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MOE-Anleihenmärkte voraussichtlich währungsseitig getrieben


02.01.18 08:45
Raiffeisen Bank International AG

Wien (www.anleihencheck.de) - Seit unserer letzten CEE-Strategie-Publikation (21. Sept.) und dem 14. Dez. (Fertigstellung dieses Berichts) schnitten CZGBs unterdurchschnittlich ab - trotz der CZK (Tschechische Krone)-Aufwertung von 1,5% ggü. EUR, so die Analysten der Raiffeisen Bank International AG (RBI) in ihrer aktuellen Finanzanalyse "Strategie Österreich & CEE Q1/2018".

Dabei habe das lange Ende der Kurve mehr Verluste als das kurze verbucht, wobei sich der 10J-10J-Spread ggü. Deutschland im Beobachtungszeitraum um 50 BP ausgeweitet habe (fast ausschließlich durch CZGBs getrieben). Nach einem neuen Rekordhoch von 51% im Sept. sei der Marktanteil ausländischer Investoren (NRH) per Okt. auf 46% gesunken, sei also ggü. dem 6. April, dem Zeitpunkt des CZKexit, praktisch unverändert. gewesen Trotz der 5%-igen CZK-Aufwertung seit der Freigabe des Wechselkurses hätten zweijährige CZGBs um 1% zugelegt, während das 10J-Segment 1,3% verloren habe (absolut, gemessen in LW). Natürlich habe es unter den Auslandsinvestoren Gewinnmitnahmen gegeben, es habe jedoch im Anschluss an die oben erwähnte Spread-Normalisierung zumindest gleich viele Käufer gegeben. Dies mache auch Sinn, denn die längerfristige Aufwertungs-Story von CZK ggü. EUR sei weiterhin gegeben angesichts der fundamentalen Unterbewertung.

Die Analysten würden eine allmähliche Kräftigung der Krone in H1 2018 bei moderat steigenden Renditen erwarten, wobei letztere von anhaltenden, aber verhaltenen Zinserhöhungen getrieben werden dürften. Es sei daher davon auszugehen, dass sich das Auf und Ab am Staatsanleihenmarkt fortsetzen werde, wobei Währungsgewinne etwaige Kursverluste überkompensieren sollten. Die Positionierungsrisiken würden ein Thema bleiben, da allzu starke CZK-Gewinne einen massiven Abverkauf auslösen könnten. Dieses Risiko würden die Analysten durch einen prognostizierten Rückschlag der CZK ggü. EUR in H2 2018 ausdrücken.

Ungarn: Die MNB genieße derzeit hohe Autorität unter Marktteilnehmern, da die beiden zusätzlichen unkonventionellen geldpolitischen Maßnahmen, die im November angekündigt worden seien, bereits den gewünschten Primäreffekt geliefert hätten. Abgesehen von der Schwächung des HUF bestehe das ultimative Ziel darin, die Festzinssätze für Hypothekendarlehen durch Drücken längerfristiger HGB-Renditen zu senken. Während die Regierung unmittelbar von sinkenden Refinanzierungskosten profitiere, sollten aber Hypothekarkreditnehmer erst später profitieren. Wie dem auch sei, ab Januar 2018 würden 5J- und 10J-IRS-Kontrakte in Höhe von HUF 1,0 bis 1,5 Bio. in 2018 angeboten.

Die zweite Maßnahme sei der Kauf von MBS, wobei das Aufkaufvolumen mehr als die Hälfte des Ausstands ausmachen solle (d.h. mehr als HUF 500 Mrd.). Da die gefallenen Renditen die jüngsten Maßnahmen bereits weitgehend reflektieren würden, erscheine der Spielraum für weitere Renditerückgänge begrenzt. Für den längerfristigen Horizont würden die Analysten eine mehr oder weniger flache HGB-Performance mit einer steigenden Inflationsprämie erwarten, welche die Gesamtperformance schmälern dürfte. Hauptrisiko bleibe ein unerwartet rascher Anstieg der EUR-Renditen. Gleichzeitig sei die äußere Anfälligkeit des HGB-Marktes weiter gesunken aufgrund des anhaltenden Rückgangs ausländischer Investoren.

