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Stagflation: Zurück in die 1970er Jahre?


04.11.21 09:15
ETHENEA

Munsbach (www.anleihencheck.de) - Im vergangenen Jahr erschütterte der Ausbruch der COVID-19-Pandemie die Weltwirtschaft, so Dr. Andrea Siviero, Investment Strategist von ETHENEA Independent Investors S.A.

Der gleichzeitige negative Angebots- und Nachfrageschock habe zu einem Einbruch der weltweiten Nachfrage geführt, die Wirtschaftstätigkeit auf ein Minimum reduziert und die wichtigsten Lieferketten unterbrochen. Die rasche und beispiellose geld- und fiskalpolitische Reaktion in Verbindung mit der Einführung wirksamer Impfstoffe habe dann zu einer kräftigen wirtschaftlichen Erholung geführt, die durch den Wiederanstieg der globalen Nachfrage angetrieben worden sei.

Die starke Belebung der Wirtschaftstätigkeit, begleitet von steigenden Energiepreisen und Versorgungsengpässen, habe den Inflationsdruck auf globaler Ebene verstärkt. Der Ölpreis sei auf ein Siebenjahreshoch gestiegen und die Kosten für Erdgas hätten sich in Europa um mehr als 500% erhöht. Nach dem kräftigen Aufschwung in der ersten Jahreshälfte 2021 verliere die Weltwirtschaft nun an Schwung. Das Auftauchen neuer COVID-19-Varianten, die nachlassende politische Unterstützung, der Inflationsdruck und die Verlangsamung der chinesischen Wirtschaft würden zu den wichtigsten Unsicherheitsfaktoren gehören, die die Wirtschaftsaussichten belasten würden.

Die Kombination aus langsamem Wachstum und Inflationsdruck sei sowohl beunruhigend als auch eine besondere Herausforderung für die politischen Entscheidungsträger. In letzter Zeit habe es Hinweise darauf gegeben, dass die Weltwirtschaft bald in eine Stagflation eintreten könnte, ähnlich wie in den 1970er Jahren.

Stagflation werde definiert als eine Phase hoher Inflationsraten, die mit einem schleppenden Wirtschaftswachstum und einer konstant hohen Arbeitslosigkeit einhergehe. Im schlimmsten Fall könne Stagflation auch eine Inflationsphase in Verbindung mit einem Rückgang des Bruttoinlandsprodukts (BIP) bedeuten.

Die wichtigsten Theorien über den Ursprung der Stagflation würden davon ausgehen, dass sie durch Angebotsschocks, durch eine schlechte Wirtschaftspolitik oder durch eine Kombination aus beidem ausgelöst werde. Plötzliche Unterbrechungen des Angebots einer Ware könnten zu einem raschen Anstieg nicht nur ihres Preises, sondern auch des allgemeinen Preisniveaus führen. Der Preisanstieg mache die Produktion teurer und weniger rentabel und bremst so das Wirtschaftswachstum. Eine Stagflation könne auch infolge einer schlechten Wirtschaftspolitik auftreten, die als Reaktion auf einen Inflationsanstieg betrieben werde. Diese verschärfe dann den wirtschaftlichen Abschwung oder den Inflationsdruck.

Stagflation sei eine besondere Herausforderung für die politischen Entscheidungsträger, da sich die meisten Maßnahmen zur Senkung der Inflation negativ auf die Produktion auswirken und die Arbeitslosigkeit erhöhen könnten, während Maßnahmen zur Senkung der Arbeitslosigkeit die Inflation noch verschlimmern könnten. Stagflation sei jedoch ein seltenes Phänomen, da eine schwache Nachfrage die Preise tendenziell nach unten treibe, was bedeute, dass ein Selbstkorrekturmechanismus die Dauer der Rezessionsphase abmildern sollte.

