Flache Zinskurve muss nicht zwingend Rezession zur Folge haben


20.07.18 12:30
Baader Bank

Unterschleissheim (www.anleihencheck.de) - Eine klare Richtung für die Kapitalmärkte gab US-Notenbankchef Jerome Powell zwar nicht vor, als er bei einer Anhörung vor dem US-Senat sprach, so Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank.

Aber aus heutiger Sicht seien weitere graduelle Leitzinsanhebungen das beste Vorgehen, habe er gesagt und klargemacht, dass er mit weiteren vorsichtigen Zinsanhebungen die boomende US-Wirtschaft auf Kurs halten wolle. Powell habe sich aber auch für freien Handel ausgesprochen und damit mehr oder weniger offen seinem Präsidenten widersprochen, der bekanntlich einen weltweiten Handelskrieg vom Zaun gebrochen habe.

Generell seien Länder stärker gewachsen, die offen für Handel seien, habe Powell vorsichtig formuliert und auch die Europäische Union in Schutz genommen, die Donald Trump noch vor kurzem als "Feind" der USA gebrandmarkt habe. Nein, die EU sei nicht der Feind der USA, habe Powell widersprochen, um hernach diplomatisch darauf zu verweisen, dass für die Handelspolitik der Kongress und die Regierung zuständig seien. Festzustellen bleibe aber, dass hier eine starke Stimme der Vernunft dem Präsidenten die Stirn biete, den dieser erst im Februar 2018 ins Amt gehievt habe.

Die andere Frage, die sich aus Powells Äußerungen zu dem geldpolitischen Kurs der FED ergebe, richte sich auf die Verflachung der Zinskurve in den USA. So würden zehnjährige Staatspapiere inzwischen nur noch wenig besser als zweijährige US-Treasuries rentieren, was an folgendem Beispiel deutlich werde. Eine noch bis 7/2020 laufende US-Staatsanleihe weise derzeit bei einem Kurs von ca. 97,844% eine Rendite von ca. 2,63% auf. Dem gegenüber stehe ein US-Treasury mit Laufzeit 8/2028, der bei ca. 122,78% unweit seines 12-Monatstiefs von 120,711 im Mai 2018 notiere. Daraus ergebe sich eine Rendite von 2,87%, die nur noch 0,24%-Punkte über der zweijährigen Anleihe liege - was einem Elfmonatstief entspreche.

Es besteht nun die Gefahr, dass weitere Zinsanhebungen durch die FED, die durchaus im Sinne der Wirtschaft sein mögen, diese Entwicklung hin zu einer inversen Zinsstruktur verstärken werden, so die Analysten der Baader Bank. Denn eine solche Konstellation sei nach bisheriger Erfahrung häufig der Vorbote einer wirtschaftlichen Rezession gewesen. Vor diesem Hintergrund habe der Chef des FED-Ablegers von Minneapolis, Neel Kashkari, vor einer weiteren Anhebung der Zinsen gewarnt. Es könnte allerdings auch sein, dass eine inverse Zinsstruktur durch die Geldpolitik der FED "hausgemacht" sei und nicht zwingend eine Rezession zur Folge habe. Für Powell, der sich ja als vernünftig zu erweisen scheint, mögen diese Überlegungen jedenfalls Grund zur sorgfältigen Abwägung seines Handelns sein, so die Analysten der Baader Bank.

Man dürfe D.T., dem Unberechenbaren, dankbar sein. Habe doch die Abschottungspolitik des US-Präsidenten dazu geführt, dass die Europäische Union schneller als erwartet eine größere Nähe zu anderen Handelspartner gesucht und gefunden habe. So würden Brüssel und Tokio mit einer riesigen Freihandelszone auf die protektionistische Politik von Donald Trump reagieren. Jefta heiße das neue Abkommen, das von vielen Beobachtern als Bündnis gegen Trump tituliert werde. Damit könnten deutsche Firmen ihre Produkte ohne zusätzliche Prüfungen, Zertifizierungen oder Kennzeichnungen nach Japan exportieren und so für neues Wachstum sorgen - genauso umgekehrt.

