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Unbegründete Angst vor zweistelligen Inflationsraten


04.09.20 08:45
Hamburg Commercial Bank

Hamburg (www.anleihencheck.de) - Der Strategiewechsel bei der FED weckt die Befürchtung, dass die Inflation in den nächsten Jahren nicht mehr zu kontrollieren ist, so die Analysten der Hamburg Commercial Bank AG.

Dabei zeige die Erfahrung, dass Kommunikation alleine kaum Einfluss auf die Inflation habe.

Jetzt gebe es kein Halten mehr. Die Inflation werde in den nächsten Jahren ungezügelt durch die Decke gehen. So würden manche Beobachter die Ankündigung der US-Notenbank interpretieren, sich über die nächsten Jahre von dem bisherigen Inflationsziel von 2% zu lösen und stattdessen eine Teuerungsrate von über 2% anzustreben. Die Federal Reserve Bank (FED) habe das im Rahmen der Überarbeitung ihrer monetären Strategie etwas technischer ausgedrückt. Sie werde ab jetzt nur noch eine durchschnittliche Inflation von 2% anstreben. Wenn also die Preisanstiege über mehrere Jahre unterhalb von 2% lägen, dann sollten sie in den dann kommenden Jahren mehr als 2% betragen.

In den letzten zehn Jahren habe die US-Kerninflation (ohne Energie und Lebensmittel, an dieser Rate orientiere sich die FED) im Durchschnitt bei nur bei 1,6% gelegen. Also müsste die FED anstreben, dass die Inflation im Durchschnitt der nächsten zehn Jahre bei 2,4% liege. Das könne dann auch Jahre einschließen, in denen die Preise um 3 oder 4% steigen würden. Wie gefährlich sei das und sei das vielleicht auch ein Konzept, das angesichts der hierzulande ebenfalls geführten Strategiediskussion von der Europäischen Zentralbank (EZB) übernommen werde?

Zunächst sei festzustellen, dass derzeit von einer zu hohen Inflation keine Rede sein könne. In der Eurozone seien die Konsumentenpreise im August erstmals seit Mitte 2016 sogar gesunken. In den USA liege die Teuerungsrate historisch gesehen auf einem sehr niedrigen Niveau von 1,3%. Das sei angesichts der schweren Rezession, in die die Weltwirtschaft im ersten Halbjahr 2020 gestürzt sei, und den niedrigen Ölpreisen nicht wirklich verwunderlich. In Notenbankkreisen mache man sich daher eher Sorgen darüber, dass die Inflation für eine zu lange Zeit zu niedrig bleibe.

Warum sollte eine niedrige Inflation nahe 0% ein Problem sein, sei eine häufig gestellte Frage. Eine gewisse Inflation werde von den meisten Ökonomen als eine Art Schmierstoff für eine Volkswirtschaft angesehen, der auch den Strukturwandel vereinfache. Wenn beispielsweise ein Unternehmenssektor in der Krise sei und die Firmen ihre Kosten reduzieren müssten, würden sie versuchen, die Löhne zu senken.

Bei einer Inflation von beispielsweise 2% könnten die betroffenen Unternehmen und Gewerkschaften eine Nullrunde vereinbaren. Auf dem Papier würden die Arbeitnehmer den gleichen Lohn wie vorher erhalten, unter Berücksichtigung der Inflation würden sie Lohnverzicht üben. Wäre die Inflation stattdessen bei 0%, müssten sich die Tarifpartner für das gleiche Ergebnis auf eine Nominallohnsenkung von 2% einigen. Eine explizite Lohnsenkung sei aber erfahrungsgemäß wesentlich schwerer durchzusetzen als eine entsprechende Reallohnsenkung, die auf einer höheren Inflation beruhe. So gesehen helfe die Inflation zu verhindern, dass in der Krise noch mehr Menschen ihren Arbeitsplatz verlieren würden.

