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EZB-Politik: Erwartungsmanagement


08.09.22 10:45
Hamburg Commercial Bank

Hamburg (www.anleihencheck.de) - Eigentlich scheint alles ganz einfach zu sein: Die EZB als Hüterin der Preisstabilität steuert die Inflation, in dem sie die Zinsen anhebt, sollte die Teuerungsrate deutlich über das angestrebte Maß von 2,0% steigen und sie senkt sie, wenn das Inflationsziel signifikant unterschritten wird, so Dr. Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt bei der Hamburg Commercial Bank.

Der sogenannten Transmissionsmechanismus werde von der EZB grob gesagt so erklärt: Höhere Zinsen würden Investitionen bremsen, weil sie teurer zu finanzieren seien, und auch der Konsum werde beeinträchtigt, da viele Konsumenten bei höheren Zinsen nicht mehr bereit seien, Konsumentenkredite aufzunehmen. Beides senke den Preisdruck. Umgekehrt solle der Mechanismus entsprechend funktionieren. Das Problem: Er tue es nicht bzw. nur sehr verzögert. Schon während der langen Phase nach der Finanzmarktkrise von 2008 bis 2009, als die Eurozone in die Deflation abzurutschen gedroht habe, sei das Inflationsziel trotz erheblicher Lockerungsschritte fast durchgehend unterschritten worden.

Jetzt, wo die Inflation im Gegenteil erheblich überschritten werde, scheine sich die EZB erneut die Zähne an dem Preisstabilitätsziel auszubeißen. 9,1% Jahresinflation sei in jedem Fall kein Zeugnis einer gelungenen Geldpolitik. Heiße das, dass die EZB ohnmächtig sei und die Aufgabe der Inflationsbekämpfung einer anderen Institution überlassen sollte? Nein, sie sei nicht ohnmächtig, aber eben auch nicht allmächtig und das habe sie in der Vergangenheit zu selten kommuniziert.

Der Umstand des stark eingeschränkten Einflusses der EZB werde durch die aktuelle Situation relativ gut veranschaulicht. Seit Anfang 2021 habe sich der Anstieg der Preise, die sich bis dahin kaum bewegt hätten, massiv beschleunigt. Parallel dazu seien die Preise für Strom, Erdgas und andere Treibstoffe gestiegen. Zufall? Nein, natürlich nicht. Vielmehr sei diese Komponente, die im Juli 54% über dem Preisniveau des Vorjahres gelegen habe, der wesentliche Treiber der Inflation, gefolgt von den Lebensmitteln, die wiederum stark von den Agrargütern abhängen würden. Die Preise für Energie und Agrarrohstoffe würden im Wesentlichen an den Weltmärkten bestimmt.

Könne die EZB an den Weltmärkten eingreifen und auf diese Weise den gesamtwirtschaftlichen Preisauftrieb bremsen? Theoretisch ja. Die EZB müsste die Zinsen massiv nach oben schleusen - 2 bis 4 Prozentpunkte in ein oder zwei Schritten wären da vermutlich nötig -, woraufhin die Konjunktur einbrechen würde, unterstützt von einem Absturz der Aktienmärkte, Finanzmarktturbulenzen und einer Bankenkrise. Bei einem Anteil der Eurozone von 12% an der globalen Wirtschaftsleistung werde dies ganz sicher die Preise für die Rohstoffe auf Talfahrt schicken, und voilà, das Problem der zu hohen Inflation sei gelöst. Okay, man sehe, das sei nicht die Lösung. Und insofern sei die Antwort auf die Frage, ob die EZB Einfluss auf die Preise der global gehandelten Rohstoffe habe: Im Prinzip ja, aber praktisch nein.

Also sollte die EZB die Finger nicht rühren? Das wäre sehr riskant, denn es würde das Signal gesendet werden, dass die EZB ohnmächtig sei, was nicht der Fall sei. Ein Teil des Preisauftriebs sei auf Angebotsprobleme daheim zurückzuführen, sei es wegen Personalmangels oder wegen logistischer Probleme. Dieses regionale Problem könne deutlich besser von der EZB bekämpft werden. Denn durch eine Straffung der Geldpolitik könnte die Nachfrage und damit auch die Lücke, die zwischen Angebot und Nachfrage herrsche, reduziert werden.

Auf diese Weise würde man sich an ein Gleichgewicht in Teilen der Güter- und Dienstleistungsmärkte annähern, sodass hier der Preisauftrieb gebremst werde. So habe man auch die besten Chancen zu verhindern, dass sich der von den Rohstoffen ausgehende Preisauftrieb noch stärker auf die anderen Produktkategorien ausbreite und in den Inflationserwartungen verfestige.

Was folge daraus für die EZB? Sowohl ein besonders aggressiver Zinsschritt als auch ein passives Abwarten, ob sich das Inflationsproblem von alleine löse, seien Strategien, die mit einem zu hohen Risiko behaftet seien. Ob bei der anstehenden Sitzung der Leitzins um 50 oder 75 Basispunkte (BP) angehoben werde, sei per se nicht so entscheidend.

Wichtig sei vielmehr, ob damit ein bestimmtes Zinstempo in der Zukunft signalisiert werde. Würden die Anleger einen 75 BP-Schritt beispielsweise in der Weise interpretieren, dass sich die nächsten zwei weiteren Schritte ebenfalls in dieser Größenordnung bewegen würden, dürfte man in den Bereich "zu aggressiv" kommen, mit der Gefahr, dass es zu den oben genannten Auswirkungen komme. Fange man diese Erwartung hingegen ein, indem man explizit darauf verweise, dass mit einer 75 BP-Anhebung keine Entscheidung über das weitere Straffungstempo getroffen worden sei, könnten die Märkte eher ruhig reagieren bzw. den Schritt sogar gutheißen. Es gehe daher nicht um Basispunkte, sondern um Kommunikation. (08.09.2022/alc/a/a)