EZB begräbt (endgültig) Hoffnung auf Leitzinsanhebung in diesem Jahr


29.03.19 11:45
Postbank Research

Bonn (www.anleihencheck.de) - Der EZB-Rat gab im Anschluss an seine März-Sitzung insgesamt fünf geldpolitische Beschlüsse bekannt, so die Analysten von Postbank Research.

Wie schon auf den vorherigen Sitzungen hätten die Währungshüter das derzeitige Niveau der Leitzinsen bestätigt und erneut deutlich gemacht, dass auch nach dem Ende der Netto-Anleiheankäufe zu Beginn dieses Jahres die Reinvestition von Rückflüssen aus dem existierenden Anleihebestand fortgesetzt werde - und zwar über den Zeitpunkt einer ersten Leitzinsanhebung im Euroraum hinaus.

Während diese beiden Ankündigungen naturgemäß nicht hätten überraschen können, habe es jedoch eine maßgebliche Änderung der Forward Guidance für die künftige Leitzinsentwicklung im Euroraum gegeben. Sei der EZB-Rat bislang davon ausgegangen, dass die Leitzinsen mindestens "über den Sommer 2019" auf ihren derzeitigen Niveaus bleiben würden, sei die Formulierung nun in "bis über das Jahresende 2019" geändert worden. Der frühestmögliche Zeitpunkt für eine Leitzinsanhebung sei damit um mindestens vier Monate nach hinten verschoben worden.

Die Gründe für diese Anpassung der Forward Guidance zum jetzigen Zeitpunkt seien dabei in erster Linie in einem deutlich verhalteneren Konjunkturausblick der EZB zu finden. So sei bereits im Rahmen der Januar-Sitzung auf diverse, die Erwartungen enttäuschende Konjunkturdaten für die Eurozone sowie größere Risiken für den zukünftigen Ausblick hingewiesen worden. In der Veröffentlichung der vierteljährlichen Makroprojektionen des EZB-Stabs im Zuge der März-Sitzung hätten sich diese nun aber offenkundig manifestiert - und nicht nur das: Die im Vergleich zum Dezember 2018 massive Absenkung der Wachstumsprojektion für das laufende Jahr von +1,7% auf nur noch +1,1% offenbare - gerade angesichts sonst eher kleinschrittiger Projektionsanpassungen - eine grundlegend veränderte Beurteilung des Konjunkturumfelds durch die EZB.

Lege man darüber hinaus noch das aktuell sehr verhaltene Wachstumstempo im Euroraum zugrunde, könnte selbst diese Wachstumserwartung noch zu optimistisch sein. Hinzu komme, dass die Absenkung der Inflationsprojektionen für den Zeitraum 2019 bis 2021 zwar im Vergleich moderater ausgefallen sei, die Notenbank jedoch mit Inflationsraten von 1,2%, 1,5% sowie 1,6% aktuell selbst nicht mehr mit der Erreichung ihres Inflationsziels von "unter, aber nahe bei 2%" in diesem Zeitraum rechne.

In der Summe bestätige diese Entwicklung und die hieraus resultierende Anpassung der Forward Guidance die Erwartung der Analysten, dass mit einer Leitzinsanhebung im Euroraum frühestens in der zweiten Hälfte des kommenden Jahres zu rechnen sei. Die Analysten würden es aber auch keineswegs für ausgeschlossen halten, dass sich angesichts der vielfältigen Risiken für das Konjunkturumfeld - nicht nur in der EWU, sondern auch rund um den Globus - das Zeitfenster für eine mögliche Leitzinsanhebung bereits für lange Zeit geschlossen habe.

Abseits der Leitzinsthematik habe die EZB vor diesem Hintergrund zwei weitere Maßnahmen beschlossen, um günstige Kreditvergabekonditionen der Geschäftsbanken im Euroraum aufrecht zu erhalten und zur reibungslosen Transmission ihrer Geldpolitik beizutragen. So habe sie mit TLTROIII (Targeted Longer-Term Refinancing Operations) ein Nachfolgeinstrument für die ab Juni kommenden Jahres sukzessive auslaufenden, bisherigen gezielten langfristigen Refinanzierungsgeschäfte (TLTRO-II) angekündigt. Diese würden den europäischen Geschäftsbanken bei der Einhaltung diverser regulatorischer Liquiditätsvorgaben helfen und sollten die Kreditvergabe im Euroraum stimulieren.

