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Wie stark fällt die Inflation in den einzelnen Ländern und Regionen aus?


10.01.22 11:15
National-Bank AG

Essen (www.anleihencheck.de) - Das große Thema des Jahres wird an den internationalen Rentenmärkten mit an Sicherheit grenzender Wahrscheinlichkeit die Frage sein, wie stark die Inflation in den einzelnen Ländern und Regionen jeweils ausfällt, berichten die Analysten der National-Bank AG.

Grundsätzlich sei das Risiko, dass die Inflation dauerhaft überschieße, sicherlich spürbar gestiegen: Die vorübergehenden Faktoren, die die Inflation derzeit nach oben treiben würden, könnten leicht von neuen Treibern abgelöst werden. In der Tat seien zwischenzeitlich auch die kapitalmarktbasierten Inflationserwartungen kräftig angestiegen und hätten langjährige Höchststände erreicht. Aus Sicht der Analysten der National-Bank AG könne ein Regimewechsel hin zu einem vollkommen anderen Inflationspfad in der Summe zwar nicht ausgeschlossen werden: Gerade vor dem Hintergrund der vielfältigen Umbrüche im Umfeld der Corona-Pandemie seien die Prognoserisiken auch für die aufwendigsten quantitativen Verfahren derzeit außerordentlich hoch. Unsere Simulationen stützen hier jedoch die Sichtweise, dass die globalen Preisschocks wahrscheinlich temporärer Natur bleiben: Es gibt keine Größen, die einen wirklich nachhaltigen Regimewechsel erklären könnten, so die Analysten der National-Bank AG.

Der Abwärtstrend des unterliegenden Preistrends habe der prononcierten monetären Expansion sowohl der FED als auch der EZB und der Bank of Japan seit der Lehman-Krise im Jahre 2008 getrotzt. Darüber hinaus seien die vielfach ins Feld geführten demografischen Veränderungen viel zu träge, als dass sie einen so abrupten Trendwechsel erklären könnten. Schließlich bleibe die Globalisierung intakt, sodass die Preisdisziplin perspektivisch hoch bleiben dürfte. Natürlich könne man unter bestimmten Annahmen bezüglich des Pandemieverlaufs herleiten, dass die Inflation so nachhaltig steige, dass sie die Notenbanken zur Vollbremsung zwinge.

Aus Sicht der Analysten der National-Bank AG seien gerade die logistischen Probleme des globalen Handels eindrucksvoller Beleg dafür, dass die These vom "Ende der Globalisierung" schlichtweg nicht zutreffe. Insbesondere sofern man dem immer höheren Gewicht immaterieller Dienstleistungen angemessen Rechnung trage, habe hier die internationale Arbeitsteilung in der Summe sogar signifikant weiter zugenommen: Dies gelte vor allem für die "disruptiven" IT-Technologien, die die globale Preistransparenz maßgeblich prägen würden und die - was aktuell kaum zu überschätzen sei - die Inflation in den vergangenen Jahrzehnten in Schach gehalten hätten. Insofern würden die Analysten der National-Bank AG erwarten, dass eine intakte Globalisierung den Notenbanken den Spielraum lasse, um die Folgen der Pandemie abzumildern und die Konjunktur so lange zu stützen, bis die Krise überwunden sei.

Obige Argumente seien naturgemäß mittelfristiger Natur: Der Preisdruck werde im Jahresverlauf 2022 allein aufgrund der Basiseffekte hoch bleiben, die Analysten der National-Bank AG hätten daher ihre Projektionen vor allem auch aufgrund des stärker als von ihnen erwarteten Energiepreisanstiegs für das laufende Jahr abermals erhöht.

Gleichzeitig würden die Daten aber auch bestätigen, dass sich erste Anzeichen für eine Trendwende bieten würden: So hätten sich die Lieferkettenprobleme weiter zumindest etwas beruhigt, was sich mittelfristig wieder in einer gedämpfteren Preisentwicklung niederschlagen werde. Die Analysten der National-Bank AG würden weiterhin davon ausgehen, dass der internationale Preistrend (Basis seien hier die Trends der Kernraten der Inflation, d.h. ohne die volatilen Preiskomponenten von Energie und Nahrungsmitteln) bereits ab dem kommenden Jahr wieder in etwa auf dem Zielniveau der international maßgeblichen Notenbanken liegen dürfte. In diesem Szenario müsse insbesondere die FED den Inflationsprozess zwar eng begleiten, sie könne aber im Grundsatz durch die temporären Effekte hindurchschauen und die Leitzinswende insgesamt mit dem nötigen Augenmaß vornehmen.