Bei der Erörterung der Stagflation sei es nützlich zu wissen, dass es zwei Arten von Inflation gebe. Bei der nachfrageinduzierten Inflation handle es sich um einen Preisanstieg, der auf makroökonomische Maßnahmen zurückzuführen sei. Dies sei in der Regel das Ergebnis von Zinssenkungen der Zentralbanken oder von staatlichen Ausgabenerhöhungen oder Steuersenkungen. Diese Maßnahmen würden zu einem Anstieg der Gesamtnachfrage führen, der über die Produktionskapazität der Wirtschaft hinausgehe. Andererseits sei die kostentreibende Inflation das Ergebnis von Versorgungsengpässen und -unterbrechungen, die hauptsächlich auf den Lebensmittel- und Energiemärkten entstünden. Die kostentreibende Inflation wirke sich über die Produktionskette auf die Einzelhandelspreise aus. Die Geldpolitik habe in der Regel wenig Einfluss auf ihre Eindämmung, da eine straffere Politik nicht zur Wiederherstellung des Angebots beitragen würde. Stattdessen bestehe die Gefahr, dass sie die negativen Auswirkungen der Inflation durch eine Verringerung der Gesamtnachfrage noch verschärfe.

Die "Große Inflation" und die Stagflation der 1970er Jahre seien das Ergebnis einer einzigartigen Reihe von historischen Ereignissen und politischen Fehlentscheidungen gewesen:

1. Die schmerzliche Erinnerung an die wirtschaftliche Depression der 1930er Jahre habe in den 1960er und 1970er Jahren ein politisches Umfeld geschaffen, das vom Streben nach Vollbeschäftigung geprägt gewesen sei. Die keynesianische Stabilisierungspolitik habe eine auf lange Sicht gesehen stabile Kompensation der schädlichen Arbeitslosigkeit durch Inflation betont, wobei Letztere als bloße Unannehmlichkeit angesehen worden sei. Man sei davon ausgegangen, dass niedrigere Arbeitslosenquoten dauerhaft mit mäßig höheren Inflationsraten erreicht werden könnten. Durch das Mandat der Vollbeschäftigung motiviert, habe die Federal Reserve zu großen und steigenden Haushaltsungleichgewichten beigetragen. Die Politik der FED habe die Ausweitung der Geldmenge und erhöhte die Gesamtpreise beschleunigt, ohne die Arbeitslosigkeit zu verringern.

2. In den späten 1960er und frühen 1970er Jahren sei die US-Wirtschaft von wachsenden Haushalts- und Leistungsbilanzdefiziten gekennzeichnet gewesen. Präsident Johnsons "Great Society"-Gesetzgebung habe umfangreiche Ausgabenprogramme für eine Reihe von sozialen Initiativen eingeführt, darunter "Medicare" und "Medicaid". Die Haushaltslage der USA sei auch durch die militärischen Einsätze im Vietnamkrieg stark belastet worden. Lyndon Johnsons Finanzpolitik habe das Wirtschaftswachstum 1968 auf 4,9% ansteigen lassen, was jedoch in Verbindung mit einer selbstgefälligen Federal Reserve zu einer beunruhigenden jährlichen Inflationsrate von 4,7% geführt habe.

3. Die Politik von Präsident Nixon (1969 - 1974) habe zur Abschwächung des Wachstums und zur Erhöhung des Preisdrucks beigetragen. Um der durch die Politik von Präsident Johnson ausgelösten verhaltenen Inflation entgegenzuwirken, habe er destruktive Lohn- und Preiskontrollen eingeführt, die sich negativ auf die Gesamtnachfrage ausgewirkt und die Gewinnspannen der Unternehmen verringert hätten. Die US-Wirtschaft, die bereits unter einem Verlust an Wettbewerbsfähigkeit gelitten habe, sei zwischen 1973 und 1975 in eine schwere Rezession geraten. Durch die Aufhebung der Konvertierbarkeit des US-Dollar (USD) in Gold habe Präsident Nixon auch zum Zusammenbruch von Bretton-Woods beigetragen - einem System fester Wechselkursparitäten, das einen soliden Anker für die Politik der Federal Reserve in der Nachkriegszeit gebildet habe. Die Entscheidung, die Bindung des US-Dollar an Gold aufzuheben, habe der FED den politischen Anker entzogen und in Verbindung mit der expansiven Politik zur Verringerung der Arbeitslosigkeit dazu beigetragen, dass die Inflation 1974 auf über 12% angestiegen sei.

