Erweiterte Funktionen

Sollten wir uns Sorgen um die Inflation machen?


22.07.21 16:30
Candriam

Brüssel (www.anleihencheck.de) - Der aktuelle Inflationstrend ist einzigartig für die Wirtschaft nach COVID, sagt Emile Gagna, Ökonom bei Candriam.

Der jüngste Inflationsanstieg sei zum einen das Ergebnis von Unterbrechungen in den Lieferketten und zum andern auf die aufgestaute Nachfrage der Verbraucher zurückzuführen, die Waren und Dienstleistungen endlich wieder nutzen möchten, die ihnen während der Pandemie verwehrt geblieben seien. Dieser Trend dürfte sich als vorübergehend erweisen. Die Frage, mit der sich die Zentralbanken jedoch plagen würden, sei: Was werde mit den Löhnen geschehen? Und wann und in welchem Umfang würden sie ihre Geldpolitik straffen müssen?

In den letzten zwölf Monaten habe die Inflation ohne Nahrungsmittel und Energie in den USA 3,8 Prozent erreicht, das höchste Niveau seit fast dreißig Jahren. Dieses besonders schnelle Tempo der Preissteigerungen dürfte kaum überraschen: Die Pandemie sei ein vorübergehender Schock gewesen, der die Wirtschaftsaktivität unterbrochen, aber die Nachfrage - dank der staatlichen Stützmaßnahmen - weitgehend unverändert gelassen habe. In der Regel erhole sich die Nachfrage schnell, sobald solche Katastrophen vorbei seien.

Zwar seien die Produktionskapazitäten von der Pandemie insgesamt weitgehend unberührt geblieben. Jedoch sei das Gefüge der Weltwirtschaft durcheinander geraten und die Lieferketten seien ernsthaft gestört worden: Die Versandkosten seien in die Höhe geschossen, die Rohstoffpreise seien kräftig gestiegen und es gebe keine Anzeichen, dass der weltweite Mangel an Halbleitern zurückgehe (noch werde nicht damit gerechnet, dass er vor dem Q1/2022 abklinge)! Die Folge: Die Funktionsweise der Lieferketten, wie es sie vor der Pandemie gegeben habe, sei stark beeinträchtigt worden, was zu einer erheblichen Verlängerung der Lieferzeiten führe. Diese Störung sei vorübergehender Natur, doch es werde einige Zeit dauern, bis sie behoben sei.

Die jüngsten Entwicklungen bei den Verbraucherpreisen würden die Dynamik zeigen, die hier zum Tragen komme. In den vergangenen zwei Jahrzehnten sei die Inflation weitgehend durch Dienstleistungen befeuert worden, wohingegen der globale Wettbewerb und die Globalisierung der Lieferketten die Inflation bei Waren gebremst hätten. Seit Beginn der Pandemie seien die Preise bei Waren jedoch deutlich gestiegen, während die Inflation bei Dienstleistungen verhalten gewesen sei. Denn die Pandemie habe für eine vorübergehende Verzerrung der Nachfragestruktur zugunsten bestimmter Güter (Sportartikel, Möbel, Gebrauchtwagen usw.) gesorgt. Gepaart mit Unterbrechungen in der Lieferkette habe das die Preise dieser Güter steigen lassen.

Indirekt seien auch viele Dienstleistungen betroffen. Zum Beispiel seien die Mietwagenpreise seit Februar 2020 um mehr als 60 Prozent gestiegen: Während der Pandemie seien die Anbieter gezwungen gewesen, einen Teil ihrer Flotte zu verkaufen, um zu überleben. Nun hätten sie große Mühe, diese wieder aufzustocken, um die Nachfrage zu befriedigen.

Insgesamt sei die Teuerung bei Dienstleistungen jedoch verhalten gewesen, da die Pandemie ihren Konsum besonders belastet habe. So seien die Preise für "nicht lebensnotwendige" Dienstleistungen (Luftfahrt, Hotels usw.) während der Pandemie stark gefallen. Mit der Wiedereröffnung der Wirtschaft würden diese Preise jedoch allmählich nachzuziehen beginnen und ihre Erholung dürfte weiter anhalten. Es gebe also gute Gründe zur Annahme, dass die Inflation noch einige Monate Auftrieb erhalte. Dennoch: Auch wenn der Inflationsdruck möglicherweise länger anhalte als von manchen vermutet, dürfte dieser Anstieg vorübergehend sein.