Der Handelskonflikt mit den USA lasse die EU auch mit China enger zusammenrücken. Am Montag hätten beide Seiten in Peking selbst in festgefahrenen Handelsfragen wieder Fortschritte gemacht. Erstmals seit drei Jahren habe es eine gemeinsame Erklärung am Ende des Gipfels gegeben, um die "strategische Partnerschaft" zu unterstreichen. Brüssel und Peking hätten sich dabei einig in dem Willen gezeigt, den seit vier Jahren nur langsam vorankommenden Verhandlungen über ein Investitionsschutzabkommen neuen Schwung zu verleihen. Ebenso sei eine gemeinsame Arbeitsgruppe für eine Reform der Welthandelsorganisation (WTO) vereinbart worden.

Als Reaktion auf die Abschottungspolitik der USA sei auch das jüngste Treffen von Bundeskanzlerin Angela Merkel und dem chinesischen Ministerpräsidenten Li Keqiang in Berlin zu werten gewesen. Beide hätten sie das hohe Lied vom freien Welthandel gesungen und sich auch noch zum Atomabkommen mit dem Iran bekannt. Dies seien alles Botschaften an den "unsichtbaren Dritten" gewesen, der dem Treffen nicht beigewohnt habe. Vielleicht gehe Trump ja einmal in die Geschichte als Förderer des freien Welthandels ein - allerdings wider eigenen Willen. Zumindest eins sei jetzt schon sicher, Trump sorge für neuen Schwung in den weltweiten Handelsbeziehungen. Nur die USA würden mit diesem Präsidenten, der 2020 wieder antreten möchte, außen vor bleiben. In diesem Zusammenhang sei allerdings noch erwähnt, dass hierzu die Flaggen in China produziert würden! Die Gründe würden sicherlich auch die Vertreter der heimischen Industrie interessieren, denn es passe nicht zu den sonst so markigen Worten des Präsidenten, der nicht "Nicht" sagen könne.

Jens Weidmann schenke Regierung reinen Wein ein: Habe er sich bereits seit Jahren als Mahner einer unabhängigen Europäischen Zentralbank (EZB) einen Ruf erarbeitet, so habe der Chef der Bundesbank nun noch eine zusätzliche Aufgabe übernommen. Jens Weidmann habe dem Bundeskabinett, das sich in der Vergangenheit nur allzu gerne auf die Notenbanker verlassen habe, verdeutlicht, dass es kurz vor zwölf sei und man nicht mehr lange die Chance habe, die Haushaltsprobleme anzugehen.

Dies treffe insbesondere auf die altbekannten Krisenstaaten zu, aber eben auch auf Deutschland. Und somit seien die Politiker des Exportweltmeisters gut beraten, sich auf einen Rückgang der Wirtschaftsaktivitäten vorzubereiten. Denn die Unberechenbarkeit des amtierenden US-Präsidenten Donald Trump, für den alte, bewährte Verhaltensmuster ohne Wert seien, sei Auslöser für Handelskonflikte und politische Risiken. Oder anders ausgedrückt: "Wer sich auf Donald Trump verlässt, ist verlassen!" Er, der sich nicht mit den Errungenschaften seiner Amtsvorgänger identifiziere, sei zum Sinnbild einer neuen Weltordnung geworden.

Man habe inzwischen den Eindruck gewinnen können, dass Trump zuerst alle gemeinsamen Werke dem Erdboden gleichmache, um sich anschließend dem Wiederaufbau zu widmen. Eine Vorgehensweise, die zwar zu einem "Baulöwen" passe, aber eines US-Präsidenten unwürdig sei. Diese "Abrissbirne" im Weißen Haus in Washington sei nur einer der Gründe, weshalb Jens Weidmann die Finger in die Wunden lege und zu bedenken gebe, dass beim nächsten wirtschaftlichen Abschwung in der Eurozone der Handlungsspielraum der EZB nahezu null sein werde.

Es sei also notwendiger denn je, dass die Finanzpolitik die Voraussetzungen dafür schaffe, das Immunsystem innerhalb der Eurozone zu stärken, um drohende Krisen abwenden zu können. Wie groß Weidmann die Gefahr einschätze, werde nicht zuletzt daraus ersichtlich, dass Mitte Juni seitens der Deutschen Bundesbank die Wachstumsprognose für das laufende Jahr von 2,5% auf 2% gesenkt worden sei. Denn die Liste der möglichen Ursachen sei lang und beinhalte unter anderem auch mit dem Brexit einen weiteren unkalkulierbaren Faktor.