4. Die Energiekrisen, die in der Regel für die Rezession in den USA verantwortlich gemacht würden, seien in Wirklichkeit ein verschärfender Faktor gewesen, der zur Verschlechterung einer bereits durch die Rezession schwer geschädigten Wirtschaft beigetragen habe. Zuerst sei 1973 das OPEC-Ölembargo gekommen, in dessen Verlauf sich die Ölpreise vervierfacht hätten. Im Jahr 1979 sei es dann nach der iranischen Revolution zur zweiten Energiekrise gekommen, in deren Verlauf sich der Ölpreis verdreifacht habe. Die Ölschocks der 1970er Jahre hätten zu einer kostentreibenden Inflation beigetragen, die 1980 einen Spitzenwert von 14,8% erreicht habe.

Es bestehe kein Zweifel daran, dass das derzeitige Umfeld eines verlangsamten Wachstums und einer hartnäckig hohen Inflation sowohl erhebliche Risiken für das globale Wachstum als auch eine Herausforderung für die politischen Entscheidungsträger darstelle. Die anhaltend hohe Inflation könne zu einer Verschärfung der finanziellen Bedingungen und einer schwächeren Wachstumsdynamik führen, da sie die Produktion einschränkt und das Vertrauen der Verbraucher erschüttere. Eine ungerechtfertigte präventive Straffung der Geldpolitik könnte jedoch die wirtschaftliche Erholung zum Scheitern bringen, während sie nur wenig Wirkung auf die Eindämmung des kostentreibenden Inflationsdrucks habe.

Auch wenn die Herausforderungen des derzeitigen Umfelds nicht von der Hand zu weisen seien, sollte eine anhaltend hohe Inflation als Restrisiko betrachtet werden. Die derzeitige Situation scheine sich in mehrfacher Hinsicht von der Situation in den 1970er Jahren zu unterscheiden.

Der Zeitpunkt und die Abfolge der Ereignisse der COVID-19-Krise würden sich deutlich von den Rezessionen der 70er und 80er Jahre unterscheiden. Im Jahr 2020 habe der COVID-19-Schock die Inflation und das Wachstum getroffen, die beide gleichzeitig und abrupt eingebrochen seien. Die beispiellose politische Reaktion habe eine globale Depression verhindert und zu einer sehr ungewöhnlichen und schnellen globalen Erholung geführt. Die starke Erholung der Gesamtnachfrage habe jedoch durch ein beeinträchtigtes Angebot nicht ausgeglichen werden können und die Weltwirtschaft durchlaufe nun eine schwierige Anpassungsphase. Das Wirtschaftswachstum sei jedoch solide und die Arbeitslosenquoten würden sich ihrem Niveau von vor der Pandemie nähern. Trotz der jüngsten Korrekturen würden die Analysten darauf hinweisen, dass die Wachstumsraten in den Jahren 2021 und 2022 solide sein würden und das Trendwachstum der jüngsten Vergangenheit übertreffen würden.

Die akkommodierende Politik der FED und das Fehlen einer klaren Rahmensetzung für ihre Politik hätten zum Verlust an Glaubwürdigkeit beigetragen, der die große Inflation der 70er Jahre verursacht habe. Der Verlust an Glaubwürdigkeit könne sehr kostspielig sein und die tiefe Rezession der frühen 80er Jahre sei mit Maßnahmen verbunden gewesen, die zur Kontrolle der Inflation und zur Wiederherstellung der Glaubwürdigkeit der FED ergriffen worden seien.

Seit Anfang der 90er Jahre hätten die Unabhängigkeit der Zentralbanken und die schrittweise Einführung von Inflationszielen die Glaubwürdigkeit der Zentralbanken bei der Inflationsbekämpfung erheblich verbessert. Die Verankerung der Geldpolitik mit einem Inflationsziel und die Maßnahmen der Zentralbanken in den letzten 30 Jahren hätten entscheidend dazu beigetragen, die Glaubwürdigkeit der Zentralbanken zu gewährleisten und den Inflationsdruck einzudämmen.