Im Euroraum gebe es zwar eine ähnliche Dynamik, doch der Inflationsdruck sei bisher wesentlich geringer gewesen, da die Erholung Europas derjenigen der USA hinterherhinke und die Inflation ursprünglich verhaltener gewesen sei: Ende Mai habe die Kerninflation in den USA bei fast 4 Prozent gelegen, während sie in der Eurozone immer noch unter 1 Prozent gelegen habe. Zugegebenermaßen habe sich die Inflation in einigen Ländern beschleunigt, welche die Krise besser gemeistert hätten als andere. Doch selbst in diesen Ländern sei der Anstieg begrenzt gewesen, während die Teuerungsrate in den am härtesten getroffenen Ländern Südeuropas weiterhin wesentlich niedriger sei als vor der Krise.

Über diese vorübergehenden Effekte hinaus sei die Dynamik der Erholung jedoch beispiellos und der rasante Anstieg der Nachfrage schüre die Angst, dass sich die Inflation nachhaltig beschleunigen könnte. Dies gelte insbesondere für die USA, wo das Einkommen der privaten Haushalte nicht nur gesichert (wie im Euroraum), sondern durch fiskalpolitische Unterstützung sogar erheblich aufgebessert worden sei. Infolgedessen hätten die Haushalte beträchtliche Ersparnisse angehäuft.

Was wäre, wenn morgen das Potenzial zusätzlicher Ersparnisse, das während der Pandemie angehäuft worden sei, in vollem Umfang ausgegeben würde? Zwar würden die Experten davon ausgehen, dass Haushalte mit niedrigem Einkommen einen Großteil davon genutzt hätten, um Schulden, aber auch Mietrückstände zu tilgen. Einige dieser zusätzlichen Ersparnisse (mehr als eine Billion US-Dollar) lägen jedoch in den Händen der wohlhabendsten Haushalte. Diese hätten mehr als ein Jahr lang nicht mehr so viele "nicht-essentielle" Dienstleistungen in Anspruch nehmen können wie früher - und könnten das jetzt nachholen wollen. Eine einfache Berechnung mache jedoch deutlich, dass das schwierig wäre.

Wenn die Haushalte beschließen würden, 1 Billion US-Dollar für Dienstleistungen auszugeben, die ihnen während der Pandemie vorenthalten worden seien, würde der Gesamtkonsum dieser Dienstleistungen den Vorkrisentrend um mehr als 30 Prozent übertreffen. Das erscheine unplausibel. Es sei wahrscheinlicher, dass nicht alle diese Ersparnisse ausgegeben würden (und weiterhin hauptsächlich für den Erwerb von finanziellen Vermögenswerten oder Immobilien genutzt würden). Das Hauptszenario der Experten laute: Von den 1 Billion USD an zusätzlichen Ersparnissen, die durch den geringeren Konsum entstanden seien, werde ungefähr ein Drittel ausgegeben.

Im Euroraum seien während der Pandemie ebenfalls einige "Extra-Ersparnisse" angehäuft worden, jedoch in geringerem Umfang. Infolgedessen gebe der Nachfrageüberhang in der Eurozone viel weniger Grund zur Sorge und die Experten würden erwarten, dass die Erholung in einigen Kernländern frühestens Ende 2021 abgeschlossen sein werde, in anderen aber nicht vor Ende 2022.

Alles in allem könnte die Wirtschaftsaktivität in den USA über ihren Vorkrisentrend ansteigen, da die Haushalte einen Teil der zusätzlichen Ersparnisse ausgeben würden, die sie während der Pandemie angehäuft hätten. Ein solches Szenario erscheine in Europa aber weniger wahrscheinlich. Darüber hinaus verfehle es den Sinn, sich nur auf den kurzfristigen Inflationsdruck zu konzentrieren: Für einen nachhaltigen Inflationsdruck bedürfe es der entsprechenden Entwicklung der Löhne und der Produktivität.

In den USA sei die Lohnentwicklung Ende Mai in einigen Sektoren bereits spektakulär gewesen: Aufs Jahr gerechnet seien die Stundenlöhne im Freizeitdienstleistungssektor seit März um mehr als 15 Prozent und im Einzelhandels- und Transportsektor um fast 10 Prozent gestiegen. Dies sei jedoch zu einem großen Teil der Tatsache geschuldet, dass bei einer Wiedereröffnung der Wirtschaft der Personalbedarf in einigen Sektoren sehr hoch sein werde. Gleichzeitig könnten einige Menschen aber noch Vorbehalte haben und Zurückhaltung üben, wenn es um solche personennahen - und allgemein schlecht bezahlten - Jobs gehe. Gründe dafür seien unter anderem unvollständige Wiedereröffnungen der Schulen, Sorgen in Bezug auf das Virus, oder auch eine großzügige Arbeitslosenunterstützung.

