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In welche Richtung werden sich die langfristigen Nominal- und Realrenditen entwickeln?


12.02.21 11:00
Degroof Petercam

Brüssel (www.anleihencheck.de) - So wie Aktieninvestoren über die aktuellen Probleme und die hohen Bewertungen hinweg hoffnungsvoll auf die langfristige Renditeüberlegenheit der Anlageklasse schauen, animiert Peter De Coensel, CIO Fixed Income bei Degroof Petercam Asset Management (DPAM), Anleiheninvestoren dazu, die aktuelle Inflationsmanie gelassen hinzunehmen.

Etwas höhere Anleiherenditen würden - per Definition und dazu sei keine Hoffnung nötig - die zukünftigen Ertragserwartungen anheben.

Die besser als erwarteten BIP-Ergebnisse seien genau in dem Moment veröffentlicht worden, als die Ein-Jahres-Inflationswerte für Januar positiv überrascht hätten. In der Tat könne man davon ausgehen, dass der Preisauftrieb im Jahr 2021 die mittelfristigen Ziele der Zentralbanken leicht übertreffen werde. Basiseffekte, temporäre Faktoren (Rücknahme von Mehrwertsteuersenkungen) und die Auswirkungen volatiler Lebensmittel- und Energiepreise würden diesen Prozess verstärken. Die US-Anleihemärkte seien bei der Einpreisung des obigen Szenarios am weitesten fortgeschritten, da sich die Kurve der Breakeven-Renditen vollständig umgedreht habe.

Die zweijährigen marktbasierten Inflationserwartungen, ausgedrückt als Abstand zwischen Real- und Nominalrenditen, lägen im Durchschnitt der nächsten zwei Jahre bei 2,50%. Am 30-Jahres-Punkt liegen wir bei 2,15% und damit voll im Einklang mit dem inflationsbezogenen Mandat der FED, so die Experten von DPAM. Effektiv erwarte der Markt einen abweichenden Inflationsdruck in den nächsten zwei bis drei Jahren und danach eine längere Phase, die mit dem flexiblen Ziel der FED übereinstimme (d.h. eine Inflation um die 2,00%-Marke).

Es bleibe die Schlüsselfrage: In welche Richtung würden sich die langfristigen Nominal- und Realrenditen entwickeln?

Wenn man unter Zuhilfenahme der Sätze für den "Overnight Index Swap" der Eurozone und der USA über den 10-Jahres-Zeitpunkt hinausblicke, also den Beginn des nächsten Jahrzehnts, komme man zu einem potenziellen EZB-Leitzins von +0,25%. Für die USA würden die Experten von DPAM mit einem FED-Leitzins von etwa +1,50% rechnen. Solche Werte seien angesichts der im letzten Jahr unbemerkt gestiegenen Verschuldung durchaus akzeptabel. Im Durchschnitt sei die Staatsverschuldung in % des BIP allein im Jahr 2020 innerhalb der OECD um 20 Prozentpunkte gestiegen. Das US Congressional Budget Office (CBO) gehe sogar davon aus, dass die US-Staatsverschuldung in diesem Jahrzehnt im Durchschnitt auf 109%, im nächsten Jahrzehnt auf 142% und zwischen 2041 und 2050 auf 195% des BIP ansteigen könnte. Man könnte sagen, dass sich die US-Verschuldung in den nächsten 30 Jahren in die heutige Realität Japans verwandelt haben werde. Für die Eurozone rechne DPAM-Experte Peter De Coensel sogar mit einem kürzeren Zeitrahmen.

Die derzeitige Intensität der Ankaufprogramme der Zentralbanken (d.h. QE) puffere jeden aggressiven Anstieg der langfristigen Renditen ab. Man könne davon ausgehen, dass die FED ihre QE-Interventionen beibehalten werde, um eine unangemessene Verschärfung der finanziellen Bedingungen einzudämmen. Insgesamt gebe es reichlich Spielraum für die FED und die EZB, um ihre Bilanzen auszuweiten, und für die 30-jährigen US-Renditen, um attraktive Kaufniveaus zu erreichen. Bei den langfristigen realen Renditen erwarte Peter De Coensel, dass sich diese relativ stabil zu den Nominalrenditen verhalten würden, solange die Leitzinsen an der unteren Nullgrenze bleiben würden. Er gehe zudem davon aus, dass die QE-Kaufprogramme einen überproportionalen Einfluss auf das Niveau der realen Renditen bei inflationsgebundenen US- und EU-Anleihen haben würden.

Ein weiterer Faktor, der dafür sorge, dass die Renditen länger niedrig bleiben würden, liege in den Herausforderungen des Klimawandels, des Energieverbrauchs, des Bildungsniveaus, der Qualität der Infrastruktur und der Einkommensverteilung begründet. Auch hier könne Japan als Vorbild dienen. Der Staatsanleihenmarkt könne als "tot" bezeichnet werden, die Volatilität der Nominal- und Realrenditen sei eingebrochen. Auch die Inflationserwartungen hätten sich in Luft aufgelöst. Die 10-jährigen realen und nominalen Renditen würden sich um den 0,00%-Punkt drehen. Wie hoch sei die Wahrscheinlichkeit eines solchen Ergebnisses für den Staatsanleihenmarkt der Eurozone? Wohl höher als die für den US-Treasury-Markt.

Der komplexe Cocktail aus kurzfristigen reflationären Bedingungen auf dem Weg aus dieser Pandemie treffe auf eine noch komplexere Reihe von Bedingungen, die sich auf die Abschwächung der bestehenden Ungleichgewichte beziehen würden. Die Kosten und die Qualität der Bildung, das Fehlen einer angemessenen Einkommensverteilung sowie die Kosten des Klimawandels seien neben der erforderlichen Umgestaltung der Infrastruktur und des menschlichen Verhaltens Faktoren, die Aufmerksamkeit und Kapitalquellen erfordern würden.

Um eine geringe Erfolgschance bei der teilweisen Verwirklichung der oben genannten Ziele zu haben, dürften die Kosten für die Finanzierung nicht aus dem Ruder laufen. Im Gegenteil, es werde ein nachhaltiges und aktives Eingreifen der Regierungen und Zentralbanken erforderlich sein. Die Interventionen der Zentralbanken könnten sich von selbst abschwächen, sobald die harte Realität und das Gewicht unserer Gesamtschuldenlast durch niedrigere potenzielle Wachstumsraten sichtbar werden, die Experten von DPAM. Japan als Blaupause für das, was kommen werde, sei nicht auszuschließen. (12.02.2021/alc/a/a)