Die überraschend bereits zum jetzigen Zeitpunkt bekanntgegebenen Details zur Ausgestaltung der Refinanzierungsgeschäfte würden dabei die Frage aufwerfen, ob die neue TLTRO-Generation eine expansivere oder restriktivere Gangart der EZB signalisiere. Für ersteres spreche, dass nun - beginnend im September 2019 - im Quartalsrhythmus insgesamt sieben Geschäfte ausgeschrieben würden (TLTRO-II: ebenfalls vierteljährlich, aber nur vier Geschäfte). Die maximale Höhe der Mittel, die eine teilnehmende Bank in Anspruch nehmen könne, liege weiterhin bei 30% ihres anrechenbaren Kreditbestands.

Hingegen würden die verkürzte Laufzeit der Geschäfte (zwei statt zuvor vier Jahre) sowie die Vorgabe, dass die aufgenommenen Mittel nun immer zum aktuell gültigen Hauptrefinanzierungssatz verzinst werden müssten, restriktivere Signale senden. Sei unter TLTRO-II der zu Beginn des Geschäfts gültige Zinssatz für die gesamte Laufzeit maßgeblich gewesen, würden Änderungen des EZB-Leitzinses künftig zu Zinsanpassungen bei den Geschäften im Zeitablauf führen.

Eine finale Beurteilung, ob die neuen TLTROs eine straffere geldpolitische Gangart der EZB signalisieren würden, werde aber in entscheidendem Maße davon abhängen, wie das darüber hinaus angekündigte Anreizsystem zur Kreditvergabe, das wie beim Vorgänger auch Bestandteil von TLTRO-III sein werde, konkret ausgestaltet werde. Unter TLTRO-II seien die Geschäftsbanken in der Lage gewesen, bei Einhaltung bestimmter Vorgaben die Verzinsung vom Hauptrefinanzierungssatz bis auf den aktuell gültigen Einlagensatz zu senken. Informationen zur entsprechenden Regelung bei TLTRO-III wolle die EZB erst zu einem späteren Zeitpunkt bekanntgeben. Neben dem maximalen Ausmaß der Vergünstigung werde dabei in den Augen der Analysten auch entscheidend sein, wie hart oder weich die Kriterien zum Erhalt der Vergünstigung im Vergleich zu TLTROII ausgestaltet würden.

Ein Detail der überraschend bereits zum jetzigen Zeitpunkt bekanntgegebenen Informationen zu TLTRO-III habe bei vielen Marktakteuren für Verwirrung gesorgt. So beginne das erste Geschäft unter dem neuen Programm im September 2019. Mit Auslaufen des ersten TLTRO-II-Geschäfts im Juni 2020 entstehe damit aber für die Ein-Jahres-Liquidität der Banken zwischen Juni und September dieses Jahres eine Lücke. Möglicherweise habe die EZB hier einen Testballon gestartet, um die Reaktion der Banken auf eine reduzierte Liquiditätsbereitstellung zu testen. Es könnte sich aber auch um ein Signal handeln, dass weitere/zusätzliche Maßnahmen geplant seien.

Ungeachtet der Frage, ob die neuen TLTRO-III nun tendenziell expansiver oder restriktiver als ihre Vorgänger wirken würden, bleibe die Geldpolitik im Euroraum auf absehbare Zeit ausgesprochen expansiv. Hierzu trage auch die fünfte Entscheidung des EZB-Rats auf seiner März-Sitzung bei, der zufolge die Vollzuteilung im Rahmen der üblichen Refinanzierungsgeschäfte der Banken bis mindestens zum Frühjahr 2021 - dem Zeitpunkt der Ausschreibung des letzten der sieben TLTRO-III - aufrechterhalten werde. (Ausgabe April 2019) (29.03.2019/alc/a/a)