Bei den meisten dieser Faktoren handele es sich um vorübergehende Ungleichgewichte, die allmählich verschwinden würden, sobald die Impfungen an Fahrt gewinnen, die Schulen wieder öffnen und die großzügigen Arbeitslosenhilfen, die während der Pandemie eingeführt worden seien, auslaufen würden (25 Bundesstaaten hätten bereits beschlossen, diese Programme zu beenden, und der Rest werde bald folgen, wobei das Auslaufen der Programme für Anfang September geplant sei). Diese mikroökonomischen Spannungen sollten den Blick auf des große Ganze jedoch nicht trüben: Die Beschäftigung liege immer noch um 7 Millionen unter dem Niveau vom Februar 2020. Vor diesem Hintergrund falle es schwer, von anhaltenden und flächendeckenden Spannungen auf dem Arbeitsmarkt auszugehen.

Dies sei umso unwahrscheinlicher, als sich die Produktivität in letzter Zeit beschleunigt habe. Dieser Anstieg des Produktivitätswachstums sei zum großen Teil zyklisch, doch er habe schon vor der Pandemie begonnen, da die Unternehmen ihre Investitionen nicht nur in Ausstattung, sondern auch in immaterielle Güter wie F&E deutlich erhöht hätten.

Darüber hinaus sei nicht auszuschließen, dass die Pandemie in den nächsten Jahren zu einem schnelleren Produktivitätswachstum beitragen werde: Sie habe bereits bestehende Automatisierungs- und vor allem Digitalisierungstrends (Arbeit im Homeoffice, E-Commerce, …) beschleunigt. Für die Inflation sei dieses Wachstum in zweierlei Hinsicht von entscheidender Bedeutung: Ein bestimmtes Produktionsniveau könnte mit weniger Arbeitnehmern erreicht werden, was die angespannte Lage auf dem Arbeitsmarkt und damit auch die Löhne dämpfen würde. Dies würde darüber hinaus den Unternehmen helfen, ihre Margen zu erhalten, da ihre Lohnstückkosten sinken würden.

Im Euroraum hätten die Kurzarbeitsregelungen entscheidend dazu beigetragen, den Anstieg der Arbeitslosigkeit zu begrenzen. Vor diesem Hintergrund sei die Arbeitslosenquote als Maß für die Flaute auf dem Arbeitsmarkt irreführend. Viel zuverlässiger in dieser Hinsicht seien dagegen die Beschäftigungsraten: In Südeuropa seien jüngere Altersgruppen besonders von der Pandemie betroffen gewesen. Schon vorher seien die Beschäftigungsquoten für Männer im Haupterwerbsalter weit von ihrem Niveau von Mitte der neunziger Jahre entfernt gewesen. Die Pandemie habe sie zusätzlich nach unten gedrückt, insbesondere in Spanien und Italien. Angesichts dieser deutlichen Flaute am Arbeitsmarkt gebe es für Löhne in der Eurozone wenig Anlass, unter Druck zu sein.

Die Änderung des geldpolitischen Handlungsrahmens der US-Notenbank (FED) könnte Bedenken hinsichtlich ihrer Inflationstoleranz wecken. In der Tat werde die FED im Rahmen ihres neuen Modells flexibler durchschnittlicher Inflationsziele vorübergehend eine höhere Inflation akzeptieren, falls sie ihr Ziel vorher verfehlt habe. Der Übergang zu einem inklusiven Beschäftigungsziel könnte ebenfalls zu den Bedenken beigetragen haben. Doch weder das eine noch das andere (und auch nicht beides zusammengenommen) bedeute, dass die FED sich zurücklehnen und einem Anstieg der Inflation zusehen werde, ohne Maßnahmen zu ergreifen. Selbstverständlich würden diese Maßnahmen zwar dazu beitragen, die Inflation in Schach zu halten - doch sie könnten auch ein Risiko für das Wachstum darstellen.

Die Eurozone stehe zum Teil vor denselben Herausforderungen wie die USA, jedoch in einer viel weniger akuten Form. Vor der Pandemie habe die Region mit einer zu niedrigen Inflation zu kämpfen gehabt und ihre Erholung bleibe hinter derjenigen der USA zurück. Die Sorge, dass die bevorstehende geldpolitische Überprüfung der Europäischen Zentralbank (EZB) zu einer tiefgreifenden Änderung ihrer Inflationspolitik führen könnte, sei ebenfalls unbegründet. Welche Änderungen auch immer beschlossen würden, sie würden das Versprechen der EZB, die Inflation niedrig zu halten, nicht aufs Spiel setzen. (22.07.2021/alc/a/a)