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USA: Das kurze Ende der Renditekurve dürfte ansteigen - unabhängig vom exakten Timing der Zinserhöhung


11.10.21 10:30
Raiffeisen Bank International AG

Wien (www.anleihencheck.de) - An den Finanzmärkten haben insbesondere die vierteljährlichen FOMC-Sitzungen im Juni und September Spuren hinterlassen, so die Analysten der Raiffeisen Bank International AG (RBI).

Auf beiden Zinssitzungen hätten die neuen Wirtschaftsprognosen auf einen früheren Beginn des Zinserhöhungszyklus hingedeutet. Infolgedessen sei das kurze Ende der Renditekurve nach den Zinssitzungen um etwa 10 Basispunkte gestiegen. Der aktuelle Wert der 2-jährigen Treasury-Rendite von 0,3% spiegele zwei bis drei Zinserhöhungen von jeweils 25 Basispunkten über einen Zeitraum von zwei Jahren wider, wobei die erste Zinserhöhung für Dezember 2022 angesetzt sei. Der Markt liege leicht über den Erwartungen der Analysten der RBI einer ersten Zinserhöhung Mitte 2023. Dennoch würden die Analysten der RBI nicht glauben, dass es in den nächsten Monaten, in denen das Tapering im Mittelpunkt stehe und die Inflationsraten hoch bleiben würden, zu einer ausgeprägten Neubewertung kommen werde. Im Laufe des Jahres 2022 würden die Analysten der RBI jedoch eine Annäherung erwarten.

Unabhängig vom exakten Timing der ersten Zinserhöhung dürfte das kurze Ende der Renditekurve in den kommenden Quartalen ansteigen. Damit die 2-jährige Rendite bis Mitte 2022 auf einem Niveau von 0,2% verharre, müsste der Markt nicht nur die Zinserhöhungserwartungen für 2022, sondern auch jene für 2023 auspreisen. Ein Szenario, das derzeit nur von einem der 18 Mitglieder des FOMC vertreten werde.

Am langen Ende der Treasury-Kurve habe es im Jahr 2021 ein deutliches Auf und Ab gegeben. Nach erheblichen Anstiegen im ersten Quartal habe sich die 10-jährige Rendite von 0,9% auf 1,75% bewegt. Die Sommermonate seien durch einen Abwärtsdruck geprägt gewesen, der die 10-jährige Rendite Ende Juli/Anfang August auf etwa 1,2% gedrückt habe. Im September habe sich die Dynamik erneut geändert und die 10-jährige Benchmark-Rendite sei auf ein Niveau gestiegen, das zuletzt im Juni erreicht worden sei. Die Treasury-Kurve habe sich im September leicht versteilt, allerdings weit weniger als im ersten Quartal, als die Differenz zwischen der 2-jährigen und der 10-jährigen Laufzeit bei 150 Basispunkten gelegen habe, verglichen mit 125 Basispunkten aktuell. Obwohl dies im historischen Vergleich niedrig erscheine, würden die Analysten der RBI nicht glauben, dass sich die Treasury-Kurve über das Niveau von 150 Basispunkten hinaus versteilern werde.

Die Dynamik der Renditen längerer Laufzeiten sei in den letzten Monaten fast ausschließlich durch Veränderungen der inflationsgeschützten oder realen Renditekomponente bestimmt worden. Trotz des starken Anstiegs der Inflationsraten seien die längerfristigen Inflationserwartungen vergleichsweise ruhig geblieben und würden sich innerhalb einer Bandbreite bewegen, die nach Einschätzung der FED mit ihrem Inflationsziel vereinbar sei. Dennoch seien die Inflationsrisiken nach oben gerichtet, was sich bis zu einem gewissen Grad in einer positiven Inflationsrisikoprämie widerspiegele.

Insgesamt erwarte der Markt jedoch, dass die FED entschlossen handeln würde, sollten sich mittelfristige Inflationserwartungen vom Inflationsziel entfernen. So seien es vor allem die realen Renditen gewesen, die die 10-jährige Treasury-Rendite nach oben getrieben hätten. Hier komme die kombinierte Wirkung einer Neubewertung der Leitzinserwartungen sowie eines Anstiegs der Laufzeitenprämie zum Tragen, wobei Letzteres mit dem bevorstehenden Tapering der FED in Verbindung zu setzen sei. Dies stehe im deutlichen Gegensatz zu den Renditeanstiegen im ersten Quartal, als die Dynamik ausschließlich durch einen Anstieg der Laufzeitprämie getragen worden sei, die im Laufe des Sommers wieder ausgepreist worden sei. In dieser Hinsicht würden die Analysten der RBI den jüngsten Renditeanstieg als nachhaltiger einschätzen und davon ausgehen, dass die langfristigen Renditen in den kommenden Quartalen weiter ansteigen würden.

Aus internationaler Perspektive erscheinen die langfristigen US-Renditen im Vergleich zu anderen risikolosen Alternativen weiterhin attraktiv, so die Analysten der RBI. 10-jährige Treasury-Renditen würden einen Renditeaufschlag zwischen 65 Basispunkten (UK Gilts) und 105 Basispunkten (JGBs) bieten, nach Absicherung der Währungsrisiken für einen Zeitraum von zwölf Monaten. Im Vergleich zu 10-jährigen deutschen Bundesanleihen würden 1-Jahres-FX-gesicherte US-Treasuries einen Aufschlag von etwa 90 Basispunkten bieten. Und in der Tat würden die Statistiken zu den ausländischen Treasury-Beständen ein erhöhtes Engagement von Anlegern aus der Eurozone zeigen (+ USD 163 Mrd. im Juni). Der Anteil an ausländischen Beständen, die Anlegern aus der Eurozone zuzuordnen seien, habe zu den der Anleger aus Japan aufgeschlossen (Juli: 17,3% gegenüber 17,4%). Die Analysten der RBI würden das weltweit gedämpfte Renditeumfeld mit flachen Renditekurven in vielen Ländern als einen wichtigen Faktor betrachten, der das Potenzial eines Anstiegs der langfristigen Treasury-Renditen begrenze, wenn dieser nicht von steigenden kurzfristigen Renditen begleitet werde.

Das Ende des USD-Libor sei absehbar und der Übergang zu einem robusteren Referenzzinssatz sei in vollem Gange. Der Libor-Verwalter (IBA) werde die Veröffentlichung der einwöchigen und zweimonatigen USD-Libor-Sätze zum Jahresende 2021 einstellen. Die übrigen USD-Libor-Sätze (O/N, 1M, 3M, 6M, 12M) würden bis zur Jahresmitte 2023 (30. Juni) veröffentlicht. Der dazwischen liegende Zeitraum sei dazu gedacht, Altverträge auslaufen zu lassen. Neue Verträge sollten dann jedoch bereits auf der empfohlenen Alternative, dem Secured Overnight Financing Rate (SOFR), basieren.

Der SOFR sei ein vollständig transaktionsbasierter Referenzzinssatz. Er sei ein umfassender Maßstab für die Kosten am besicherten Tagesgeldmarkt. Die New York FED veröffentliche täglich SOFR-Daten sowie SOFR-Durchschnitte über rollierende 30-, 90- und 180-Kalendertage. Diese rückwärtsgerichteten Durchschnittswerte würden durch zukunftsgerichtete SOFR-Sätze ergänzt, welche aber nur in Fällen verwendet werden sollten, in denen eine Anpassung an einen Tagesgeldsatz schwierig sei. (Ausgabe vom 08.10.2021) (11.10.2021/alc/a/a)