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Divergenz zwischen Wirtschaft und Finanzmärkten nimmt eher zu als ab


10.11.21 10:37
Degroof Petercam

Brüssel (www.anleihencheck.de) - Nein, wir verweisen nicht auf die Hoffnung vieler Safari-Reisender in Afrika, Fotos von Löwen, Leoparden, Büffeln, Elefanten und Nashörnern zu machen. Wir ziehen unsere Lehren aus den Erfahrungen der fünf größten Zentralbanken und gehen auf die fünf größten US-Titel im S&P 500-Index sowie die fünf besten und fünf schlechtesten 10-Jahres-Renditen der G20-Länder ein, so Peter De Coensel, CEO von Degroof Petercam Asset Management (DPAM).

In den letzten Wochen seien die meisten Zentralbanken der Industrieländer vom Vollgas-Notfallmodus zu einem kontrollierten Rückzug aus der super-akkommodierenden Geldpolitik übergegangen. Zur Überraschung vieler hätten fast alle Anleihenmärkte auf breiter Front zu einer Rally angesetzt. "Angst vor dem Tapering" scheine ein Narrativ zu sein, das sich nicht bewahrheitet habe. Das möglicherweise "richtige" Narrativ zeige sich, wenn man sich die Bilanzen der fünf größten Zentralbanken (FED, EZB, Bank of Japan, People's Bank of China und Bank of England) anschaue, die zusammenfasst knapp über 32 Billionen Dollar ausmachen würden. Ausgedrückt als Prozentsatz des globalen BIP werde dieser Wert Ende 2021 bei rund 95 Billionen Dollar bzw. etwa 33% liegen. Das Wachstum der Bestände der "großen Fünf" sei nach wie vor bemerkenswert.

Wie bereits erwähnt, seien es nicht der Geldfluss (aktive Ankäufe von Vermögenswerten) und die Argumente, die die langfristigen Renditen in Schach halten würden. Es sei die Anziehungskraft des kombinierten, zusammengefassten Bestands und des im Laufe der Zeit angewandten Reinvestitionseifers, die die Finanzierungsniveaus am längeren Ende der Renditekurven auf niedrigen Niveaus verankert halten würden. Die nahezu sichere Gewissheit, dass quantitative Programme kommen und gehen würden, verschaffe den Zentralbanken einen entscheidenden Informationsvorsprung gegenüber privaten Anleiheninvestoren.

Japan stehe mit einem Wert von 133% für seine Notenbankbilanz als Anteil am nominalen BIP an erster Stelle. Die Eurozone folge mit 64% an zweiter Position. Die Zentralbanken der USA, Chinas und des Vereinigten Königreichs lägen bei etwa 33% des BIP. Die Verankerung der langfristigen Renditen in den USA und in Großbritannien sei im Vergleich zu Japan und der Eurozone tatsächlich weniger ausgeprägt. Die chinesische Kapitalbilanz werde nach wie vor streng von der Notenbank kontrolliert. Die People's Bank of China diktiere die Währung und das Renditeniveau. Selbst wenn wir also eine kurze Phase zunehmender Renditevolatilität durchlaufen, ist die langfristige Volatilität fest in den Bilanzen etabliert, so die Experten von DPAM. Diese Tatsache könnte einen echten Anleihen-Bärenmarkt im Wesentlichen verhindern.

Parallel zur Ausweitung der Bilanzen der Zentralbanken erlebten wir eine ähnliche Vermögenspreisinflation bei den wichtigsten Aktienindices, so die Experten von DPAM. Oft lese man, dass sich beide gegenseitig angetrieben und synchron entwickelt hätten, aber ehrlich gesagt, wäre das eine zu einfache Erklärung. Die Charakteristik erfolgreicher Unternehmen habe sich in den letzten zehn Jahren verändert. Sie würden nun ähnliche Merkmale aufweisen, da sie als Plattformunternehmen florieren und arbeiten würden, und als digitale Ökosysteme agieren, die Käufer und Verkäufer zusammenbringen würden. Netzwerkeffekte würden diese Entwicklung beschleunigen, wodurch sie große Marktanteile gewinnen und halten könnten. Plattformen würden über geringe Vermögenswerte verfügen, hätten niedrige Grenzkosten und würden vom Networking profitieren. Die Geschäftsmodelle der Plattformen würden immer vielfältiger. White Labels wie Upwork Online Recruitment, Freemium-basierte Plattformen wie LinkedIn, der Private-Label-Ansatz von Amazon oder Token-basierte Modelle wie Open Bazaar... die Liste werde immer länger und ihre Dominanz in allen Sektoren weiter zunehmen.