Es sei also an der Zeit, sich in Europa einerseits als Gemeinschaft zu präsentieren und gleichzeitig zu erkennen, dass Haushaltsprobleme jetzt in Eigenregie gelöst werden müssten und nicht den nachfolgenden Generationen aufgebürdet werden dürften. Man kann also nur hoffen, dass Jens Weidmann dies unseren Kabinettsmitgliedern verdeutlichen und damit die Basis für ein europaweites Umdenken schaffen konnte, so die Analysten der Baader Bank. Ob allerdings die Staatsregierungen zu einem entsprechenden Agieren bereit seien, werde die Zukunft zeigen. Jedoch könne man heute schon prognostizieren, dass mit jedem Tag des Zögerns und Verweigerns der notwendigen Eingriffe die Gefahr eines bösen Erwachens in Europa dramatisch ansteige. Doch niemand vermöge vorherzusagen, ob diese Sorglosigkeit noch Jahre oder sogar Jahrzehnte funktionieren werde. Man werde es feststellen. Allerdings werde es für Korrekturen dann zu spät sein!

Dass Theresa May eine Getriebene sei, zeige der Umstand, wie sie sich von einem Kompromiss zum nächsten zu hangeln versuche. Proeuropäische Rebellen aus ihrer Tory-Fraktion hätten Großbritannien zu Verhandlungen für eine Zollunion mit der EU verpflichten wollen, falls es bis Anfang 2019 nicht gelingen sollte, mit Brüssel eine Freihandelszone zu vereinbaren. Dass es nicht dazu gekommen sei, habe die britische Premierministerin, die eine Zollunion strikt ablehne, mit knapper Not oder einer Mehrheit von gerade mal drei Stimmen abwenden können. Abweichlern habe sie offenbar mit Neuwahlen gedroht, hätten die britischen Tageszeitungen "The Times" und "The Guardian" berichtet.

Aufgrund der hauchdünnen Mehrheit, mit der May regiere, sei ihre Regierung immer wieder anfällig für Störungen von allen Seiten. Nachdem sie zunächst durchgesetzt habe, eine Freihandelszone mit der EU anzustreben, habe sie den Rücktritt von zwei auf harte Linie getrimmten Ministern hinnehmen müssen. Dann sei May den konservativen Brexit-Hardlinern unter Führung von Jacob Rees-Mogg wieder entgegengekommen, indem sie mehrere Änderungsanträge zum neuen Zollgesetz (Customs Bill) akzeptiert habe. Damit aber habe sie nicht nur den proeuropäischen Abgeordneten in ihrer Fraktion vor den Kopf gestoßen.

So strebe May ein kompliziertes Zollabkommen an, bei dem Großbritannien an seinen Häfen zwei verschiedene Zollsätze erheben solle - zum einen für Waren in die EU und zum anderen für Güter, die in Großbritannien bleiben würden. Auf diese Weise wolle London Grenzkontrollen am Ärmelkanal sowie zwischen dem britischen Nordirland und dem EU-Mitglied Irland verhindern.

Dieser Ansatz, den die Hardliner unter den Brexiteers als zu weiche Lösung verunglimpft hätten, dürfte aber nun nicht mehr realisierbar sein. Denn durch die neuen Änderungszusätze solle das Zollabkommen mit der EU davon abhängig gemacht werden, inwieweit Brüssel bereit sei, an den EU-Außengrenzen ebenfalls zwei unterschiedliche Zollsätze zu erheben. Darauf aber werde sich Brüssel nicht einlassen können, was sicher auch Rees-Mogg bewusst sei. Die Situation für Großbritannien, das am 29. März 2019 die EU verlassen wolle, sei damit verfahrener als je zuvor. Man dürfe gespannt sein, ob sich Theresa May aus dieser Zwickmühle noch herausmanövrieren könne.