Das Protokoll der jüngsten FED-Sitzung habe hier zwar darauf verwiesen, dass die FED die Normalisierung ihrer Geldpolitik nunmehr beschleunigen wolle. Die Sitzungsteilnehmer seien der Ansicht gewesen, dass Zinsanhebungen früher und in rascherem Tempo nötig sein würden als zuvor erwartet. So habe sich die Indikation für nunmehr drei Zinsschritte im laufenden Jahr weiter bestätigt, wie bereits die aggregierten Projektionen - die sog. "Dot-Plots" - der Mitglieder des FOMC gezeigt habe. Darüber hinaus sei deutlich geworden, dass die FED mit der Reduzierung der Bilanz früher beginnen dürfte als beim letzten Tapering-Prozess. Nicht vergessen werden sollte aber auch, dass die FED in ihrem neuen Handlungsrahmen ein temporäres Überschießen der Inflation erst im vorletzten Jahr ausdrücklich gebilligt habe. Insofern dürfte sich der (nominelle) Zinsanstieg in Grenzen halten. Insgesamt habe sich damit die Erwartung der Analysten der National-Bank AG, dass die US-Wirtschaft extrem solide auf Kurs sei und die Wende der US-Geldpolitik eher früher als später erfolge, materialisiert.

Für die Stärke der Übertragung der US-Impulse auf die europäische Zinsstrukturkurve sei vor allem die Haltung der EZB entscheidend: Normalerweise bewirke der internationale Konjunkturverbund eine mehr oder minder parallele Entwicklung vor allem im mittleren bis längeren Laufzeitenbereich, da die Märkte gleich gerichtete Handlungen der Notenbanken erwarten würden.

Mit Blick auf die politökonomischen Anreizstrukturen der europäischen Geldpolitik würden die Analysten der National-Bank AG allerdings davon ausgehen, dass es sehr lange dauern werde, bis die EZB eine geldpolitische Wende einleite: Gerade in der Eurozone sei nun festzuhalten, dass die disinflationären Kräfte seit 20 Jahren Bestand hätten: Der quasi seit Beginn der Währungsunion dominierende Abwärtstrend der Kernpreisraten sei erst im Jahre 2021 durch die temporären Basiseffekte im Umfeld der Corona-Pandemie gebrochen worden. Er dürfte materiell maßgeblich auf die Ineffizienzen der Währungsunion zurückgehen, da dem Währungsverbund der Ausgleich über den Wechselkurs fehle: In der Tat habe die Eurozone die Effekte der Lehman-Krise auf die innereuropäische Arbeitsteilung bis heute nicht abgebaut. Damit bleibe eine wesentliche Determinante für den Disinflationstrend in der Eurozone intakt.

In der Tat hätten im Vorfeld der Pandemie Gefahren der Disinflation überwogen: So hätten die Inflationserwartungen mit Werten um 0,8% bereits gefährlich nahe an der Deflationsgrenze gelegen. Die Covid-19-Krise habe den globalen Disinflationstrend zwar überlagert, gerade in Europa und auch in Japan dürften sich die strukturellen Probleme auf Sicht aber wieder stärker bemerkbar machen. Die EZB werde daher regionale und temporäre Preisschocks in ihrer Argumentation ausblenden und - aus ihrer Sicht zu Recht - den gesamteuropäischen Inflationstrend ins Feld führen. Die EZB werde sich also dem internationalen Zinstrend eher entgegenstemmen!

Sofern also die Markteinschätzung zutreffe, dass schon das internationale Zinsniveau nur sehr allmählich ansteige, bleibe der Zinsanstieg auch in Europa in engen Grenzen. Nach wie vor würden die Risiken mit Blick auf die Pandemie zwar erheblich bleiben, in der Summe dürfte der robuste wirtschaftliche Aufwärtstrend aber erhalten bleiben, mit der Folge, dass die Kapazitätsüberhänge an den Arbeitsmärkten weltweit weiter abgebaut werden könnten, sodass das globale Zinsniveau allmählich ansteige. Konkret würden die Analysten der National-Bank AG für die US-Renditen von einem auf Jahressicht kontinuierlichen Anstieg auf Renditen um 2,1% für 10-jährige Staatsanleihen ausgehen. Demgegenüber sollten die Bundrenditen bei gleicher Laufzeit lediglich marginal auf Werte um 0,2% zulegen können. (Ausgabe vom 07.01.2022) (10.01.2022/alc/a/a)