Dieses Phänomen habe den S&P 500-Index stark beeinflusst. Heute würden fünf Aktien (Apple, Microsoft, Google, Amazon und Tesla) etwa 25% seiner Marktkapitalisierung ausmachen. Tesla sei in den letzten Wochen an Facebook als Meta Plattform vorbeigezogen. Eine derartige Konzentration unter den fünf größten Unternehmen habe es zuletzt in den Jahren 1965 bis 1975 gegeben, einer Ära, die von AT&T und insbesondere IBM dominiert worden sei. Deren Dominanz sei nicht über Nacht verschwunden. IBM sei 21 Jahre lang das Unternehmen mit der größten Marktkapitalisierung gewesen. Apple halte diese Position "erst" seit zehn Jahren. Wenn wir plattformbasierte Geschäftsmodelle als einen Sektor betrachten, wandeln wir uns eindeutig in ein völlig anderes Aktien-Anlageuniversum, so die Experten von DPAM. Die Zusammensetzung der Indices ändere sich rasch und damit auch ihr Risiko-Rendite-Profil. Die Übernahme von Bewertungsmodellen des 20. Jahrhunderts für Aktienindices des 21. Jahrhunderts greife angesichts einer sich verändernden Realität zu kurz. Weiteres Research sei erforderlich, um das aktuelle Marktgeschehen und die Bewertungen besser zu verstehen.

Bei den Staatsanleihen werfen wir einen Blick auf die fünf höchsten und fünf niedrigsten 10-Jahres-Renditen in den G20-Ländern, so die Experten von DPAM. Diese würden etwa 60% der Weltbevölkerung repräsentieren, 80% des weltweiten BIP erwirtschaften und stünden für 75% des Welthandels. Die höchsten Renditen auf Dollar lautende 10-jähriger Staatsanleihen würden derzeit die Türkei mit 6,30%, Brasilien mit 4,52%, Mexiko mit 3,00%, China mit 2,88% und Russland mit 2,66% (interpoliert) erzielen. In dieser Spitzengruppe sei Argentinien nicht enthalten, da die meisten seiner Dollar-Staatsanleihen umstrukturiert worden seien und unter der Bezeichnung "komplexe Wertpapiere" geführt würden. Es sei überraschend, dass die Türkei angesichts des fragwürdigen Rufs ihrer Zentralbank von recht attraktiven Außenfinanzierungsniveaus profitiere. Die Haushaltskontrolle der Regierung und ein moderates Leistungsbilanzdefizit würden das Kreditrisiko in Grenzen halten.

Brasilianische 10-jährige Dollar-Staatsanleihen seien nach einer restriktiven FED-Sitzung Ende September sowie aufgrund steigender finanzpolitischer Risiken unter Druck geraten. Mexiko, China und Russland würden bei oder knapp unter 3,00% konsolidieren. Interessanterweise lägen die 10-jährigen Benchmark-Renditen auf Dollarbasis von Indonesien und Saudi-Arabien bei ähnlichen 2,50%. Die fünf Schlusslichter würden Deutschland mit 10-jährigen Renditen von fast -0,30%, Frankreich mit +0,05%, Japan mit +0,06% (in Yen), das Vereinigte Königreich mit +0,84% (in Pfund) und Italien mit +0,87% bilden. Das Mittelfeld würden die 10-jährigen Renditen der USA, Kanadas und Australiens bilden, die in Landeswährung zwischen 1,45% und 1,80% lägen. Ohne die Türkei und Argentinien würden die 10-jährigen Renditen der G20-Mitglieder innerhalb einer 5%-Spanne von -0,30% bis 4,5% schwanken. Lasse man Deutschland und Brasilien außer Acht, ergebe sich eine Spanne von 0,00% bis 3,00%.

Zeitlich betrachtet hätten alles in allem die Konvergenz- gegenüber den Divergenz-Phasen überwogen. Meistens sei der Divergenzstress nur von kurzer Dauer gewesen und habe institutionelle Anleger angezogen, die auf der Suche nach Rendite gewesen seien. Es gebe kaum Anzeichen dafür, dass ein bevorstehender, weniger akkommodierender geldpolitischer Kurs der Industrieländer den zugrunde liegenden Konvergenztrend brechen werde.

Die fünf wichtigsten Wirtschaftsindikatoren - Wachstum, (Nicht-)Beschäftigung, Inflation, Nachfrage, Angebot und internationaler Handel - würden die Fundamentaldaten darstellen, die für sich genommen ein völlig anderes Bild ergeben würden als das oben beschriebene. Die anhaltend interventionistische Geld- und Finanzpolitik habe den Signalwert der Wirtschaftsdaten verringert.

Konvergenz zwischen den wirtschaftlichen Fundamentaldaten und den Finanzmärkten werde noch nicht morgen gegeben sein. Die laufende Revolution der Geschäftsmodelle im 21. Jahrhundert finde genau in dem Moment statt, in dem die öffentliche Hand sichtbar versuche, integratives Wachstum und soziale Gerechtigkeit zu fördern. Die zusätzlichen Herausforderungen des Klimawandels, die dringend angegangen werden müssten, würden die politische Führung verschrecken. Auf dem G20-Gipfel und der COP26 seien viele Zusagen gemacht worden. Zusagen hätten eine schlechte Erfolgsbilanz. Die "großen Fünf", auf die 60% der weltweiten Treibhausgasemissionen entfallen würden - China, die USA, Indien, Russland und Japan - hätten ihre Zusagen mit angezogener Handbremse gemacht. Das bedeute, dass die Divergenz zwischen der wirtschaftlichen Realität und den Finanzmarktindikatoren in den verschiedenen Anlageklassen eher zu- als abnehmen werde. (10.11.2021/alc/a/a)