Ein harter Brexit hätte indessen gravierende Auswirkungen auf die Geldpolitik. Wie der britische Notenbankchef Mark Carney gesagt habe, müssten dann die konjunkturellen Aussichten und Zinsen neu bewertet werden. Im Falle des Scheiterns eines Übergangsabkommens mit der EU müsste sich Großbritannien auf die Handelsbestimmungen der WTO einlassen. Und bei diesen Regeln, da habe Carney keine Zweifel aufkommen lassen, wäre sein Land schlechter gestellt als bisher im Rahmen der EU.

Die Volkswirtschaften der Welt würden weiter anschreiben lassen. Sowohl in den Industrie- als auch den Schwellenländern nehme die Verschuldung weiter zu. So seien die Verbindlichkeiten aller Staaten, Unternehmen und Haushalte zusammen im ersten Quartal 2018 um 8 Billionen US-Dollar auf 247 Billionen US-Dollar geklettert. Dies gehe aus einer Veröffentlichung des Bankenverbands Institute of International Finance (IIF) hervor.

Nachdem es im Vorjahr im Verhältnis zum Bruttoinlandprodukt einen leichten Rückgang gegeben habe, sei die Gesamtverschuldung nun auf 318% des BIPs gestiegen. Das heiße, die gesamte Weltbevölkerung müsste mehr als drei Jahre umsonst arbeiten, um die Schulden zu begleichen.

In den Industrieländern Dänemark und Schweiz verorte das IIF einen steilen Anstieg der Verbindlichkeiten der Privathaushalte. Ebenso habe in der Schweiz, Frankreich und Kanada, die Verschuldungsquote der Unternehmen einen neuen Rekord erreicht. Die Staatsverschuldung sei insbesondere in Argentinien, Brasilien und Nigeria deutlich gestiegen, aber neue Rekordwerte seien bei der Staatsschuldenquote in den USA, in Australien und Griechenland erreicht worden.

Nicht uninteressant gewesen sei allerdings auch der Hinweis, dass Länder wie die Türkei, Ungarn, Argentinien, Polen und Chile wegen der vielen in Fremdwährung ausstehenden Kredite besonders anfällig für Währungsschwankungen seien.

Trotz des niedrigen Zinsniveaus habe sich am Primärmarkt für Corporate Bonds kein First Class Emittent um die Gunst der Investoren bemüht. Vielmehr werde das Spielfeld eher den Unternehmen aus der zweiten und dritten Reihe überlassen. Was für Anleger zwar mehr Rendite bedeute, aber nicht von ungefähr komme. Denn es gelte auch weiterhin zu bedenken, dass die Formel: "Rendite = Risiko" immer noch zutreffend sei.

So habe der Finanzdienstleister Blackstone, mit Sitz in Luxemburg, eine unbesicherte Anleihe (ISIN XS1851268893 / WKN A193UL) im Volumen von 650 Mio. Euro und einer Endfälligkeit am 24.07.2025 aufgelegt. Emittiert worden sei der Bond zum Kurs von 99,782%, was bei einem jährlichen Kupon von 2,20% einem Emissionsspread von +170 BP über Mid Swap entsprochen habe. Ausgestattet worden sei die Gattung mit einer Make Whole Option bis zum 24.04.2025 und sei anschließend jederzeit zu pari kündbar.

Eine höhere jährliche Kuponzahlung verspreche das im Kabelnetz- und Satellitenmarkt tätige französische Unternehmen Altice France seinen Investoren, nämlich 5,875% p.a., auszahlbar halbjährlich. Die Anleihe (ISIN XS1859337419 / WKN A193UT) sei am 01.02.2027 zur Rückzahlung fällig und ebenfalls mit einer Make Whole Option bis zum 01.02.2022 ausgestattet. Nach dem 01.02.2022 seien verschiedene Zeitfenster definiert worden, in denen zu vorher festgelegten Kursen die Anleihe gekündigt werden dürfe. So ab dem 01.02.2022 zu 104,406%, ab dem 01.08.2022 zu 102,938%, ab dem 01.08.2023 zu 101,469% und ab dem 01.08.2024 zu pari. Emittiert worden sei der Bond zu 100%, was einem Emissionsspread von +571 BP über Bund gleichgekommen sei.