Da eine Inflation in der Nähe von Null nicht mehr weit weg von einer Deflation sei (also über einen längeren Zeitraum sinkenden Preisen), müsse man zudem berücksichtigen, dass eine Deflation in eine Abwärtsspirale führen könne. Wenn die Preise sinken würden, dann würden die Umsätze und Gewinne von Unternehmen selbst dann sinken, wenn sie mengenmäßig keine Absatzeinbußen erleiden würden. Das erschwere es ihnen, den Schuldendienst zu leisten, denn dieser werde nicht durch die Deflation reduziert. Entsprechend würden Unternehmen in die Insolvenz rutschen und weitere Firmen mit sich ziehen. Das möchte man verhindern, in dem man sozusagen einen Sicherheitsabstand zur Deflation halte.

Die FED wiederum argumentiere, dass angesichts der länger anhaltenden Niedriginflation auch die Erwartungen über die künftige Preisentwicklung sinken werde und sich dies in entsprechend niedrigen Zinsen widerspiegele. Das aber bedeute, dass der FED die Munition ausgehe, wenn sie beim nächsten wirtschaftlichen Abschwung gegensteuern möchte. In der Tat seien die US-Leitzinsen bereits in der Nähe von Null, ähnlich wie in der Eurozone, und der Spielraum für weitere Zinssenkungen sei daher kaum vorhanden.

So weit, so gut. Wenn eine niedrige Inflation so problematisch sei, stelle sich die Frage, ob der Strategiewechsel der FED tatsächlich etwas bringe. Werde es der US-Notenbank durch bloße Ankündigung gelingen, die Inflation nachhaltig auf über 2% zu hieven? Ein Blick auf Japans Versuche, die Inflation anzuheizen, sei aufschlussreich. So habe der im Jahr 2013 ins Amt gekommene Notenbankchef Haruhiko Kuroda damals das Erreichen von 2,0% Inflation mit allen ihm zur Verfügung stehenden Mitteln bis zum Jahr 2015 verkündet.

In der Tat habe man die Bilanz der Bank of Japan (BoJ) innerhalb von zwei Jahren verdoppelt und auch der Staat habe in diesem Zeitraum die öffentlichen Investitionsausgaben gegenüber 2012 massiv erhöht. Dass die Inflation zunächst kräftig auf über 3% gestiegen sei, sei in erster Linie jedoch das Ergebnis der Anhebung der Umsatzsteuer gewesen. Ende 2015 hätten die Preise bereits wieder stagniert. Derzeit liege die Inflationsrate bei unerfreulichen 0,1%. Kurz, auch die besondere Entschlossenheit der BoJ habe nicht geholfen, die Inflationsrate nachhaltig anzuheben.

Werde es der FED ähnlich gehen? Im Prinzip ja. Die Wirkung des neu formulierten Inflationsziels dürfte für sich gesehen übersichtlich sein. Das heiße allerdings nicht, dass die Inflation tot sei. Auf Sicht von 18 bis 24 Monaten könnte die Inflation tatsächlich anspringen, aber nicht weil die FED den Marktteilnehmern dies insinuiere, sondern weil in der Realwirtschaft Dinge passieren würden, wodurch die Preise steigen dürften. Konkret würden die Analysten von folgendem Szenario ausgehen, sowohl in den USA als auch in der Eurozone: In den kommenden Quartalen werde es zu einer steigenden Anzahl von Insolvenzen und Übernahmen kommen. Ein durch die Corona-Rezession ausgelöster Strukturwandel werde stattfinden. Im Zuge dessen würden Kapazitäten vom Markt verschwinden und/oder stärker monopolisiert.

Das Ergebnis sei eine höhere Preissetzungsmacht von Seiten der Unternehmen, die sie jetzt nicht hätten, weil sie in der Rezession Marktanteilsverluste fürchten würden. Gut möglich, dass man in 18 bis 24 Monaten schon deutliche Anzeichen dafür sehe, dass Firmen versuchen würden, höhere (coronabedingte) Kosten weiterzugeben bzw. die Gewinnmargen auszuweiten und die Inflation entsprechend steige.

Und das sei der Zeitpunkt, wo die neue FED-Kommunikation doch an Relevanz gewinnen könnte. Denn sie dürfte in diesem Szenario nicht sofort gegensteuern. Sollte die Inflation über 2% steigen, werde sie gemäß der Ankündigung letzter Woche nicht mit Zinsanhebungen reagieren, sondern den Zins zunächst noch bei dem extrem niedrigen Niveau lassen. Wir könnten einige Jahre überschießende Inflation haben, so die Analysten der Hamburg Commercial Bank AG.