Polen: Der anhaltende Streit mit der EU über die Justizreform sei der Hauptgrund dafür, dass POLGBs nicht noch besser abgeschnitten hätten. Seit Sept. hätten 10J-POLGB um mehr als 2% zugelegt, sodass seit Jahresbeginn ein Zuwachs von über 7% zu verzeichnen sei (absolut, in LW). Die Kombination aus robustem Wirtschaftswachstum, niedriger Inflation und neutraler Geldpolitik bette PLN-Anleihen in ein günstiges fundamentales Umfeld.

Auf längere Sicht sei indessen anzunehmen, dass sich das Wachstum der Verbraucherpreisinflation beschleunige und die NBP restriktiver werde (erste Zinsanhebungen im Q3 erwartet). Der damit verbundene Aufwärtsdruck auf die POLGB-Renditen und der steigende Aufwärtsdruck von den Eurozonenrenditen dürften allerdings moderat ausfallen. Die Analysten würden glauben, dass die jüngste Regierungsumbildung die Aussichten für die Lösung der kontroversen Fragen mit der EU grundsätzlich verbessert habe. Allerdings sei nicht mit allzu hohen Gewinnen zu rechnen, wobei diese ohnehin währungsseitig getrieben werden sollten.

Rumänien: In den ersten beiden Dezemberwochen hätten sich ROMGBs erholt. Die zehnjährige Laufzeit habe dabei am meisten zugelegt, wodurch sich der Jahresverlust auf 8% reduziert habe. Etwas bessere Nachrichten aus dem Finanzministerium hätten dabei unterstützend gewirkt. Darüber hinaus habe die Zentralbank begonnen, sich aktiver an der Bewältigung der konjunkturellen Überhitzungsrisiken zu beteiligen. Aufgrund des stärker als erwartet ausgeprägten Inflationsdrucks würden die Analysten ihre Zinserhöhungsprognosen für 2018 deutlich anheben: zu den früheren drei kämen zwei weitere um je 25 BP hinzu. Die Kurzfristaussichten für ROMGBs würden dabei eher neutral erscheinen, was vor allem am weiterhin hohen Renditevorteil liege. Risiken würden jedoch erhöht bleiben, vor allem, wenn die Regierungspolitik wieder wankelmütiger werde.

Russland: Angesichts der Analysten-Prognose eines kurzfristig stärkeren USD ggü. EUR könnten insbesondere EUR-basierte OFZ-Marktanleger bis Ende Q1 2018 moderate Gewinne verzeichnen. Insbesondere Kurzläufer würden attraktiv aufgrund schnellerer Zinssenkungen als ursprünglich erwartet erscheinen. Die längerfristigen Aussichten seien allerdings eingetrübt, da mit einer deutlichen Rubelabschwächung gerechnet werde, die die erwarteten Kursgewinne leicht vernichten könnte. Obwohl Zinssenkungen tiefer gehen könnten als noch im Herbst angenommen, sollte die CBR diese nicht übertreiben; und vieles davon sei bereits in den OFZs eingepreist. Schließlich: Die Analysten würden keine Ausdehnung der Sanktionen auf den OFZ-Markt erwarten.

Türkei: Die türkische Geldpolitik habe am 14. Dez. enttäuscht, als sie ihren späten Tagesgeldsatz (Late Liquidity Window, LLW) um nur 50 BP anstatt der erwarteten 100 erhöht habe. Die Analysten würden TURKGBs nur im Falle sich aufhellender TRY-Aussichten kaufen. Würde die TCMB ausschließlich das LLW nutzen, würden sich die gewichteten durchschnittlichen Refinanzierungskosten (WACF) von derzeit 12,25% auf 12,75% erhöhen.

Die Analysten würden davon ausgehen, dass die Zentralbank auf den erwarteten Beginn eines signifikanten Desinflationsprozesses setze, der die Realrenditen im Laufe Q1 2018 positiv werden ließe. Diese Strategie könne aufgehen und die Analysten würden somit auf eine weitere TRY-Erholung in Q1 spekulieren, welche mit TURKGB-Gewinnen einhergehen sollte. Sie würden jedoch den hoch-spekulativen Charakter dieser Empfehlung betonen. (Ausgabe Q1/2018) (02.01.2018/alc/a/a)