Beide Gattungen seien mit der bei Privatinvestoren unbeliebten Mindeststückelung von 100.000 Euro begeben worden.

Beim Blick auf den Chart des Rentenbarometers ziehe man aktuell gerne Vergleiche mit der Tour de France. Denn vieles erinnere an eine weitere Etappe durch das Hochgebirge. Hierbei gebe es Flachstücke, kurze aber steile Anstiege und knackige Abfahrten. Jedoch im Unterschied zu den Fahrern würden Rentenhändler keinen Helm tragen und auch nicht um das Maillot Jaune kämpfen.

Die große Gretchenfrage sei allerdings, wie es in den kommenden Tagen weitergehe bei der von einer gewissen Ereignisarmut geprägten Handelswoche am Rentenmarkt. Die Grundstimmung sei weiter positiv und die jüngsten Statements der Notenbanker dies- und jenseits des Atlantiks hätten keine neuen Erkenntnisse beinhaltet. Somit lohne sich der Blick auf die Widerstands- bzw. Unterstützungslinien beim Euro-Bund-Future. Der Kampf um die psychologisch wichtige Marke von 163% schien zwar zwischenzeitlich gewonnen worden zu sein, aber inzwischen wurde diese Linie wieder unterschritten, so die Analysten der Baader Bank. Jedoch sei das gehandelte Volumen so gering, dass eine entsprechende Handelsaktivität schnell den Kurs in die eine oder andere Richtung katapultieren könne. Deshalb lohne sich eher ein Blick auf die Leitplanken der zweiten Kategorie. Eine erste ernst zu nehmende Unterstützung erfahre der Kurs der synthetischen Anleihe bei ca. 162,44%, dem Tief vom Wochenstart, und eine sinnvolle Widerstandslinie verlaufe bei 163,22% (Hoch vom 13.07.). Sollte diese Hürde genommen werden, so sei ein Test des bisherigen Jahreshöchstkurses bei 164,19 (am 29.05.) im Bereich des Möglichen. Ob dieser Gipfel allerdings nochmals erreicht werden könne, hänge nicht zuletzt von der weiteren Entwicklung im Zollkrieg ab.

Gestartet sei der Euro-Bund-Future gestern bei 162,78% und habe bei ca. 162,82% notiert, was einer Rendite bei der 10-jährigen Bundesanleihe von 0,347% entsprochen habe.

In den USA seien in dieser Handelswoche neben einer 10-jährigen inflationsindexierten T-Note im Volumen von 11 Mrd. USD noch T-Bills für insgesamt 167 Mrd. USD zum Kauf angeboten worden. Hierbei hätten die interessierten Käufer der Geldmarktpapiere zwischen Laufzeiten von vier und 52 Wochen bzw. drei und sechs Monaten wählen können.

In der Eurozone seien am Donnerstag der gescheiterte WM-Achtelfinalist Spanien mit vier Altemissionen (ISIN ES0000012B62 / WKN A1908W, 2023; ISIN ES00000123C7 / WKN A1GNNU, 2026; ISIN ES0000012B88 / WKN A192X6, 2028; ISIN ES00000128Q6 / WKN A19DZD, 2033) und der spätere Weltmeister Frankreich mit sogar fünf Gattungen (ISIN FR0013311016 / WKN A19U9A, 2021; ISIN FR0013344751 / WKN A192L6, 2024; ISIN FR0012558310 / WKN A1ZW79, 2025; ISIN FR0011982776 / WKN A1ZKRV, 2030; ISIN FR0013209871 / WKN A18675, 2047) am Kapitalmarkt aktiv gewesen.

Bereits am Dienstag habe Deutschland, als eine der Vorrundenaus-Mannschaften, auf sich aufmerksam gemacht und die aktuellen 2-jährigen Schatzanweisungen (ISIN DE0001104727 / WKN 110472) um 3 Mrd. Euro auf insgesamt 12 Mrd. Euro aufgestockt. Die Zuteilung sei bei einer Durchschnittsrendite von -0,63% erfolgt und zur Marktpflege seien trotz einer fast doppelt so hohen Nachfrage ca. 597 Mio. Euro in die Marktpflege umgebucht worden. Bei der vorherigen Auktion in dieser Gattung, am 19. Juni, sei zwar bei der gleichen Rendite zugeteilt worden, aber das damals anvisierte Volumen habe nicht erreicht werden können.

