationsniveau von 2 Prozent - wobei die Mai-Inflation in beiden Regionen nur wenig über der Null-Linie liege.
Aber während die Zentralbanken das kurze Ende der Kurve kontrollieren würden, habe am langen Ende weitgehend "der Markt" die Zügel in der Hand. Dieser zeige nun deutlich, dass die stark geschrumpfte "Laufzeitenprämie", die am langen Ende die Renditen niedrig gehalten habe, zu weit ausgereizt worden sei und dass diese nun neu gepreist werde.
Es gebe viele Faktoren, warum die Märkte dies jetzt tun würden: So scheine das Wachstum in der Eurozone 2015 eine Rate von rund 1,5 Prozent - und damit leicht über Trend - zu erreichen. Die globale Inflation habe sich ebenfalls gedreht, nicht zuletzt durch die Erholung der Ölpreise, aber auch dank der machtvollen Aktivitäten von mehr als zwei Dutzend Zentralbanken - einschließlich der People's Bank of China -, die gezeigt hätten, dass sie auch das chinesische Wachstum wieder in Schwung würden bringen wollen. Globales Wachstum und Inflation würden also allmählich in die richtige Richtung gehen.
Anleger hätten sich indes in populäre Positionen, so genannten "crowded trades" geflüchtet - entweder die Zinskurve hinauf oder die Bonitätskurve hinunter - angesichts der schieren Massen an Liquidität, die die Zentralbanken geschaffen hätten und auf der Suche nach auskömmlichen Erträgen. Am kurzen Ende vieler Zinskurven in der Eurozone seien die Zinsen bereits negativ. So würden Gelder weg von Deutschland (und Japan) hin zu höher rentierlichen Ländern wie den USA, Großbritannien oder Australien fließen. Als nun die Verkaufswelle begonnen habe, habe sich die Kombination aus konzentrierten Positionen und geringer Liquidität verschärft - und so hätten Bunds derzeit wenige Freunde, mal abgesehen natürlich von der EZB.
Was werde die schwächelnden Anleihenmärkte nun drehen? Selbst bei 0,65 Prozent würden die zehnjährigen Bundesanleihen noch nicht wirklich günstig aussehen. Wenn man noch einmal die QE-Erfahrungen bemühe, sollten "Bunds" noch unter Druck bleiben, bis man letztlich eine Kombination sehe von höheren Zinsen, die die Wachstumsindikatoren abschwächen würden, schwächelnden Risiko-Assets, einer verlangsamten Kreditvergabe oder einem Euro, der wieder stärker werde und damit das Exportwachstum ins Stocken bringe.
Bis dahin würden sich die Experten bei deutschen Bundesanleihen zurückhalten. Stattdessen würden sie die Gelegenheit nutzen, sich für die Neubewertung der Laufzeitenprämie zu positionieren: So würden sie am langen Ende der Kurve Deutschland - wo das Epizentrum des Ausverkaufs gelegen habe - gegenüber anderen entwickelten Märkten untergewichten. Sie hätten sich auch auf eine Versteilerung der Kurve vorbereitet und würden Bonds vom langen Ende her gegenüber mittleren Laufzeiten untergewichten. So sollte man gut für die Neubewertung der langlaufenden Renditen positioniert sein. (19.05.2015/alc/a/a)
Dieser Ausverkauf habe global auch andere langlaufende Staatsanleihenmärkte bis hin zu US-Treasuries und Britischen Gilts angesteckt. Noch Mitte April habe die Kombination aus Anleihenkäufen der Europäischen Zentralbank (EZB) im Rahmen des quantitativen Lockerungsprogramms (QE) und dem unterproportionalen Nachschub neuer Emissionen aus Deutschland, wo dieses Jahr bekanntermaßen gar ein kleiner Budgetüberschuss geplant sei, die Frage aufgeworfen, wann die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen negativ werde - man sei also denkbar weit vom aktuellen Szenario entfernt gewesen. Auch zu diesem Zeitpunkt sei Griechenland schon ein potenzieller Gefahrenherd gewesen, aber es sei auch noch weniger deutlich geworden, dass die Wachstums- und Inflationsaussichten in Europa kurz darauf wieder steigen würden.
Die Staatsanleihenmärkte seien schon von den ersten Tagen der Finanzkrise an durch die Zentralbanken getrieben worden. "Don't fight the Fed' sei zum Leitspruch geworden - auch für die Bank of England (BoE), die Bank of Japan (BoJ) und die EZB. Und dies sollte das Mantra bleiben, denn die EZB werde bis voraussichtlich September 2016 weiter Anleihen kaufen und die BoJ plane dies bis zu einem Inflationsniveau von 2 Prozent - wobei die Mai-Inflation in beiden Regionen nur wenig über der Null-Linie liege.
Es gebe viele Faktoren, warum die Märkte dies jetzt tun würden: So scheine das Wachstum in der Eurozone 2015 eine Rate von rund 1,5 Prozent - und damit leicht über Trend - zu erreichen. Die globale Inflation habe sich ebenfalls gedreht, nicht zuletzt durch die Erholung der Ölpreise, aber auch dank der machtvollen Aktivitäten von mehr als zwei Dutzend Zentralbanken - einschließlich der People's Bank of China -, die gezeigt hätten, dass sie auch das chinesische Wachstum wieder in Schwung würden bringen wollen. Globales Wachstum und Inflation würden also allmählich in die richtige Richtung gehen.
Anleger hätten sich indes in populäre Positionen, so genannten "crowded trades" geflüchtet - entweder die Zinskurve hinauf oder die Bonitätskurve hinunter - angesichts der schieren Massen an Liquidität, die die Zentralbanken geschaffen hätten und auf der Suche nach auskömmlichen Erträgen. Am kurzen Ende vieler Zinskurven in der Eurozone seien die Zinsen bereits negativ. So würden Gelder weg von Deutschland (und Japan) hin zu höher rentierlichen Ländern wie den USA, Großbritannien oder Australien fließen. Als nun die Verkaufswelle begonnen habe, habe sich die Kombination aus konzentrierten Positionen und geringer Liquidität verschärft - und so hätten Bunds derzeit wenige Freunde, mal abgesehen natürlich von der EZB.
Was werde die schwächelnden Anleihenmärkte nun drehen? Selbst bei 0,65 Prozent würden die zehnjährigen Bundesanleihen noch nicht wirklich günstig aussehen. Wenn man noch einmal die QE-Erfahrungen bemühe, sollten "Bunds" noch unter Druck bleiben, bis man letztlich eine Kombination sehe von höheren Zinsen, die die Wachstumsindikatoren abschwächen würden, schwächelnden Risiko-Assets, einer verlangsamten Kreditvergabe oder einem Euro, der wieder stärker werde und damit das Exportwachstum ins Stocken bringe.
Bis dahin würden sich die Experten bei deutschen Bundesanleihen zurückhalten. Stattdessen würden sie die Gelegenheit nutzen, sich für die Neubewertung der Laufzeitenprämie zu positionieren: So würden sie am langen Ende der Kurve Deutschland - wo das Epizentrum des Ausverkaufs gelegen habe - gegenüber anderen entwickelten Märkten untergewichten. Sie hätten sich auch auf eine Versteilerung der Kurve vorbereitet und würden Bonds vom langen Ende her gegenüber mittleren Laufzeiten untergewichten. So sollte man gut für die Neubewertung der langlaufenden Renditen positioniert sein. (19.05.2015/alc/a/a)