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Marktkommentar zu High-Yield: Kann die Stärke anhalten?


01.02.24 15:30
Barings

Boston (www.anleihencheck.de) - Die Aussicht, dass der Zinserhöhungszyklus der FED zu Ende geht, hat in Verbindung mit der anhaltenden Stärke der Verbraucherausgaben und des Arbeitsmarktes in den letzten Wochen zu einer Verengung der Kredit-Spreads geführt, so Adrienne Butler, Head of Global CLOs, Scott Roth, Head of Global High Yield, und Chris Sawyer, Head of European High Yield beim Investmentmanager Barings.

Trotz der wirtschaftlichen Flaute in Europa und der Tatsache, dass die Europäische Zentralbank (EZB) die Zinsen wohl erst senken werde, wenn sie eine Wende in der anhaltenden Inflation sehe, herrsche in den USA weiter die Meinung vor, dass eine sanfte Landung möglich sei. Angesichts der Kredit-Spreads, die sich nun dem engeren Ende der historischen Durchschnittswerte nähern würden, würden sich einige Anleger fragen, ob die Stärke der Hochzinsanleihen anhalte. Nach Ansicht der Experten sei die Anlageklasse nach wie vor werthaltig und wenn die Anleger geduldig bleiben würden, seien attraktive Gesamtrenditen zu erwarten.

Obwohl die Unternehmensgewinne in der ersten Jahreshälfte 2023 insgesamt rückläufig gewesen seien, hätten sich die Gewinne im dritten Quartal gut entwickelt und es werde im Großen und Ganzen mit einer positiven Entwicklung im vierten Quartal gerechnet, die sich in der ersten Hälfte dieses Jahres fortsetzen könnte. Dennoch werde man wohl eine gewisse Zweiteilung erleben: In zinsempfindlichen, stark fremdfinanzierten und zyklischen Sektoren beispielsweise bestehe ein höheres Risiko von Gewinneinbußen.

Unabhängig von den aktuellen Erträgen sei die Kreditqualität des Hochzinsmarktes heute viel höher als früher. Während in der Vergangenheit eher Europa ein BB-Markt gewesen sei, seien die meisten US-amerikanischen Hochzinsanleihen heute ebenfalls mit BB eingestuft - eine seismische Verschiebung im Vergleich zu vor einem Jahrzehnt. Zugleich würden die Emittenten mit dem niedrigsten CCC-Rating heute nur noch 11 Prozent des Marktes ausmachen, während es vor zehn Jahren noch fast 20 Prozent gewesen seien.

Erfreulicherweise hätten viele Hochzinsemittenten in den letzten Jahren ihre Finanzlage gestärkt, so dass sie aus fundamentaler Sicht gut gerüstet seien, um einen möglichen Abschwung zu überstehen - besonders, wenn dieser milder ausfalle als erwartet. Der Nettoverschuldungsgrad der Unternehmen liege sowohl in den USA als auch in Europa mit etwa 3,55x beziehungsweise 3,7x auf einem historisch niedrigen Niveau und auch die Zinsdeckung scheine überschaubar. Die Unternehmensgewinne in Form des EBITDA würden in vielen Fällen wieder auf dem Niveau wie vor Covid-19 liegen - oder darüber. Gleichzeitig seien die kurzfristigen Fälligkeiten nach wie vor begrenzt, da in den nächsten 18 bis 24 Monaten nur etwa 7 Prozent des US-Marktes fällig würden. Da es sich hierbei meist um BB-Anleihen handle, seien die Emittenten wahrscheinlich nicht mit erheblichen Refinanzierungsrisiken konfrontiert.

Obwohl die Ausfallquoten in der ersten Hälfte des vergangenen Jahres aufgrund einiger idiosynkratischer Fälle leicht angestiegen seien, deute die Kombination aus einem höheren Kreditqualitätsprofil, einem geringen Verschuldungsgrad, reichlichen Liquiditätspolstern und begrenzten kurzfristigen Fälligkeiten darauf hin, dass sie wahrscheinlich nicht wesentlich ansteigen würden und kurz- bis mittelfristig gleichbleiben oder sogar sinken könnten.

Angesichts der Erwartung, dass die Wirtschaft eher an einer Erkältung als an einer Grippe leide, würden die möglichen Risiken bei Unternehmensanleihen im Vergleich zu anderen wichtigen Anlageklassen begrenzt erscheinen. Da die Volatilität jedoch hoch bleiben dürfte, bevorzugen die Experten von Barings weiter Anleihen und Kredite mit höherem Rating (und höherer Qualität), bei denen die Renditen ihrer Ansicht nach weiterhin überzeugend sind. Kürzlich hätten die Renditen von BB-B-Anleihen zum Beispiel bei rund 7,2 Prozent und die von Krediten bei rund 7,9 Prozent gelegen. Obwohl sich die Spreads in den letzten Wochen verengt hätten, würden Renditen auf diesem Niveau - vor dem Hintergrund eines positiven fundamentalen Bildes, verbesserter Ausfallaussichten und eines potenziell weniger problematischen wirtschaftlichen Hintergrunds - attraktive Gesamtrenditen in der gesamten Anlageklasse ermöglichen, insbesondere für Anleger, die bereit seien, weitere Volatilitätsschübe durchzustehen.

Gerade bei Krediten würden die Kupons heute bei 9,11 Prozent und damit deutlich über dem langfristigen Durchschnitt von 5,46 Prozent liegen, was auf den Anstieg der kurzfristigen Zinssätze und die allgemeine Stabilität der angegebenen Spreads zurückzuführen sei. Für einen Markt, der in der Vergangenheit Gesamtrenditen im Bereich von 4 bis 6 Prozent erbracht habe, würden Kupons auf diesem Niveau auf ein hohes Potenzial für überdurchschnittliche Gesamtrenditen in der Zukunft schließen lassen. Während, wie erwähnt, die Renditen an allen Anleihemärkten hoch seien, zeichne sich die Anlageklasse Kredite nicht nur dadurch aus, dass sie ganz oben auf der Liste stehe, sondern auch, dass der Großteil ihrer Rendite aus vertraglichen Erträgen stamme, die bereits heute gezahlt würden, statt auf eine Preiserholung zu warten.

In den kommenden Monaten würden viele makro- und mikroökonomische Unwägbarkeiten lauern, von denen jede die relativ günstigen Aussichten zunichtemachen könnte. Auf der Makroebene stünden die Präsidentschaftswahlen in den USA und der Aufschwung in China ganz oben auf der Agenda, ebenso wie die anhaltenden Konflikte in Osteuropa und im Nahen Osten. Auf mikroökonomischer Ebene könnte der angeschlagene Gewerbeimmobiliensektor etwa erleben, dass mehrere Kreditnehmer bei Fälligkeit ihrer Schulden herabgestuft würden, was ein negatives Licht auf die Märkte für hochverzinsliche Anleihen und Kredite insgesamt werfe. Allerdings ist unser Engagement in diesem Bereich sehr gering, so die Experten von Barings.

Angesichts der herrschenden Unsicherheiten sei dies nicht der richtige Zeitpunkt, um ein übermäßiges Risiko einzugehen, um höhere Renditen zu erzielen, auch wenn es auf dem Markt Chancen und Werte gebe. Die Experten von Barings sind der Meinung, dass die Bottom-up-Analyse der einzelnen Kredite nach wie vor von zentraler Bedeutung ist, gerade wenn es darum geht, künftig überzeugende Gesamtrenditen zu erzielen. (01.02.2024/alc/a/a)