Zusätzlich hätten zur Wochenmitte Investoren auch noch die Möglichkeit der Bundesrepublik Deutschland ihr Geld über einen längeren Zeitraum anzuvertrauen gehabt. Hierzu sei das Emissionsvolumen der 30-jährigen Anleihe (ISIN DE0001102432 / WKN 110243) um 1 Mrd. Euro auf 9,5 Mrd. Euro erhöht worden. Im Rahmen des Tenderverfahrens seien Kaufaufträge über nominal 1,395 Mrd. Euro aufgegeben worden und zugeteilt worden seien schließlich 822,4 Mio. Euro bei einer Durchschnittsrendite von 1,02%.

Seit Sonntag sind wir zwar nicht mehr amtierender Fußball-Weltmeister, aber mit Frankreich wurde der zweite Teil des deutsch-französischen Doppels "Merkron" zu unserem Nachfolger gekürt, so die Analysten der Baader Bank. In vielen Familien sei nach dem Ende dieses Sportevents nun endlich wieder Ruhe eingekehrt und das könne man auch von den Kurs-Schwankungen der Türkischen Lira (TRY) nach der zum Wochenschluss erfolgten Bonitätsneubewertung der Türkei durch die Rating-Agentur Fitch behaupten. Sei doch das langfristige Emittentenausfallrisiko von "BB+" auf "BB" herabgestuft und mit einem negativen Ausblick versehen worden. Denn laut Fitch hätten sich die Abwärtsrisiken der makroökonomischen Stabilität verschärft. Darüber hinaus steige das Haushaltsdefizit und der zwar um Mitternacht offiziell beendete Ausnahmezustand in der Türkei scheine mittels neuer, bereits vorbereiteter Gesetze jedoch zum Dauerzustand zu werden. In einer ersten Reaktion habe der Euro am Freitagabend bei 5,7037 TRY notiert, um sich im Laufe des gestrigen Tages wieder bis auf ca. 5,5368 TRY abzuschwächen. Aktuell werde die europäische Gemeinschaftswährung mit ca. 5,60 TRY bewertet.

Bewegung sei allerdings auch infolge der von Jerome Powell, dem Präsidenten der US-amerikanischen Notenbank FED, getroffenen Aussagen anlässlich seiner Anhörung vor dem Bankenausschuss des Senats und vor dem Finanzdienstleistungsausschuss des Repräsentantenhauses gekommen. Er habe hierbei einen Konjunkturoptimismus verbreitet und zeitgleich das vorläufige Beibehalten gradueller Zinserhöhungen betont. Zwei Aussagen, die den US-Dollar auf breiter Basis unterstützt hätten. Sei der Euro zum Wochenbeginn noch mit 1,174 USD bewertet worden, so sei er nach dem Statement des FED-Chefs bis auf 1,16 USD gefallen, um aktuell wieder bei ca. 1,1625 USD gehandelt zu werden.

Diese Nachrichtenlage habe auch Privatanleger dazu bewogen, in Fremdwährungsanleihen lautend auf US-Dollar und Türkische Lira Positionen einzugehen bzw. Absicherungsmaßnahmen vorzunehmen. Jedoch seien auch Handelsaktivitäten in anderen Währungen, wie Russische Rubel, Mexikanische Peso und Brasilianische Real registriert worden.

Disclaimer:

Die Baader Bank AG ist eine der führenden Investmentbanken für die DACH-Region (Deutschland, Österreich, Schweiz) und Marktführer im Handel von Finanzinstrumenten.

Als Market Maker ist die Bank für die börsliche und außerbörsliche Preisfindung von über 800.000 Finanzinstrumenten verantwortlich.

Im Investment Banking entwickelt sie Finanzierungslösungen für Unternehmen und bietet institutionellen Anlegern umfassende Dienstleistungen beim Vertrieb und dem Handel von Aktien, Anleihen und Derivaten. (Ausgabe vom 19.07.2018) (20.07.2018/alc/a/a)





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