Könne unter diesen Umständen die Inflation außer Kontrolle geraten, also in den hohen einstelligen Bereich oder sogar darüber hinaus steigen? Voraussetzung wäre dafür, dass eine Lohn-Preis-Spirale in Gang gesetzt werde. Zuletzt habe ein derartiges Phänomen in den 1970er Jahren beobachtet werden können: Die Inflation sei aufgrund der Ölkrisen angestiegen, die Arbeitnehmer hätten sich mit ihren entsprechend höheren Lohnforderungen durchgesetzt und die Inflationserwartungen hätten sich verselbstständigt. Die Inflation sei in Deutschland in dieser Zeit auf knapp 8% gestiegen und in den USA sogar auf fast 15% und sei mehr als zehn Jahre sehr volatil geblieben.

Welches Drehbuch müsste sich in der heutigen Welt ergeben, damit es im Anschluss an eine Marktkonsolidierung zu derart hohen Inflationsraten komme? Ein neuer Ölpreisschock sei angesichts der vermutlich noch mehrere Jahre anhaltenden Überkapazitäten in diesem Markt und der geringeren Abhängigkeit von diesem Energieträger unwahrscheinlich. Es dränge sich eher der Gedanke auf, dass der Protektionismus der letzten Jahre noch weiter an Fahrt gewinne und ein steigender Anteil der Produktion zurückgeholt werde. Dies würde Produktionsprozesse verteuern und sich in weiter steigenden Preisen widerspiegeln.

Darüber hinaus müsste man annehmen, dass die FED ihre Unabhängigkeit verliere. Denn die FED habe nicht gesagt, dass ihr die Inflation vollkommen egal sei. Sie dürfte also durchaus gegensteuern, wenn die Preise stärker steigen würden, nur dass sie etwas später eingreifen werde, als man das von früheren Konjunkturzyklen her kenne.

Gehe die EZB möglicherweise auch diesen Weg? Ja, das sei möglich. Der Vorgänger der EZB-Präsidentin Christine Lagarde, Mario Draghi, habe bereits einen Schwenk vollzogen, in dem er die Symmetrie des Inflationsziels betont und damit klar gemacht habe, dass man eine zu niedrige Inflation mit dem gleichen Nachdruck bekämpfen werde wie eine zu hohe. Darüber hinaus sei in der aktuellen Debatte die Rede davon, einen ähnlichen Ansatz wie die FED zu gehen und ein Unterschießen des Inflationsziels später mit einem Überschießen dieses Ziels zu kompensieren. Hierzu werde Lagarde möglicherweise schon in der kommenden Woche bei der Zinspressekonferenz Stellung nehmen. Jedoch: Sich das oben gezeichnete Drehbuch einer maßlosen Inflation für Europa vorzustellen, sei vermutlich noch schwieriger als für die USA.

Die EU sei noch stärker als die Vereinigten Staaten auf internationale Arbeitsteilung angewiesen und habe insofern kein Interesse daran, den Protektionismus von sich aus in einem größeren Ausmaß voranzutreiben, wenngleich im Bereich des Klimaschutzes durchaus Schritte zu erwarten seien, die den internationalen Handel beeinträchtigen könnten. Die politische Unabhängigkeit der EZB würden die Analysten nicht gefährdet sehen, da die Währungsunion es einer einzelnen Regierung sehr schwer mache, etwa einen dominanten Einfluss auf die Besetzung von Zentralbankposten zu nehmen.

Ein signifikanter Anstieg der Teuerungsrate, der in einem gewissen Rahmen durchaus zu begrüßen wäre, sei vermutlich erst in 18 bis 24 Monaten zu erwarten. Die Furcht vor einer dann nicht mehr zu zügelnden Inflation würden die Analysten sowohl für die USA als auch für die Eurozone für übertrieben halten. Das bislang von vielen Geldpolitikern als heiliger Gral angesehene 2%-Inflationsziel könnte auf längere Sicht aber der Vergangenheit angehören. (Ausgabe vom 03.09.2020) (04.09.2020/alc/a/a)