Die Stagflation der 70er Jahre sei das Ergebnis einer Kombination aus politischen Fehlentscheidungen, einer zurückhaltenden Politik der Federal Reserve und einer historischen Veränderung des internationalen Währungssystems gewesen, die von zwei schweren Ölkrisen begleitet worden sei. Auch wenn der Inflationsdruck in den einzelnen Ländern nicht überall gleich ausgeprägt sei, würden die jüngsten Inflationstreiber die starke Belebung der Wirtschaftstätigkeit, steigende Energiepreise und ungewöhnliche pandemiebedingte Angebots- und Nachfrageungleichgewichte widerspiegeln, die wahrscheinlich nur vorübergehend seien.

Die Verknappung von Rohstoffen und die Unterbrechung der Lieferketten dürften sich allmählich ausgleichen, da Fortschritte bei der Bekämpfung der Pandemie erzielt würden und die höheren Preise Investitionen in Produktionskapazitäten anregen würden. Auch die hohen Energiepreise dürften nur von kurzer Dauer sein. Die Welt könne ausreichend Energie produzieren und wenn die Preise hoch genug seien, würden neue Angebote von US-Schieferölproduzenten und anderen Nicht-OPEC-Ländern den Markt überschwemmen. Mit der Zeit würden auch die Energiewende und der Vormarsch erneuerbarer Energien dazu beitragen, den Anstieg der Energiepreise zu dämpfen.

Bislang gebe es auch kaum Anzeichen dafür, dass der derzeitige Inflationsdruck Zweitrundeneffekte erzeuge und zu allgemeinen Lohnerhöhungen führe. Gehaltssteigerungen würden sich in erster Linie auf die von der Pandemie betroffenen Sektoren konzentrieren und sich vor allem auf Niedriglohnempfänger auswirken. Die Automatisierung ersetze die Arbeitskräfte in rasantem Tempo und der derzeitige Arbeitskräftemangel könnte die Unternehmen sogar dazu zwingen, ihren Automatisierungsprozess zu beschleunigen.

Kurzfristig gebe es viele Unwägbarkeiten in Bezug auf die Inflationsentwicklung, aber insgesamt seien kaum Anzeichen für eine Wiederholung der großen Inflation der 70er Jahre zu erkennen. Alles in allem deute die derzeitige Situation nicht auf eine Veränderung der langfristigen Inflationsdynamik hin. Strukturelle Kräfte wie Demografie, Technologie, zunehmende wirtschaftliche Ungleichheit und Globalisierung würden den disinflationären Druck wahrscheinlich längerfristig aufrechterhalten.

Auch wenn eine Wiederholung der Stagflation der 70er Jahre unwahrscheinlich sei, berge das derzeitige Umfeld doch eine Reihe von Risiken, die nicht unterschätzt werden sollten. Die Inflationsrisiken seien eher tendenziell erhöht und könnten zum Tragen kommen, wenn das Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage länger als erwartet anhalte. Eine anhaltend höhere Inflation könnte den Aufschwung gefährden, indem sie die Produktion einschränke oder das Vertrauen der Verbraucher erschüttere. Je länger die Beeinträchtigung der Angebotsseite anhalte, desto größer sei das Risiko, dass sie zu Zweitrundeneffekten und allgemeiner Inflation führe. Steigende Inflationserwartungen könnten dazu führen, dass die Normalisierung der Geldpolitik in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften schneller erfolge als erwartet, was die wirtschaftliche Erholung beeinträchtigen könnte.

Die politischen Entscheidungsträger müssten eine Gratwanderung zwischen der beharrlichen Unterstützung des Wirtschaftsaufschwungs und der Bereitschaft zu raschem Handeln zur Eindämmung eines potenziellen verfestigten Inflationsdrucks vollziehen. Es werde besonders wichtig sein, eine Entkoppelung der mittelfristigen Inflationserwartungen zu vermeiden und eine Inflationsspirale zu verhindern, die eine jähe Straffung der Politik erfordern würde. Sollte der derzeitige Inflationsdruck zu anhaltenden Zweitrundeneffekten führen, die wiederum Lohnsteigerungen auslösen würden, müssten die Zentralbanken entschlossen handeln und restriktivere Maßnahmen ergreifen. (Ausgabe 11 vom November 2021) (04.11.2021/alc/a/a)