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Die Realität niedrigerer Renditen in Q1 2018 zur Kenntnis nehmen


03.01.18 08:30
Raiffeisen Bank International AG

Wien (www.anleihencheck.de) - Das ausgehende Quartal war geprägt von wesentlichen Schwankungen der Eurobond-Spreads bei steigender 10-y-UST-Volatilität, so die Analysten der Raiffeisen Bank International AG (RBI) in ihrer aktuellen Finanzanalyse "Strategie Österreich & CEE Q1/2018".

Dennoch habe eine sinkende Korrelation zwischen UST und EMBIG ermöglicht, dass CEE seine Performance ab Ende November habe steigern können, im Gegensatz zu den bescheidenen Ergebnissen im Oktober. Immerhin sei es den eng kalkulierten CEE-Märkten gelungen, das zweitbeste EM-Ergebnis zu erzielen: +0,6% Zuwachs im vierten Quartal und damit nur hinter Afrika. Die im September getätigten Wetten der Analysten auf Kasachstan und die Ukraine hätten überdurchschnittliche Renditen von 3,3% bzw. 1,4% geliefert, während die Türkei ihre Ziele deutlich verfehlt habe. Das technische Bild sei für CE und SEE im Vergleich zum Vorjahr relativ unverändert geblieben, während der deutliche Sprung bei den EE-Emissionen mit zu geringen Volumina in den Vorjahren erklärbar sei.

Das Rating-Bild habe sich im Laufe des Jahres 2017 aufgehellt, mit einer Reihe positiver Ausblicke und Upgrades, welche die negativen Rating-Maßnahmen deutlich übertroffen hätten. Tatsächlich habe der Saldo bei +12 (14 positive gegenüber zwei negativen Ausblicken für die Türkei gehalten. Besonders optimistisch seien die Analysten nach wie vor in CE, das die Hälfte aller positiven Ausblicke in der Region aufweise. Für Ungarn, Lettland und Litauen bestehe die höchste Wahrscheinlichkeit, um eine Stufe aufgewertet zu werden, während sich die Tschechische Republik und die Slowakei ebenso gute Chancen ausrechnen könnten.

In Südosteuropa dürften Kroatien und Serbien Spitzenkandidaten für eine Aufstufung um einen Grad sein, während in EE die besten Chancen noch immer für Russland und Weißrussland bestünden. Gegenüber Russland seien die Analysten aber etwas zurückhaltend, da neue Sanktionen der USA eine bevorstehende Aufwertung zwar nicht unmöglich machen würden, aber dennoch verzögern könnten. Auf der anderen Seite habe sich die frühere Überzeugung einer einstufigen Aufwertung der Ukraine, aufgrund der verschlechterten Reformperspektiven und der politischen Instabilität deutlich abgeschwächt. Insgesamt gehe man davon aus, dass sich die positive Rating-Story bis 2018 fortsetzen werde, wobei CE weiterhin an der Spitze bleibe und SEE langsam aufhole. Die einzigen beiden negativen Stories seien bisher die Türkei, wo die Politik die Aussichten trübe, und Rumänien, wo Lockerungen der Fiskalpolitik den Ausblick 2018 voraussichtlich weiter belasten würden.

Die Primärmarktaktivitäten seien im vierten Quartal verständlicherweise rückläufig gewesen, da die Mehrheit der CEE-Staaten es geschafft habe, die jährlichen Kreditprogramme für 2017 vorzufinanzieren, und einige wenige sogar versucht hätten, mit der Vorfinanzierung des Bedarfs für 2018 zu beginnen. Zu den interessantesten Platzierungen hätten die Rückkehr Ungarns, mit einer Emission von EUR 1 Mrd., und Kroatiens, mit einem Programm über EUR 1,3 Mrd. gezählt, welche beide bei hoher Nachfrage eng gepreist worden seien.

Im Jahr 2018 würden die Analysten mit einer ähnlich starken Aktivität rechnen, zumal die Renditen auf dem Inlandsmarkt in einigen CEE-Ländern weiter steigen würden, was zu einer günstigeren Refinanzierung auf dem Eurobond-Markt führe. Infolgedessen schätze man die Platzierung von CEE-Staatsanleihen im Jahr 2018 auf USD 32 bis 38 Mrd., unter Berücksichtigung einer geringeren Emissionstätigkeit Russlands, das im nächsten Jahr keinen Debt-Swap-Plan habe.

Obwohl die Abflachung der UST-Kurve und die ohnehin schon weite 10y-UST-Rendite eine Verlangsamung des Renditeanstiegs in der Zukunft bedeuten könnten, würden die Analysten die bisher geringere Reaktion der EM-Eurobonds als Risikofaktor sehen. Das relativ niedrige Renditeniveau in den entwickelten Märkten (DM) habe Anleger veranlasst, länger in höher verzinslichen EM-Schuldentiteln zu verharren, da Alternativen, insbesondere im Euroraum, nach wie vor spärlich seien. Dennoch würden die Analysten im Zuge der fortschreitenden geldpolitischen Straffung mit zusätzlichem Gegenwind für die EM rechnen. Zum einen würden sich die Korrelationen zwischen den steigenden Renditen in DM und EM wieder verstärken, sobald der nächste Zinsschritt eingepreist werde, sodass selbst flache Spreads immer noch steigende Renditen bedeuten würden.

Zum anderen verliere das EM-Risikoprofil an Stabilität, da steigende Kreditkosten auch die Volkswirtschaften unter Druck setzen würden. Geopolitische Spannungen würden ebenfalls die Aussichten für Länder wie Russland beeinflussen. In diesem Umfeld würden die Analysten einen allmählichen Anstieg der Spreads für beinahe alle CEE-Sovereigns erwarten, während für schwächere EE-Länder und die Türkei größere Risiken entstehen könnten.

In globaler Perspektive habe CEE die engsten Bewertungen aller EMs mit Ausnahme von Asien. Bei einem CEE EMBIG-USD-Spread von insgesamt knapp 130 BP steige das Risiko einer Marktkorrektur. In CEE würden die Analysten ein taktisches Halten (neutral) für die Mehrheit der Märkte empfehlen. Sie würden die Ukraine angesichts politischer Missstände und fehlgeschlagener Reformen (mit entsprechenden Problemen mit EU und IWF) von Kaufen auf Halten herabstufen. Ebenso werde die Türkei von Kaufen auf Halten herabgestuft, da hier politische Unsicherheit die Risikoprämien negativ beeinflusse. Zu guter Letzt würden Polen und Litauen aufgrund ihrer zu engen Bewertungen weiterhin auf taktischem Verkauf bleiben. (Ausgabe Q1/2018) (03.01.2018/alc/a/a)